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金风科技绿氢再启新篇：风电与绿氢氨醇双轮驱动增长

核心内容概述

金风科技作为全球风电整机龙头，是国内陆风市场占有率第一的企业，同时在海风和海外市场持续拓展。公司通过风电主业的盈利能力修复以及绿氢氨醇项目的产业化布局，展现出强劲的增长潜力。我们看好公司未来在风电行业beta修复和绿氢氨醇领域alpha增长的双重驱动，并维持“增持/买入”投资评级。

主要观点与关键信息

风电行业展望

• “十五五”国内风电beta强劲：2025年全国风电招标超120GW，为“十五五”开局装机奠定基础。预计2026年国内陆风与海风装机分别达125GW和8GW，合计同比增长2%。
• 电力市场化压力可控：风电出力同步率和波动性较低，市场化电价折让压力相对可控。2025年10月《风能北京宣言2.0》提出“十五五”期间国内年均新增风电装机不低于120GW，展现产业链对需求的信心。
• 海外缺电带来新机遇：全球AI算力需求激增，数据中心建设从北美向欧洲、东南亚、中东扩散，带来电力供需缺口，风电成为满足增量电力需求的重要力量。

公司竞争优势

• 国内陆风龙头：2025年国内市占率19.8%，其中陆风19%、海风22.5%。
• 盈利能力修复趋势：国内陆风中标价自2024年10月起累计回升超10%，公司凭借品牌与质量优势实现溢价。同时，海上和海外业务占比提升，带动毛利率和净利率回升。
• 绿氢氨醇布局领先：公司已与马士基签订年产50万吨绿色甲醇供应协议，2026年开始交付。兴安盟项目一期25万吨已成功验证，二期扩容至60万吨，巴彦淖尔储备110万吨/年绿色甲醇和40万吨/年绿氨产能，有望成为“十五五”期间新的增长点。

投资评级与估值

• 盈利预测：2026-2028年公司归母净利润预测分别为45.89亿元、60.06亿元、71.01亿元。
• 估值调整：基于风电盈利修复和绿氢氨醇产业化进展，给予公司A股2026年25xPE，目标价27.25元；H股目标价19.55港币，对应A/H股溢价率61%。
• 风险提示：行业需求不及预期、政策落地不及预期、国际贸易风险。

公司业务与财务表现

风机业务

• 营收结构：2025年公司营收达730.23亿元，同比增长28.79%，其中风机制造与销售占比78%。
• 毛利率：2025年风机毛利率回升至14.52%，受益于原材料价格回落、产品结构大型化及海外出货占比提升。
• 市场占有率：2025年国内新增装机25.9GW，市占率21%；全球新增装机29.3GW，市占率17.3%。

风电场运营业务

• 收入来源：包括发电收入和股权转让收益。
• 盈利能力：2025年毛利率达43.16%，主要受益于成本管控和运营效率提升。
• 利用小时数：连续三年优于行业均值，体现公司选址与运维能力。

风电服务业务

• 服务规模：2025年在运服务容量达50GW，收入57.16亿元。
• 毛利率提升：从2019年的6.4%提升至2025年的20.4%，受益于后服务收入占比提升和智能化运维技术应用。
• 智能化进展：推出“无人化场站”标杆项目，依托AI预警和无人机巡检，运维人效提升25%以上。

绿氢氨醇产业机遇

需求背景

• 碳排放成本上升：欧盟工业、船舶碳排放履约成本逐步加码。
• 绿氢降本路径清晰：绿氢成本有望降至16元/kg，推动绿色甲醇平价。
• 应用场景：船用绿色甲醇作为“桥头堡”，预计2030年全球市场规模达千亿元。

公司布局

• 合作与项目：2023年与马士基签订50万吨绿色甲醇供应协议，2026年交付；兴安盟项目一期25万吨已验证，二期扩容至60万吨，巴彦淖尔储备110万吨/年绿色甲醇和40万吨/年绿氨产能。
• 技术储备：公司具备深远海风电技术储备，绿氢氨醇项目具备领先优势。

与市场观点的差异

1. 风电盈利能力修复：市场担忧修复不可持续，我们认为国内陆风价格企稳回升，公司品牌与质量优势显著，盈利能力修复程度或优于同行。
2. 绿氢氨醇需求逻辑：市场多归因于政策驱动，我们认为其应用场景具备自身平价逻辑，“十五五”期间需求或具备超预期可能。

财务数据概览

结论

金风科技凭借其在风电领域的领先地位和绿氢氨醇产业化的前瞻性布局，有望在“十五五”期间实现风电主业盈利修复和绿氢氨醇业务的快速增长。公司通过提升海上风电市占率、优化销售结构和加强海外市场布局，持续增强盈利能力。同时，公司积极布局绿氢氨醇产业链，未来有望成为新能源领域的新增长极。我们看好公司未来发展前景，维持“增持/买入”投资评级。