深度报告-20220420-西南证券-华能国际-600011.SH-火电龙头转型_业务协同发展_43页_5mb

火电龙头转型，业务协同发展总结

核心内容

华能国际作为中国最大的电力运营商，承担着国家能源安全保供的重要责任。公司总装机规模达118.7GW，其中火电装机占比88.0%，是华能集团内装机规模最大的上市平台。随着煤价控制和电价上浮，公司火电业务在2022年有望扭亏为盈，同时新能源业务快速发展，装机规模和发电量均显著增长，成为公司新的增长引擎。

主要观点

• 火电业务价值重估：随着煤价控制和电价上浮，公司火电业务在2022年有望实现扭亏为盈，火电板块估值有望提升。
• 新能源业务高速发展：公司自2015年起积极转型新能源，2021年风光装机达13.8GW，2020-2021年风光装机年均增速达26.7%，预计“十四五”期间风光装机将达55GW，增速和规划目标均处行业第一梯队。
• 业务协同效应显著：公司火电业务为新能源发展提供充足的资本金，经营性现金流和折旧合计超600亿元，为新能源项目提供支持。同时，火电调峰能力提升，有助于新能源项目获取。
• 估值与投资逻辑：公司作为火电转型新能源龙头，火电板块估值为0.8倍PB，对应市值540亿元；新能源板块估值为21倍PE，对应市值819亿元。预计2022年公司总市值为1359亿元，对应目标价8.65元，首次覆盖，给予“买入”评级。
• 风险提示：煤价和电价波动风险、项目投产速度不及预期、资产分拆风险。

关键信息

火电业务

• 装机规模：2021年火电装机104.4GW，占公司总装机的88.0%，是国内火电装机最大的电力企业。
• 盈利能力：2021年火电发电量达4320亿千瓦时，占全国火力发电量的5.2%；2022年预计火电业务扭亏为盈，净利润达4.2亿元。
• 成本控制：公司长协煤采购占比达55%，平均煤价控制在950元/吨，煤电成本得到有效控制。
• 运营效率：火电机组平均等效可用率为93.3%，单位供电煤耗降至291克/千瓦时，能耗指标处于行业领先水平。
• 资产负债率：2021年公司资产负债率回升至74.7%，但通过永续债融资等方式，公司正在努力降低负债规模。

新能源业务

• 装机规模：2021年风光装机达13.8GW，其中海风装机2.0GW，占比19.1%；预计“十四五”期间风光装机将达55GW，年均增加10GW左右。
• 发电量增长：2021年风光发电量达244.2亿千瓦时，CAGR为31.6%；2021年新能源度电利润达0.21元/千瓦时，处于行业领先水平。
• 资本支出：2021年公司风光资本支出占总资本支出的62%，2022年计划在光伏发电上投入186亿元。
• 现金流与融资：公司经营性现金流和折旧合计超600亿元，融资成本逐年下降，2022年平均利率为2.02%和3.29%。

业务协同

• 资本支持：火电业务为新能源发展提供充足资本金，经营性现金流和折旧合计超600亿元。
• 调峰优势：火电调峰能力为新能源项目获取带来优势，多能互补模式提升整体竞争力。
• 资产注入：华能集团持续将优质火电资产注入华能国际，累计注入权益装机容量达30.2GW。

估值与盈利预测

• 估值：火电板块2022年0.8倍PB，新能源板块21倍PE，预计公司2022年总市值1359亿元，对应目标价8.65元。
• 盈利预测：2022年预计归母净利润8457.25百万元，同比增长182.39%；2023年预计增长26.27%；2024年预计增长27.48%。

风险提示

• 煤价与电价波动：影响火电业务盈利。
• 项目投产速度：若不及预期，可能影响公司增长。
• 资产分拆风险：新能源资产分拆可能对现有业务结构产生影响。

行业与政策背景

• 火电保供地位：我国火电装机占总装机的55%，预计2025年突破1400GW，火电仍将承担主体能源责任。
• 电价市场化：2022年3月，多地上网电价超过燃煤基准电价，市场化改革加速。
• 煤电联动机制：2022年发改委要求发电企业用煤实现100%长协，煤价控制在570-770元/吨区间，推动火电业务价值重估。

财务表现

• 营业收入：2021年204605.08百万元，预计2022年增长至237403.99百万元。
• 净利润：2021年归母净利润-10264.37百万元，2022年预计扭亏为盈，达8457.25百万元。
• 每股收益：2021年-0.65元，2022年预计0.54元。
• ROE：2021年-10.23%，预计2022年提升至7.86%。
• 股利支付率：稳定在50%以上，2021年因亏损未分红。

未来展望

• 新能源发展：公司预计2022年风光装机增长3.2GW，2021年在建工程规模达569亿元，风光占比达78%。
• 转型路径：公司正从价值股向成长股转变，新能源将成为主要增长点。
• 政策支持：国家推动可再生能源补贴资金缺口解决，预计公司应收账款将回落至正常区间。

总结

华能国际作为火电龙头企业，正积极向新能源转型，利用火电业务的资本金优势和调峰能力，推动新能源业务快速发展。2022年火电业务有望扭亏为盈，新能源业务增速和规模均处行业领先。公司作为华能集团核心平台，承担着能源保供重任，具备良好的发展潜力。