20240316-浙商证券-流动性专题报告_债市_新时代_下的资金面和存单新逻辑_14页_1mb

债券市场流动性与存单分析总结

核心观点

债市“新时代”下，流动性分析需结合央行操作和机构行为；资金面分层减弱主要因基金融入需求减少；存单收益率走势更依赖于机构需求而非供给冲击，当前呈现与长债收益率的联动性。

流动性分析

• 央行通过公开市场操作传递流动性，影响大行、中小行及非银机构行为。
• 资金面分层因素包括央行监管态度、机构资产配置权衡和非银策略，当前分层压力较小；主要扰动因素为政府债发行加速、信贷和汇率变动。
• 展望：若不降息，资金利率下行难以驱动存单收益率下降；分层缓解短期内难大幅改变，但已部分计入定价。

存单收益率分析

• 供给冲击有限，当前同业存单净融资下降；冲击主要发生在政府债发行与到期并存时段。
• 需求端由机构行为主导，特别是农商机构，当长债收益率下行时，增加存单需求，推高收益率；长债收益率上行时，减少存单需求，导致收益率上行。
• 当前存单价格合理，与DR利率和资金面分层处于低位相关；与长债收益率的联动凸显农商作为流动性置换工具的作用。

风险提示

• 货币政策操作可能转变；
• 外汇占款、信贷投放超出预期；
• 政府债融资计划不符，导致数据偏差；
• 同业存单净融资超预期。