深度报告-20220914-国金证券-华能国际-600011.SH-火电如何_火_起来_且看龙头演绎_33页_3mb

华能国际（600011.SH）深度研究报告总结

核心内容概述

华能国际作为华能集团旗舰上市平台，是五大集团中火电与新能源装机规模最大的公司之一。公司近年来在火电保供与新能源转型方面取得显著进展，尤其在“十四五”期间，新能源装机目标明确，预计到2025年风光装机将达到54GW，远超行业平均水平。公司当前的火电装机容量为9246.7万千瓦，风电和光伏装机分别为1248.1万千瓦和447.8万千瓦，其中海上风电占比达25.3%。

主要观点

火电仍具战略价值

• 尖峰负荷需求增长：预计2025年全国尖峰负荷将达15亿千瓦，对应煤电装机缺口2.8亿千瓦，较“十四五”规划预期有超预期空间。
• 火电调节功能凸显：火电具备调峰、调频等调节功能，与绿电联营可提升调节能力，助力绿电在现货市场取得优价。
• 保供政策利好：内贸煤100%长协+进口煤应急保障合同落地，有效支持煤价下行，改善火电盈利能力。

电价上浮带来业绩弹性

• 市场化电价机制：根据“1439号文”，市场化电价浮动区间扩大至20%，火电企业可实现电价上浮，提升盈利能力。
• 容量电价前景：为补偿利用小时数下降带来的利润损失，预计需支付容量电价约0.13~0.17元/KWh，以实现火电转型。

绿电转型成果初现

• 风光装机快速扩张：2022年1H22风光装机同比分别增长65.7%和45.1%，发电量同比增长47.7%和49.8%，显著冲抵火电亏损。
• 盈利表现突出：1H22风电和光伏业务分别实现税前利润34.3亿元和5.3亿元，同比分别增长20.4%和43.8%。
• 海上风电优势明显：公司海上风电装机占比提升，且受益于较高的上网电价和财政补贴，盈利能力行业领先。

财务表现与估值

• 扭亏为盈预期：公司预计2022~2024年实现营收2338.4/2342.7/2429.8亿元，归母净利润27.5/106.3/133.8亿元，EPS分别为0.18/0.68/0.85元。
• 估值与目标价：基于2023年PE16倍估值，目标价为10.84元，首次覆盖给予“买入”评级。

关键信息

市场数据

• 总股本：156.98亿股
• 已上市流通A股：109.98亿股
• 流通港股：47.00亿股
• 总市值：1,412.83亿元
• 年内股价波动：10.03/5.72元
• 沪深300指数：4111点
• 上证指数：3264点

投资逻辑

• 火电与绿电联营：火电可提供备用容量，协助绿电在现货市场取得优价，增强盈利稳定性。
• 煤价下行+电价上浮：内贸煤长协与进口煤应急保障合同落地，支持煤价下行；市场化电价机制改善，电价上浮20%。
• 容量电价补偿机制：预计在利用小时数下降的情况下，需通过容量电价补偿约0.13~0.17元/KWh。

风险提示

• 火电装机及电量不及预期
• 煤价下跌不及预期
• 电价上升空间不及预期

结构与战略

火电战略

• 装机结构优化：火电装机占比85.7%，未来将逐步向新能源倾斜。
• 煤耗下降：公司1H22煤耗为286.04克/千瓦时，较2021年下降4.65克/千瓦时，受益于节能降耗改造。

绿电战略

• 风光并进：2022年风光装机合计16.96GW，预计2022~2024年分别新增8/9.3/13.6GW。
• 布局均衡：公司计划在“十四五”末实现风电与光伏装机比例趋于平衡，分别为3213.5/3251.2万千瓦。
• 海上风电发展：海上风电装机占比提升至25.3%，且受益于高上网电价和补贴政策。

未来展望

业绩预测

• 2022年：营收2338.4亿元，归母净利润27.5亿元，EPS为0.18元。
• 2023年：营收2342.7亿元，归母净利润106.3亿元，EPS为0.68元。
• 2024年：营收2429.8亿元，归母净利润133.8亿元，EPS为0.85元。

政策支持

• 新能源补贴：中央财政发放两批共1000亿元可再生能源补贴，公司成功回收历史拖欠补贴86亿元。
• 融资成本下降：受益于宏观利率下行及政策支持，公司融资利率呈下降趋势，中期票据票面利率持续走低。

估值与评级

• 目标价：10.84元（2023年PE16倍）
• 评级：买入（首次评级）

总结

华能国际作为火电龙头和新能源转型先锋，受益于政策支持和市场机制改革，具备扭亏为盈潜力。随着新能源装机的快速扩张和火电调节功能的发挥，公司有望在电力系统转型中持续受益，未来业绩弹性较大，具备长期投资价值。