20260213-浦银国际证券-网易-S-09999.HK-实质经营稳健_期待新产品释放周期_9页_819kb

报告摘要

网易（NTES.US/9999.HK）总结

核心内容

网易在2025年第四季度实现了净收入275亿元人民币，同比增长3.0%，但低于市场预期4.7%。调整后净利润为71亿元人民币，同比下降26.9%，低于市场预期23.1%。利润下滑主要由非经营性因素（如权益投资公允价值变动及汇兑损失）导致，而非核心业务恶化。尽管如此，网易实质经营表现稳健，递延收入大幅增长34.1%，环比增长5.3%至205亿元，创历史新高，显示出未来业绩释放的潜力。

主要观点

收入表现与利润变化
网易4Q25游戏收入同比增长3.4%，其中《梦幻西游》端游表现强劲，收入创季度和年度新高；手游收入也创下年度新高。《燕云十六声》全球用户数突破8000万，《漫威争锋》获得多项全球奖项，表明公司在游戏领域的竞争力持续增强。公司全球影响力提升，预计未来海外收入占比将逐步上升，成为业绩增长的重要来源。
新产品计划
《遗忘之海》计划于2026年第三季度上线，近期测试反馈积极，预计将在暑期档推出；《无限大》1月封测数据符合预期，仍处于打磨阶段，希望实现全球全平台同步上线。新产品即将上线，有望推动公司进入新一轮业绩释放周期。
AI战略
网易在AI领域持续投入，专注于游戏垂直模型的开发，将其深度集成到美术、策划及代码生成等环节，以提升工业化效率并转化为商业价值。公司认为AI虽降低了内容生产门槛，但提高了顶级产品的成功难度，强调其在数据积累与运营能力方面的优势，有望在AI赋能下进一步强化其工业化整合能力。
港股主要上市推进
网易已满足转换为港股主要上市的条件，正在与港交所沟通推进相关事宜。未来有望吸引更多南向资金流入，提升市场关注度。公司略微下调了FY26E游戏收入预测1.7%，调整目标价至236港元/151美元，对应FY26E/FY27E的16.8x/15.2x P/E，当前估值具备吸引力，维持“买入”评级。

关键信息

财务预测
- FY24至FY28E期间，网易营业收入预计持续增长，从105,295百万人民币增至140,901百万人民币。
- 调整后净利润从33,511百万人民币增长至47,941百万人民币。
- 毛利率、经营利润率和净利率均保持稳定或提升趋势，反映公司盈利能力持续增强。
财务指标
- 现金及现金等价物从FY24的51,383百万人民币增长至FY28E的121,137百万人民币，显示公司现金流充裕。
- 资产总额从FY24的195,992百万人民币增长至FY28E的293,228百万人民币，公司资产规模不断扩大。
市场预期与估值
- 网易港股当前股价为195港元，目标价为236港元，潜在升幅为+21%。
- 网易美股当前股价为118.5美元，目标价为151美元，潜在升幅为+27%。
- 调整后目标P/E为16.8x（FY26E）至14.0x（FY28E），估值处于合理区间。
投资风险
- 游戏表现不及预期；
- 行业竞争加剧。