20240316-国元证券-流动性还是梗阻_2024年2月金融数据印象_6页_888kb

流动性梗阻问题在2024年2月金融数据中持续显现，贷款余额和狭义社会融资（社融）增长速度分别收敛至97%和78%。从宏观角度分析，这一问题源于实体需求不振和银行资金出清不畅，即使有充裕流动性，资金也无法充分消化。财政政策方面，专项债发行偏缓和赤字率目标克制，可能导致财政进入减速周期，进一步加剧社融减速。

在资本市场，这体现为持续性risk-off，银行风险偏好低于非银机构，资产风格偏向债券，债券市场可能比2016年的行情更具基本面支撑。银行行为并非羊群效应驱动；尽管实体问题存在，但工业和制造业中长期贷款增速仍较高（分别为28%和32%），单一政策如降杠杆难以解决资金结构梗阻，可能需要非常规实体支持政策。

非银金融机构贷款飙升至2015年以来新高，与2月股市上涨相关，但只是短期缓解，长期问题未解，如2015年的经验所证明，信用周期韧性才是稳定关键。流动性问题不完全对应经济基本面，全球库存周期可通过全球定价稳定增长，但不解决实体扩张的长期隐忧。

这些趋势超越周期范畴，后续政策应对是关键变量。当前债券市场不必悲观，趋势扭转前利率债应保持占优地位。