20151026-西南证券-三峡水利-600116.SH-盈利水平大幅提升_后续变化值得期待_12页_946kb

三峡水利（600116）2015年三季报点评总结

核心内容

三峡水利（600116）是重庆市首家电力上市公司，主营业务为水力发电及相关电力销售业务，同时涉及勘察设计与安装、蒸汽销售、节水及广告等多元化业务。公司以“电为主业、多元发展”为发展战略，致力于打造能源型、资源型企业集团。

2015年前三季度，公司实现营业收入8.03亿元，同比增长8.1%，归母净利润1.91亿元，同比增长63.6%。其中第三季度营业收入3.05亿元，同比增长17.5%，归母净利润7,965万元，同比增长63.4%。公司盈利水平大幅提升，主要得益于自有电站并网发电和外购电力成本的下降。

公司拥有8家全资及参、控股电站，总装机容量为15.67万千瓦；在建水电站5座，装机容量为10.45万千瓦。公司具备厂网合一的优势，在万州区供电市场占据主导地位，具有较强的业务稳定性和市场竞争力。

主要观点

• 主营业务增长稳健：电力销售为公司主要收入和利润来源，2015年上半年电力收入同比增长2.08%，预计全年业绩将保持增长。
• 自发电量提升：随着镇泉引水电站、金盆水电站及新长滩电站的建设，公司自发电能力将增强，减少对外购电力的依赖，提高盈利水平。
• 电力勘察设计与安装业务：成为重要的利润增长点，预计2015-2017年该业务业绩增速分别为20%、25%和25%，毛利率有望提升至32%-34%。
• 国企改革与电力改革：公司实际控制人为水利部综合事业局，未来可能成为资产整合平台。电力体制改革将为公司带来新的发展机会。
• 估值较低：公司2015年动态PE为22倍，PB为2.33倍，均低于行业平均水平，存在一定低估。

关键信息

财务表现

• 2015年三季报：营业收入8.03亿元，同比增长8.1%；归母净利润1.91亿元，同比增长63.6%；每股收益0.59元。
• 2015-2017年盈利预测：每股收益分别为0.70元、0.89元、1.07元，对应PE为22倍、17倍和14倍，PB为2.33倍、2.09倍和1.87倍。

电力销售业务

• 电力销售为公司最主要收入来源，2015年上半年电力收入同比增长2.08%，预计全年增长5%。
• 电力业务毛利率大幅提升至36%，预计2015年保持36%，2016-2017年提升至37%和38%。

募投项目进展

• 2015年2月完成非公开发行，募集资金8.6亿元用于水电站建设。
• 两会沱水电站已于2015年上半年并网发电，其他在建项目稳步推进。

业务结构

• 电力行业业务：2015年预计收入94,028万元，同比增长5%。
• 设计安装业务：2015年预计收入37,427万元，同比增长20%。
• 节水业务：规模较小，预计2015-2017年增速为-20%、5%、5%。
• 蒸汽销售业务：持续亏损，毛利率为-15%、-10%、-5%。
• 广告业务：参股公司预计年均贡献投资收益2000万元，未来有望登陆新三板。

估值分析

• 相对估值：公司2015年PE为22倍，低于行业平均30倍；PB为2.33倍，低于行业平均3.12倍。
• 业绩预测：公司2015-2017年净利润分别为220.50亿元、279.91亿元、336.20亿元，净利润增长率分别为75.73%、26.94%、20.11%。

风险提示

• 外延式扩张风险：项目建设可能低于预期，影响公司盈利。
• 外购电力依赖风险：目前外购电占比达2/3，影响公司利润，未来需提升自发电能力。

未来展望

• 内生增长与外延扩张：公司未来业绩增长主要依赖于内生发展和外延式扩张，特别是新电站的投产。
• 电力体制改革：公司有望从中受益，未来发展存在新变数。
• 多元化业务：广告业务盈利良好，为公司提供新的利润增长点。

结论

首次覆盖三峡水利，给予“买入”评级。公司盈利水平提升明显，电力销售和勘察设计安装业务表现突出，未来成长性良好，估值偏低，具备投资价值。