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正大天晴：港股研发龙头，从“肝病巨人”到“医药航母”

核心内容概览

正大天晴是港股中的一家研发型药企，作为中国生物制药旗下核心子公司，其在肝病、抗肿瘤、心脑血管等治疗领域具有显著优势。公司以强大的研发能力为支撑，在多个治疗领域拥有广泛的产品布局，包括肝病用药、抗肿瘤用药、心脑血管用药及其他治疗领域。公司研发费用持续增长，2016年前三季度研发费用达14.7亿港元，占销售额的11.9%。公司产品线覆盖多个疾病领域，其中肝病用药市场占有率位居行业第一，抗肿瘤产品逐步成为新的增长点，心脑血管用药稳步发展。公司整体业绩稳健，2016-2018年EPS预计分别为0.28、0.31和0.35港元，首次覆盖给予买入评级，目标价为7.2港元。

主要观点

• 研发实力突出：正大天晴是港股研发标杆企业，研发投入持续增长，2015年研发费用达13亿港元，2016年前三季度达14.7亿港元，占销售额比例高。
• 肝病用药市场领先：公司肝病用药市场占有率21.9%，在样本医院市场中占据重要份额。其主要产品包括天晴甘美、润众等，其中天晴甘美销售额占公司总销售额的15.5%，润众占21.4%。
• 抗肿瘤用药成为增长引擎：公司抗肿瘤产品线不断扩展，首仿药如地西他滨、伊马替尼、达沙替尼等已形成较好的销售表现。一类新药安罗替尼进展顺利，有望成为肿瘤领域的重磅产品。
• 心脑血管用药稳步发展：南京正大天晴负责心脑血管用药，主要产品包括依伦平、托妥等。尽管2013年因控股结构变动导致收入下降，但随着市场调整，其增速逐步恢复。
• 其他治疗领域表现良好：公司在镇痛药、骨科用药、肠外营养用药、抗感染用药等其他治疗领域也有稳定增长。

关键信息

产品布局

• 肝病用药：天晴甘美、润众、明正等，其中天晴甘美和润众是公司主要的“亿元产品”。
• 抗肿瘤用药：止若、赛维健、晴唯可、首辅、格尼可、天晴依泰等，其中安罗替尼为一类新药，预计将成为公司肿瘤领域的核心产品。
• 心脑血管用药：依伦平、托妥、凯时、天晴宁等，其中依伦平和托妥为公司主要增长点。
• 其他治疗领域：凯纷（镇痛药）、盖三淳（骨科用药）、新海能和丰海能（肠外营养用药）、天册（抗感染用药）等。

财务表现

• 收入与增长：2016年前三季度收入为123亿港元，同比增长7.7%；2015年收入为145.5亿港元，同比增长17.5%。
• 利润率：毛利率保持在77.7%左右，显示出良好的盈利能力。
• 盈利预测：预计2016-2018年EPS分别为0.28、0.31、0.35港元，2017年给予23倍PE估值，目标价为7.2港元。

投资评级与催化剂

• 投资评级：首次覆盖给予买入评级。
• 催化剂：新产品获批、产品推广顺利。

风险提示

• 招标价格压力：可能影响产品销售。
• 审批政策风险：新药审批过程存在不确定性。

产品表现

肝病用药

• 天晴甘美：销售额达22.5亿港元，占公司总销售额的15.5%，肝病治疗领域销售额的32.5%。
• 润众：销售额达31.2亿港元，占公司总销售额的21.4%，肝病治疗领域销售额的44.9%。
• 明正：销售额为6.57亿港元，占公司总销售额的4.5%，肝病治疗领域销售额的9.5%。

抗肿瘤用药

• 止若：销售额为3.57亿港元，占公司肿瘤治疗领域销售额的24.2%。
• 赛维健：销售额为2.93亿港元，占公司肿瘤治疗领域销售额的19.9%。
• 晴唯可：销售额为1.33亿港元，占公司肿瘤治疗领域销售额的9.0%。
• 首辅：销售额为1.07亿港元，占公司肿瘤治疗领域销售额的7.28%。
• 格尼可：销售额为1.14亿港元，占公司肿瘤治疗领域销售额的7.8%。

心脑血管用药

• 依伦平：销售额为5.5亿港元，占公司总销售额的3.8%，心脑血管治疗领域销售额的39.8%。
• 托妥：销售额为4.8亿港元，占公司总销售额的3.3%，心脑血管治疗领域销售额的34.9%。
• 凯时：销售额为15.7亿港元，占心脑血管用药调整后销售额的34.0%，但近三年销售额呈现下滑趋势。
• 天晴宁：销售额为1.8亿港元，占心脑血管用药销售额的6.2%，但因安全问题销售额下降。

其他治疗领域

• 凯纷：销售额为11.9亿港元，占公司总销售额的8.2%，预计未来三年保持20%的CAGR。
• 盖三淳：销售额为7.5亿港元，占公司总销售额的5.2%，增长趋势良好。
• 九力：销售额为2.1亿港元，占公司总销售额的1.5%。
• 新海能：销售额为6.7亿港元，占公司总销售额的4.7%，但未来增长面临挑战。
• 天册：销售额为7.6亿港元，占公司总销售额的5.3%，预计未来三年保持20%的CAGR。

研发与创新

• 研发费用：2016年前三季度研发费用达14.7亿港元，占销售额11.9%。
• 研发管线：公司累计有400多个在研产品，包括1类新药、2.1类改良型新药、3.1类新药等。
• 专利与创新药：公司积极申请专利，2016年新增41项专利申请，获得授权13项，共计519项专利授权。一类新药安罗替尼进展顺利，有望成为重磅产品。

总结

正大天晴凭借强大的研发能力和广泛的治疗领域布局，已成为港股研发标杆企业。其在肝病用药领域占据龙头地位，抗肿瘤产品逐步成为新的增长点，心脑血管用药稳步发展，其他治疗领域也有良好表现。公司财务稳健，盈利预测积极，受到分析师看好，预计未来三年增速将回升。然而，公司也面临招标价格和审批政策等风险。总体而言，正大天晴具备中长期成长潜力，是值得投资的优质药企。