中国生物制药(1177 HK) 总结
核心内容
中国生物制药于2018年一季度公布了财务业绩，收入同比增长22%（剔除泰德并表影响后有机增长为12%），经调整净利润同比增长39%（有机增长为34%），与市场预期和预测基本一致。因此，招商证券（香港）维持其财务预测不变，并将目标价上调至20.5港元。
主要观点
- 业绩表现稳健：公司一季度业绩增长符合预期，主要得益于凯纷（+42%）、泽普思（+108%）、艾速平（+188%）等产品的强劲增长，以及润众（+6%）的稳定增速。
- 肿瘤药产品线增速疲软：肿瘤药产品线增速仅为6%，而凯时（-40%）的下跌部分抵消了整体增长。
- 泰德增长显著：泰德一季度增长约15%，为公司业绩贡献了部分增长动力。
- 新药研发管线丰富：公司是香港上市医药公司中研发催化剂最多的公司，预计在2018年上半年有3项新药获批，未来18个月内还将有8-10项新药上市。
- 估值调整：招商证券（香港）将估值切换至2018年底，并考虑了公司创新药管线的最新进展，将目标价上调至20.5港元。
- 财务预测乐观：公司未来两年收入和调整后净利润预计分别增长43%和31%，展现出良好的增长潜力。
关键信息
产品增长情况
- 凯纷：同比增长42%
- 泽普思：同比增长108%
- 艾速平：同比增长188%
- 润众：同比增长6%
- 肿瘤药产品线：同比增长6%
- 凯时：同比下降40%
- 泰德：同比增长15%
新药研发进展
- 已获批新药：安罗替尼（2018年5月10日）、加尼瑞克（2018年5月）、一项电解质补充剂。
- 预计获批新药（未来18个月）：
- 八因子（19E）
- 利多卡因（18E）
- 维达列汀（18E）
- 福沙吡坦（18E）
- 硼替佐米（18E）
- 来那度胺（19E）
- 吉非替尼（19E）
- 泮托拉唑（19E）
财务预测（2018E和2019E）
| 指标 |
2018E |
2019E |
| 收入（百万港元） |
24,391 |
28,153 |
| 收入增长率(%) |
43% |
15% |
| 调整后净利润（百万港元） |
3,131 |
3,707 |
| 调整后净利润增长率(%) |
31% |
18% |
| 每股盈利(港元) |
0.37 |
0.44 |
| 市盈率(x) |
49.2 |
41.6 |
| 市净率(x) |
11.8 |
9.7 |
| 股息率(%) |
0.5 |
0.6 |
投资评级
- 公司投资评级：买入，预期股价在未来12个月上升10%以上。
- 目标价调整：从17.5港元上调至20.5港元，潜在上涨空间为12%。
财务指标概览
资产负债表（百万港元）
| 项目 |
2015 |
2016 |
2017 |
2018E |
2019E |
| 非流动资产 |
6,547 |
6,328 |
8,254 |
8,776 |
9,344 |
| 物业、厂房及设备 |
3,186 |
3,000 |
4,018 |
4,000 |
3,941 |
| 土地使用权的租赁预付款 |
334 |
519 |
911 |
911 |
911 |
| 无形资产 |
199 |
204 |
253 |
257 |
261 |
| 投资性房地产 |
497 |
470 |
427 |
427 |
427 |
| 递延所得税资产 |
215 |
403 |
441 |
441 |
441 |
| 联营公司权益 |
1,258 |
999 |
1,209 |
1,746 |
2,368 |
| 流动资产 |
9,936 |
14,212 |
15,895 |
19,734 |
23,771 |
| 库存 |
950 |
999 |
1,060 |
1,486 |
1,674 |
| 贸易应收款项 |
1,866 |
2,228 |
2,366 |
3,376 |
3,897 |
| 预付款项和其他应收款 |
1,528 |
3,567 |
3,496 |
3,496 |
3,496 |
| 现金及现金等价物合计 |
2,711 |
4,204 |
4,831 |
7,233 |
10,562 |
| 总资产 |
16,483 |
20,540 |
24,149 |
28,510 |
33,115 |
现金流量表（百万港元）
| 项目 |
2015 |
2016 |
2017 |
2018E |
2019E |
| 经营活动现金流 |
2,211 |
3,362 |
3,993 |
4,577 |
5,697 |
| 投资活动现金流 |
-1,833 |
-2,294 |
-1,589 |
-373 |
-337 |
| 筹资活动现金流 |
-808 |
552 |
-1,483 |
-1,802 |
-2,031 |
| 期末现金 |
2,531 |
3,910 |
4,831 |
7,233 |
10,562 |
利润表（百万港元）
| 项目 |
2015 |
2016 |
2017 |
2018E |
2019E |
| 合并收入 |
14,550 |
15,825 |
17,094 |
24,391 |
28,153 |
| 销售成本 |
-3,250 |
-3,291 |
-3,565 |
-5,000 |
-5,631 |
| 毛利 |
11,301 |
12,534 |
13,529 |
19,391 |
22,522 |
| 销售及市场推广开支合计 |
-6,802 |
-7,218 |
-7,567 |
-10,808 |
-12,714 |
| 行政开支 |
-905 |
-846 |
-741 |
-1,051 |
-1,171 |
| 销售及分销成本 |
-5,897 |
-6,372 |
-6,826 |
-9,756 |
-11,543 |
| EBITDA |
4,499 |
5,316 |
5,962 |
8,583 |
9,809 |
| 折旧和摊销合计 |
-329 |
-368 |
-397 |
-534 |
-575 |
| EBIT |
4,169 |
4,948 |
5,564 |
8,049 |
9,234 |
| 税前利润 |
3,444 |
3,743 |
4,840 |
6,824 |
7,629 |
| 税项 |
-533 |
-555 |
-626 |
-1,092 |
-1,183 |
| 净利润 |
2,911 |
3,188 |
4,214 |
5,732 |
6,447 |
| 股东应占净利润 |
1,779 |
1,913 |
2,504 |
3,324 |
3,707 |
| 调整后净利润 |
1,747 |
1,910 |
2,390 |
3,131 |
3,707 |
| 全面摊薄每股盈利(港元) |
0.24 |
0.26 |
0.32 |
0.37 |
0.44 |
| 每股股息(港元) |
0.05 |
0.06 |
0.09 |
0.10 |
0.11 |
主要财务比率
| 指标 |
2015 |
2016 |
2017 |
2018E |
2019E |
| 年成长率(%) |
|
|
|
|
|
| 合并收入 |
18% |
9% |
8% |
43% |
15% |
| 毛利 |
19% |
11% |
8% |
43% |
16% |
| 调整后净利润 |
19% |
9% |
25% |
31% |
18% |
| 获利能力(%) |
|
|
|
|
|
| 毛利率(%) |
77.7% |
79.2% |
79.1% |
79.5% |
80.0% |
| 调整后净利率(%) |
12.0% |
12.1% |
14.0% |
12.8% |
13.2% |
| ROE(年末) |
22.5% |
21.5% |
22.5% |
23.9% |
23.3% |
| ROA |
10.8% |
9.3% |
10.4% |
11.7% |
11.2% |
| 营运能力 |
|
|
|
|
|
| 库存周转日数 |
104 |
108 |
105 |
93 |
102 |
| 应收账款周转日数 |
47 |
47 |
49 |
43 |
47 |
| 应付账款周转日数 |
87 |
94 |
102 |
94 |
104 |
| 现金周转日数 |
64 |
62 |
52 |
42 |
46 |
| 偿债能力 |
|
|
|
|
|
| 自由现金流 (百万港元) |
1,143 |
2,502 |
2,405 |
4,204 |
5,360 |
| 净负债率(%) |
-9.4% |
-6.7% |
-9.8% |
-20.7% |
-31.3% |
行业与市场表现
- 股价表现：
- 1个月：13.5%
- 6个月：65.9%
- 12个月：179.9%
- 恒生指数：
- 1个月：2.7%
- 6个月：4.7%
- 12个月：24.1%
主要股东
| 股东 |
持股比例 |
| 谢炳 |
14.5% |
| 郑翔玲 |
22.1% |
| Miss.Tse, Theresa YY |
12.0% |
| Mr. Tse Hsin |
0.7% |
| 自由流通量 |
50.6% |
相关报告
- Sino Biopharm (1177 HK) - Well supported by numerous drivers in FY18 (BUY), 2018/3/26
- China Pharmaceutical & Healthcare - 2018 outlook (OVERWEIGHT), 2017/1/5
- 中国生物制药(1177 HK) - 进入免疫肿瘤治疗领域，开始又一段价值发现的旅程，2017/11/10
- 医药行业-坚守优质标的，注重催化剂超预期事件，2017/9/14
- 中国生物制药 (1177 HK) - 一季度业绩增长令人满意，2017/5/31
- 中国生物制药 (1177 HK) - 非小细胞肺癌临床数据利好，伴随市场盈利预测下调结束，已具备估值提升空间，2017/5/22
- 中国生物制药 (1177 HK) - 穿透迷雾, 2017/3/15
重点图表
- 图1：1177的历史股价表现和催化剂
- 图2：2017年制药业产品收入分布（重列）
- 图3：每股NAV构成及敏感性分析
- 图4：中国生物制药的1年动态前瞻市盈率区间
- 图5：市场共识详解图（GAAP每股盈利）
分析师声明与监管披露
- 分析师声明：分析师的观点反映了其个人看法，与报酬无直接关系。
- 监管披露：招商证券（香港）或关联机构可能持有公司证券头寸，并可能提供投资银行业务服务。
- 免责条款：本报告仅供参考，不构成投资建议，投资者需自行承担风险。
公司信息
- 公司名称：招商证券（香港）有限公司
- 地址：香港中环交易广场一期48楼
- 电话：+852 3189 6888
- 传真：+852 3101 0828
