20250327-开源证券-三生制药-01530.HK-港股公司首次覆盖报告_核心品种持续发力_多款创新药进入收获期_29页_3mb

三生制药 (01530.HK) 投资分析总结

核心内容概览

三生制药是一家中国生物制药领军企业，成立于1993年，拥有40余种上市产品，覆盖肾科、肿瘤科、自身免疫性疾病、眼科及皮肤科等多个治疗领域。公司核心产品包括特比澳、益赛普、益比奥、赛普汀及蔓迪等，其中特比澳是全球唯一商业化重组人血小板生成素（rhTPO），在肿瘤和免疫性血小板减少症（ITP）领域表现突出。2025年3月，公司首次获得“买入”投资评级，预计2025-2027年归母净利润分别为23.28亿元、26.12亿元、29.38亿元，EPS分别为0.97元、1.09元、1.23元，对应PE分别为9.3倍、8.3倍、7.4倍。

主要观点

• 核心产品稳健增长：特比澳作为公司第一大单品，2024年实现同比20.4%的高速增长，医保谈判成功零降价续约并新增儿童ITP适应症，有望持续贡献增量。蔓迪（5%米诺地尔）是国内首款OTC米诺地尔产品，2024年收入达13.37亿元，品牌销售持续增长。

• 创新管线多元布局：公司在研管线涵盖血液、肿瘤、自免、皮肤等领域，其中SSGJ-707（PD-1/VEGF双抗）在2025年JPM展示优异的II期临床数据，具备较大商业化潜力。此外，SSS06（新一代长效促红素）、SSGJ-608（抗IL17A抗体）、SSGJ-611（抗IL4Rα抗体）等产品均处于III期临床，有望在2025-2026年提交NDA。

• 商业化能力成熟：公司具备成熟的商业化能力，多个产品在各自领域占据领先地位，如特比澳市占率达66.6%，益比奥和赛博尔双品牌在促红素市场占据首位。此外，公司在与多家药企合作开发创新药方面也取得进展，如HER2ADC、克立福替尼、口服紫杉醇等。

关键信息

产品与管线

• 特比澳：全球唯一商业化rhTPO，用于治疗成人实体瘤化疗后血小板减少症（CIT）和原发免疫性血小板减少症（ITP），2024年新增儿童ITP适应症。
• 蔓迪：国内首款非处方脱发治疗药物，用于雄激素性脱发和斑秃，2024年销售收入达13.37亿元。
• SSGJ-707：PD-1/VEGF双抗，II期临床数据优异，显示良好的有效性和安全性。公司与百利天恒达成合作，探索双抗+双抗ADC在肿瘤治疗中的潜力。
• SSS06：新一代长效促红素，2024年7月NDA获受理，用于慢性肾衰竭（CRF）贫血。
• HIF-117：HIF-PH抑制剂，已完成II期患者招募，用于治疗慢性肾病贫血。

财务预测

估值与市场表现

• 当前股价：10.82港元
• 一年最高最低：11.04/5.47港元
• 总市值：259.20亿港元
• 流通市值：259.20亿港元
• 近3个月换手率：59.55%

风险提示

• 临床研发失败
• 竞争格局恶化
• 销售不及预期

业务布局与合作

• 股权结构稳定：娄竞博士控制公司21.86%的股份，TMF (Cayman) Ltd持有23.88%，Black Rock, Inc持有5.13%。
• 子公司协同发展：沈阳三生制药、浙江三生蔓迪药业、三生国健药业等，共同推动公司业务发展。
• 合作项目：2024年与多家药企达成合作，包括HER2ADC、克立福替尼、口服紫杉醇等，提升公司业绩天花板。

适应症与市场前景

• CTIT市场空间大：特比澳作为一线用药，获指南I级推荐，2024年市占率66.6%，未来有望持续增长。
• ITP适应症拓展：特比澳作为二线用药，用于治疗ITP患者，适应症不断拓展，提升市场竞争力。

结论

三生制药凭借核心产品的稳健增长和丰富创新管线的逐步推进，展现出强劲的发展潜力。公司具备成熟的商业化能力和多元化的业务布局，未来业绩有望持续提升。基于其财务表现和市场前景，给予“买入”评级，预计未来三年归母净利润及EPS将持续增长，估值合理略低，具备投资价值。