鼎龙股份-投资价值分析报告：中国半导体抛光垫之王的崛起-20200723_34页__2mb

中国半导体抛光垫之王的崛起 - 鼎龙股份投资价值分析总结

核心内容概览

鼎龙股份（300054.SZ）是中国CMP抛光垫行业的龙头企业，通过2013年进军半导体业务并2018年收购时代立夫，实现技术实力的大幅提升。公司业务涵盖CMP抛光垫和打印机耗材，其中CMP抛光垫业务作为成长核心，预计2020-2022年收入分别为0.82亿、2.74亿、8.23亿元，毛利率稳定在50%左右。公司2020年首次覆盖，给予“买入”评级，对应估值约330亿元，高于当前市值。

主要观点

• 行业前景广阔：CMP抛光垫是半导体制造的关键材料，未来几年中国抛光垫采购需求预计达75亿元，市场空间巨大。
• 技术壁垒高：鼎龙股份通过多年积累和专利布局，已具备较强的竞争力，有望替代陶氏化学成为行业龙头。
• 国产替代空间大：全球抛光垫市场被美国陶氏化学和卡伯特微电子垄断，鼎龙股份作为唯一能够自主生产CMP抛光垫的中国企业，具备显著的替代潜力。
• 盈利预测乐观：预计2020-2022年净利润分别为3.53亿、5.05亿、7.08亿元，复合增长率显著。

关键信息

公司概况

• 成立背景：湖北鼎龙化工有限责任公司成立于2000年，2010年上市，2019年完成对时代立夫的收购。
• 股权结构：朱双全和朱顺全为共同实际控制人，持股30.89%。
• 子公司布局：包括鼎汇微电子、时代立夫、佛来斯通等，分别负责打印耗材和半导体材料业务。

CMP抛光垫业务发展

• 技术突破：2013年开始布局，2018年完成时代立夫并购，实现技术实力提升。
• 产品布局：覆盖成熟制程（DH3000/DH3002/DH3010）和先进制程（DH3201/DH3410）。
• 市场突破：2019年成为国内外主流晶圆厂重点供应商，2020年产能进一步提升。
• 收入预测：2020-2022年抛光垫业务收入预计为0.82亿、2.74亿、8.23亿元。

抛光垫市场分析

• 市场结构：全球抛光垫市场由陶氏化学和卡伯特微电子主导，占全球市场约85%。
• 国内需求：2020年中国本土晶圆厂抛光垫采购额预计达18-20亿元，未来有望增长至75亿元。
• 技术驱动：先进工艺推动抛光垫用量增长，128层NAND抛光垫用量是64层NAND的2.5-3倍。

抛光垫专利布局

• 全球专利趋势：全球抛光垫专利申请集中在2004-2009年，中国专利申请高峰期在2012-2016年。
• 鼎龙专利优势：截至2019年底，鼎龙股份拥有377项授权专利，主要集中在B24B37/24分类号，体现其在抛光垫材料和结构设计上的优势。

投资建议与估值

• 盈利预测：2020-2022年净利润分别为3.53亿、5.05亿、7.08亿。
• 估值方法：参照打印机耗材P/E和CMP抛光垫P/S估值法，公司估值约330亿元，高于当前市值。
• 投资评级：首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示

• 晶圆厂扩产不及预期：若晶圆厂扩产节奏放缓，将影响抛光垫需求。
• 先进工艺推进缓慢：若先进制程推进速度不及预期，可能影响抛光垫用量增长。
• 市场竞争加剧：若国际厂商加大市场渗透，可能压缩鼎龙股份市场份额。

业务结构与财务表现

• 2019年营收结构：打印耗材占97.14%，抛光垫占1.07%，其他业务占1.79%。
• 2019年毛利润结构：打印耗材占99.39%，抛光垫占1.21%。
• 毛利率变化：打印耗材毛利率36.48%，抛光垫毛利率为-20%，但随着规模效应显现，预计未来毛利率将改善。

技术与工艺

• CMP工艺：化学机械研磨，实现晶圆表面平坦化，是半导体制造的关键步骤。
• 抛光垫功能：储存和运输抛光液、去除加工残余物质、维持抛光环境。
• 抛光液构成：由纳米级研磨颗粒和高纯化学品组成，是CMP工艺的重要组成部分。

行业背景

• 市场规模：2018年全球半导体材料市场规模约519亿美元，其中晶圆制造材料占比约7%。
• 行业趋势：半导体材料市场增长迅速，尤其在存储、先进制程和国产替代方面。
• 政策支持：国家“02专项计划”推动国内CMP抛光垫技术发展。

总结

鼎龙股份凭借在打印耗材领域的积累和对CMP抛光垫业务的专注发展，已在中国半导体材料市场占据重要地位。随着晶圆厂扩产、先进工艺推进和国产替代需求的增加，鼎龙股份的抛光垫业务有望实现快速增长。公司具备较强的专利壁垒和技术实力，未来成长空间巨大，投资价值显著。