永续债_私募债投资价值分析_23页_1mb

永续债与私募债投资价值分析总结

核心内容概述

本文主要探讨2019年永续债与私募债的投资价值及结构性机会，分析其市场表现、溢价来源及投资策略。随着信用债收益率处于较低水平，投资者需通过挖掘永续债和私募债的结构性机会来增厚收益。文章指出，尽管永续债和私募债面临一定的流动性及条款风险，但在信用分层与资产荒背景下，其仍具有一定的投资价值。

主要观点

• 信用债市场风险偏好回落：信用风险不确定性增加，导致投资者对中低评级信用债的偏好下降，信用利差分化。
• 永续债投资价值：永续债的溢价来源于流动性限制、展期及利率下调条款风险，以及企业再融资能力。AAA级永续债的利差空间较大，而AA+与AA级的利差也处于历史高位，显示出投资者对中低评级永续债的风险补偿需求较高。
• 私募债投资价值：私募债的溢价主要源于信息透明度较低、流动性差和信用风险担忧。尽管其利差较薄，但高等级私募债仍具有吸引力，尤其是AA+与AA评级。
• 投资策略：建议关注中高等级永续债和高等级私募债，同时注意规避条款陷阱，评估企业再融资能力和信用资质。

关键信息

永续债

市场表现

• 发行规模与净融资额创新高：2019年9月永续债发行金额达1963亿元，净融资额1791.5亿元，均创新高。
• 流动性提升：2019年3季度永续债成交金额达4615亿元，占信用债总成交量的1.45%。

溢价来源

• 投资者受限：主要投资者为保险、券商资管、基金专户和券商自营，商业银行需求较少。
• 展期与利率调升条款风险：部分永续债发生展期或利率调升，影响投资者收益。
• 再融资能力影响：企业能否以低成本再融资是判断永续债偿还能力的关键。

分评级利差

• AAA级：3年期以内利差在100BP附近，3-5年期利差下降至72BP。
• AA+级：超额利差持续走高，均值在140BP以上。
• AA级：3年以内利差持续走扩，平均扩大60BP以上。

分行业利差

• 行业分布：城投、地产、化工、煤炭、农林牧渔、商业贸易等行业的超额利差较高，而电力、综合等行业较低。
• 趋势分析：城投、地产、化工、煤炭、商业贸易等行业利差呈上升趋势，电力、综合行业利差波动。

个体利差

• 高利差主体：包括淮安城资、红狮、盐城交控、新城控股、启迪环境等，其利差均在100BP以上。

私募债

市场表现

• 发行规模：2019年9月私募债发行规模和净融资额有所回落，但年初以来整体发行规模较高。
• 成交活跃度：2019年3季度私募债总成交量为4815亿元，占信用债总成交量的1.51%。

溢价来源

• 信息透明度低：私募债和定向工具的信息披露要求较低，投资者需承担更高的风险。
• 流动性差：私募债仅面向合格投资者，交易活跃度较低。
• 信用风险担忧：2019年私募债违约比例有所提高，尤其对弱资质主体影响较大。

分评级利差

• AAA级：超额利差均值稳定在20BP以内，但内部利差分化较大。
• AA+级：超额利差波动较大，短久期利差走阔明显，长久期利差收窄。
• AA级：超额利差波动不大，但内部分化明显，与投资者对弱资质主体的风险补偿有关。

分行业利差

• 行业分布：城投、地产、化工、煤炭、休闲服务等行业利差较高，非银金融、钢铁等行业利差较低。
• 趋势分析：各行业私募债超额利差在20BP以内波动，无明显规律。

投资策略

• 关注中高等级永续债：在信用风险分层背景下，中高等级永续债具备一定的投资价值，需注意规避条款陷阱。
• 关注高等级私募债：虽然利差较薄，但AAA和AA+评级私募债仍具有吸引力，尤其是短久期品种。
• 评估企业再融资能力：企业能否以低成本再融资是判断永续债偿还能力的重要依据。
• 关注流动性：在风险偏好回落的环境下，适当牺牲流动性以获取更高收益成为市场关注点。

风险提示

• 信用风险：企业自身信用风险、债券估值、流动性及条款风险。
• 条款风险：展期、利率下调、利息递延等条款可能影响投资者收益。
• 信息透明度低：私募债和定向工具的信息披露较少，增加投资风险。

结构性机会

• 永续债：AAA级永续债利差空间较大，部分关注度偏低的个券仍有投资价值。
• 私募债：高等级私募债在流动性受限的情况下仍具吸引力，尤其是短久期品种。

附图说明

• 图表1：期限利差压缩
• 图表2：等级利差分化
• 图表3：永续债存量主体评级分布
• 图表4：永续债存量企业性质分布
• 图表5：永续债主要行业分布
• 图表6：永续债发行规模和净融资额创新高
• 图表7：永续债成交活跃度提升
• 图表8：延期利率上调债券
• 图表9：展期及利息兑付递延债券
• 图表10：延期利率下调债券
• 图表11：AAA评级永续债超额利差
• 图表12：AA+评级永续债超额利差
• 图表13：AA评级永续债超额利差
• 图表14：永续债主体超额利差
• 图表15：私募债存量主体评级分布
• 图表16：私募债存量企业性质分布
• 图表17：私募债存量行业分布
• 图表18：私募债发行与到期
• 图表19：私募债成交活跃度
• 图表20：违约债券分品种统计
• 图表21：AAA评级私募债超额利差
• 图表22：AA+评级私募债超额利差
• 图表23：AA评级私募债超额利差
• 图表24：私募债分行业超额利差

总结

在信用债收益率较低的背景下，永续债与私募债的结构性机会值得关注。投资者应关注中高等级永续债和高等级私募债，同时注意规避条款风险和评估企业再融资能力。整体来看，永续债和私募债的溢价来源于流动性限制、条款风险及信用风险，需谨慎评估其投资价值与风险。