20160714-招商证券-债券市场专题报告_如何看待国企破产重整__16页_668kb

债券市场专题报告：如何看待国企破产重整？

核心内容概述

本报告分析了2015年以来的国有企业破产重整事件，探讨了破产重整的法律程序、财务特征及对债券投资者的影响，并提出投资者应对策略。报告指出，破产重整是企业财务困境下的重要法律手段，对债券持有人具有重要影响，尤其关注普通债权的清偿顺序及地方政府与控股股东的支持力度。

主要观点

1. 破产重整的法律定义与程序

• 破产重整是企业因资不抵债或明显缺乏清偿能力，通过法院程序对债务、资产和经营进行重组，以恢复企业经营能力。
• 法院受理是重整的关键节点，一旦受理，所有债务自动提前到期并停止计息。
• 重整计划需经债权人表决组通过，若未通过，可能转为破产清算。

2. 债务清偿顺序

• 普通债券在清偿顺位上位于最后，与无抵押银行贷款处于同一层级。
• 担保债权优先于普通债权，普通债权需依赖企业资产变现及清偿顺序。

3. 国企破产重整的特征

• 5起案例中，4起已获法院受理，仅二重完成重整。
• 案例涵盖化工、机械、新能源等行业，均为产能过剩领域。
• 企业多处于资不抵债状态，资产负债率普遍超过100%。
• 有壳资源的国企更受地方政府支持，更可能获得高清偿率。

4. 投资者应对策略

• 重整前：关注企业是否符合破产重整条件，尤其是是否资不抵债。
• 重整后：积极参与持有人会议，争取增信措施，如担保或抵押。
• 财产保全：在法院受理前采取法律手段保护资产，提高清偿可能性。

关键信息

1. 企业财务数据表现

• 所有破产重整企业均存在财务困境，资产负债率普遍超过100%。
• 资产收益率和经营现金流均为负值，显示企业盈利能力弱。
• 债券清偿率与企业是否有存续价值密切相关，尤其是是否具备上市壳资源。

2. 重整发起方式

• 债权人申请占主导，且清偿率较高，如云煤化和云维股份获得100%清偿。
• 债务人申请则多因经营困难，但缺乏强有力的支持，如天威集团和广西有色。

3. 重整推进与清偿率

• 高清偿率的案例通常具备以下特征：
  • 实控人态度积极；
  • 重整推进顺利；
  • 债务人仍有存续价值，如上市壳资源。
• 投资者应关注企业是否具备优质资产转移迹象，防止成为差资产处置平台。

4. 债券投资者应对措施

• 积极维权：参与持有人会议，争取有利的清偿方案。
• 财产保全：在法院受理前采取法律手段，保护自身权益。
• 庭外重组：积极参与庭外谈判，争取更好的重组条件。
• 关注政府支持：地方政府和控股股东的支持力度直接影响清偿率。

重点案例分析

投资者关注重点

• 资产负债率：接近或超过100%的企业需重点关注。
• 连续亏损：即使偶尔盈利，连续多年亏损也应引起警惕。
• 是否有壳资源：上市壳资源是企业存续价值的重要体现。
• 优质资产转移：关注是否存在资产转移迹象，防止成为差资产处置平台。

债券投资者行动建议

1. 积极参与持有人会议，争取增信措施。
2. 关注破产撤销权，防止企业逃废债行为。
3. 参与庭外重组谈判，争取有利的重组方案。
4. 考虑财产保全，尤其在法院受理前行动。

附：分析师信息

• 孙彬彬：招商证券债券研究主管，复旦大学经济学博士。
• 周岳：招商证券债券分析师，中国人民大学经济学硕士，CFA。
• 高志刚：招商证券债券分析师，上海财经大学金融硕士。

债券信用评分符号

注：等级符号反映企业偿债能力，投资者可根据评级判断风险水平。