20230421-国盛证券-博汇纸业-600966.SH-盈利改善可期_产能稳步扩张_3页_529kb

一、公司财务表现

• 2022年及一季报数据：
  • 2022年收入18362亿元（+128%），归母净利润-228亿元（同比下降866%）；Q4收入4516亿元（+41%），归母净利润-385亿元。
  • 2023Q1收入4162亿元（+5.2%），归母净利润-497亿元。
• 盈利现状：受成本高企和需求走弱影响，毛利率2023Q1降至-46%，净利率-119%，盈利持续承压。

二、成本与需求压力

• 浆价回落：内盘针叶浆2023Q1环比降6%，阔叶浆持平；木片采购价格较2023年高点下降20%，成本压力逐步缓解。
• 需求端：“白卡纸价格持续下行，2023Q1均价5106元/吨，环比跌4%”；白卡市场竞争加剧拖累盈利。
• 产品结构与优势产品：在“以白代灰”、“以纸代塑”背景下推出博汇王FSB烟卡、博汇FBC食品卡等高性能、降本产品。

三、产能扩张与效率提升

• 江苏基地升级：80万吨高档特种纸板产能持续贡献增量，酝酿扩产增效。
• 设备效率：山东PM5纸机车速提升，江苏基地PM1、PM2机台OEE分别达98%和103%。

四、盈利预测与估值

• 盈利弹性：预计2023-2025年归母净利润分别为18亿、123亿、153亿元，当前PE 539X→78X→63X。
• 投资评级：维持“买入”评级，基于高附加值产品趋势、大股东赋能及成本下行弹性。

五、风险提示

• 核心风险：经济复苏低于预期、行业竞争加剧、产能投放不及预期。

六、财务数据摘要（单位：亿元）

2021A-2025E部分关键指标：

| 指标       | 2021A | 2022A | 2023E | 2024E | 2025E |
|------------|-------|-------|-------|-------|-------|
| 营收       | 16,276 | 18,362 | 20,919 | 22,288 | 24,559 |
| 增长率 YoY | 164%  | 128%  | 139%  | 65%   | 102%  |
| 归母净利润 | 1,706 | 228   | 177   | 1,232 | 1,526 |
| 增长率 YoY | 104%  |-866%  |-22%   | 59%   | 46%   |
| P/E        | 56×   | 41×   | 53×   | 78×   | 63×   |

七、要点总结

1. 王牌产品结构优化增强市场竞争力。
2. 多元化经营改善盈利弹性，行业通道维持“买入”评级。
3. 风险提示已明确，需关注外部经济环境及竞争态势变化。