转债_大时代_系列专题之九_汽车零部件行业转债分析手册_28页_1mb

证券研究报告总结：汽车零部件行业转债分析

核心内容

本报告主要围绕汽车零部件行业可转债进行深度分析，涵盖行业基本面、转债历史表现、估值水平、存量转债梳理及未来发展趋势等内容。

主要观点

1. 汽车零部件行业基本面分析

• 产业链构成：汽车零部件可分为发动机、车身、底盘和电器电子设备四大类，其中底盘又细分为传动、转向、制动和行驶系统。发动机和变速器是单车价值量最高的部分。
• 盈利影响因素：
  • 价：毛利率受大宗商品价格波动影响较大，如钢铁、有色、橡胶、塑料等。
  • 量：下游需求包括整车配套市场和维修市场，占比约为6:4，整车配套市场对销量波动更为敏感。
• 行业趋势：
  • 深度国产替代：随着自主品牌崛起，国产零部件替代率逐步提升，尤其在技术壁垒较高的系统集成件领域。
  • 电子化、智能化：高端车型带动汽车电子需求增长，智能驾驶相关技术（如ADAS）成为新增长点。
  • 新能源：新能源汽车发展推动电池、电机、电控等核心零部件需求增长，国内企业正加速布局动力锂电池领域。

2. 汽车零部件行业估值情况

• 当前估值：PE-TTM约为23倍，显著高于整车行业（15倍）和国际零部件企业（10-15倍）。
• 历史估值波动：
  • 2009-2010年：因购置税政策刺激，估值一度达到46倍。
  • 2015年：受政策和市场影响，估值一度达到50倍。
  • 2016年至今：估值逐步下探，目前处于相对低位，存在继续下探风险。

关键信息

1. 汽车转债市场概况

• 市场占比：截至2018年4月，汽车转债总市值约76.9亿元，占转债市场总市值的3.62%。
• 转债类型：以中小盘为主，存量券包括广汽、小康、亚太、骆驼、双环、模塑。
• 转股表现：历史所有汽车产业链转债均实现转股退出，部分企业下修转股价以促转股。

2. 存量汽车零部件行业转债梳理

双环传动（双环转债）

• 行业地位：深耕传动齿轮的机械零部件龙头。
• 业绩表现：2017年营收增长51.43%，净利润增长30.61%。
• 产品结构升级：积极布局自动变速器和新能源汽车齿轮。
• 募集资金用途：主要用于自动变速器齿轮扩产及新能源汽车相关项目。
• 估值：PE-TTM为24.4倍，PB为1.76倍，处于历史较低水平。

亚太股份（亚太转债）

• 行业地位：国内汽车制动系统龙头，具备ABS研发生产能力。
• 业绩表现：2017年营收增长15.95%，净利润下降38%。
• 智能驾驶布局：参股多家公司，布局ADAS、车联网等技术。
• 转债资金用途：用于新能源汽车轮毂电机驱动底盘模块技术改造项目。
• 估值：PE-TTM为61.4倍，处于历史较高水平。

骆驼股份（骆驼转债）

• 行业地位：铅酸蓄电池龙头，国内市场份额领先。
• 业绩表现：2017年营收增长20.90%，净利润下降6.27%。
• 产能扩张：计划至2020年形成4770万KVAH产能，市场占有率提升至40%。
• 动力锂电池布局：4.4亿元用于建设年产7亿Wh动力电池生产线，未来规划达40亿Wh。
• 废铅回收：2.77亿元用于废旧铅酸蓄电池处理项目。
• 估值：PE-TTM为20.4倍，PB为1.9倍，处于历史较低水平。

模塑科技（模塑转债）

• 行业地位：主营汽车保险杠，同时布局医疗产业。
• 业绩表现：2016年、2017年归母净利分别下降36.98%和46.61%。
• 豪车配套占比提升：主要为宝马、奔驰等提供保险杠，净利率较高。
• 出海建厂：与宝马合作在美国和墨西哥建立工厂，预计2018-2019年新增营收和利润。
• 医疗业务：无锡明慈医院仍处于亏损阶段，但预计2018年逐步减亏。
• 估值：PE-TTM为28.5倍，PB为0.99倍，处于历史较低水平。

转债Delta分析

• 历史分布：汽车转债Delta平均为0.41，低于市场平均，主要受规模小和流动性低影响。
• 按平价分组：
  • 平价80-90元：平均Delta为0.44，历史均值为27.6%，目前约16%。
  • 平价90-100元：平均Delta为0.26，历史均值为19.9%，目前约4.65%。
  • 平价100-110元：平均Delta为0.19，历史均值为11.4%，目前约6.33%。

估值与市场表现

• 汽车转债价格指数：在两轮上涨行情中表现优于全行业平均。
• 汽车转债平价指数：在权益行情中上行领先，体现较强的联动性。
• 转股溢价率：自2013年以来，汽车转债溢价率始终低于全行业平均，具有低估值属性。

风险提示

• 政策风险：购置税政策退出可能继续压制行业估值。
• 市场波动：汽车销量增速放缓，零部件行业营收增速或受影响。
• 成本压力：原材料价格波动（如钢材、铅价）对毛利率产生较大影响。
• 行业竞争：新能源和智能化推动行业集中度提升，但技术壁垒高，替代进程缓慢。

投资评级

总结

本报告系统梳理了汽车零部件行业可转债的市场表现、基本面分析及未来趋势，指出行业面临深度国产替代、电子化智能化和新能源三大趋势，同时提醒关注政策、市场波动和成本压力等风险因素。在估值方面，当前国内零部件行业PE-TTM高于国际水平，存在继续下探的风险。未来，随着行业集中度提升和新能源发展，具有技术优势和市场地位的龙头企业有望受益。