20220617-开源证券-时代电气-03898.HK-港股公司首次覆盖报告_传统轨交设备龙头复苏_IGBT新兴业务持续扩张_18页_1mb

时代电气 (03898.HK) 总结

核心内容

时代电气是中车集团旗下的轨道交通设备和新兴设备方案供应商，成立于2005年，于2006年在香港上市。公司以传统轨交设备业务为基石，积极拓展以IGBT为核心的新兴业务领域，构建第二增长曲线。目前公司业务涵盖轨道交通牵引系统、信息化与智能系统、供电系统、轨道工程机械、通信信号系统等，同时布局新能源汽车电驱系统、光伏、风电、工控等高成长性领域。

主要观点

• 传统轨交业务复苏：受益于“十四五”规划带来的城轨增量市场、中车集团海外项目拓展、国铁集团投资回升以及设备更替周期，公司传统轨交设备业务有望迎来复苏。
• IGBT业务增长潜力大：公司IGBT产品覆盖750v-6500v全电压等级，技术水平接近国际顶尖水平，车用及光伏应用是核心驱动力。预计2022年IGBT收入将达19.3亿元，其中车用占比达52%。
• 新能源车渗透推动IGBT需求：随着新能源车市场持续增长，公司车规IGBT业务有望显著提升，同时SiC技术升级将进一步增强公司竞争力。
• 盈利能力保持稳定：公司毛利率预计在2022-2024年保持在33.9%-34.8%区间，尽管新产线建设可能带来短期压力，但整体盈利稳定。
• 估值具备吸引力：公司港股当前市盈率（PE）为18.1-13.3倍，市销率（PS）为2.4-1.8倍，首次覆盖给予“买入”评级。

关键信息

业务结构与市场地位

• 公司在轨交领域占据主导地位，2021年地铁牵引变流系统订单中标率高达58.46%。
• 公司拥有“器件+系统+整机”完整的传统轨交产业链，以及“设计+芯片+模块”的IGBT全产业链能力。
• IGBT产品技术参数接近国际领先水平，尤其是在高压领域具有明显优势，是国内高压IGBT龙头厂商。

增长驱动力

• 城轨增量：预计到2025年，中国城轨运营里程将增加0.34万公里，高于“十三五”规划。
• 海外项目拓展：2021年中车集团海外业务收入占比达15.8%，公司参与多个海外项目，拓展空间广阔。
• 设备更替需求：2013-2015年新增铁路高峰的设备将在2022-2025年进入更换期，推动传统业务需求。
• 新能源渗透：新能源车市场预计年复合增长率达34%，公司IGBT产品已应用于多家整车厂，未来增长可期。
• 双碳目标：光伏和风电装机量增长将带动公司中低压IGBT业务增长，公司已布局相关领域。

财务预测

估值指标

风险提示

• 新能源车渗透不及预期
• IGBT市场竞争加剧
• 研发进度不及预期

附录：财务摘要

资产负债表（单位：百万元）

利润表（单位：百万元）

现金流量表（单位：百万元）

主要财务比率

总结

时代电气作为国内轨交设备龙头，其传统业务正在复苏，同时IGBT等新兴业务持续扩张，成为新的增长点。公司具备强大的技术积累和全产业链能力，未来增长潜力较大。尽管存在一定的市场风险，但公司估值具备吸引力，首次覆盖给予“买入”评级。