交通运输行业2021年度投资策略：价值的回响-20201216-长江证券-57页_3mb

交通运输行业2021年度投资策略总结

核心内容

2021年交通运输行业迎来复苏机会，主要受到疫苗落地、疫情缓解以及经济活动恢复的影响。报告重点分析了机场、航空、快递、供应链和高速公路五大细分行业，并对各行业提出了投资建议。

主要观点

机场：景气回升中兑现定价能力

• 疫情后，国内外客流将逐步恢复，机场渠道将受益于市场份额扩张、规模效应和强议价权。
• 国内免税市场竞争力增强，机场渠道的盈利能力将显著提升，远期盈利峰值更高。
• 预计2025年中国整体免税市场规模将达到2574亿元，其中机场渠道占比将达40%，市场规模约1000亿元。

航空：周期的机会十年一遇

• 疫后时代，航空行业供需格局强势扭转，价格与客座率大幅释放业绩弹性。
• 供给端收缩，大航大幅收紧飞机引进速度，小航稳步加速，民营航司成长性突出。
• 2021年航空市场将进入周期拐点，预计国际客流恢复至2019年的40%-60%，国内客流同比增长11%。

快递：分化加速，左侧布局

• 快递行业进入“寡头竞争”阶段，头部企业市场地位巩固，市占率加速分化。
• 顺丰控股、德邦股份等企业具备增长潜力，建议关注其左侧布局机会。

供应链：β/α共振，迎接双击

• 大宗商品有望开启上行周期，供应链板块迎来戴维斯双击机会。
• 厦门象屿等企业具备较强风控能力和供应链收入占比，建议重点关注。

高速公路：经营稳定，估值修复

• 高速公路板块经营稳定，流量增长具有持续性。
• 估值修复收益将代替股息分红收益，在不确定利率环境中具备吸引力。
• 预计2021年各高速公路个股的营收和净利润增速将有所提升。

关键信息

重点公司推荐

风险提示

1. 油价和汇率波动
2. 海外疫情大规模爆发
3. 快递行业可能爆发恶性价格战
4. 经济复苏受阻

图表目录

市场表现对比图

• 展示2020年12月16日以来的市场表现。

机场相关图表

• 图1：2020Q3中国民航国内外修复情况分化
• 图2：国内海岛游与国际出境游修复节奏显著分化
• 图3：欧莱雅在中国市场线上与线下销售额同比变动情况
• 图4：中国市场成为全球布局零售商的核心消费力
• 图5：出入境流量修复与疫苗落地节奏预测
• 图6：2019年中国免税分渠道占比情况
• 图7：随着疫情修复，线下消费将实现均值回归
• 图8：机场渠道天然具有流量优势，引流成本几近于零
• 图9：2018年上海机场免税坪效超过SKP
• 图10：上海机场周度客流量超过高端百货商场
• 图11：上海机场的消费潜力仅次于全国第一大奢侈品商场SKP
• 图12：欧洲市场机场与免税运营商盈利能力对比
• 图13：长周期中，仁川机场向乐天收取40%左右的扣点率
• 图14：韩国市场，机场盈利能力远高于免税运营商
• 图15：中国市场中，机场渠道盈利能力远高于免税运营商
• 图16：相较市内店，机场渠道对本国消费客群的吸引力更甚
• 图17：市内店高占比与中国游客高占比存在明显相关性
• 图18：免税渠道对于大部分香化市场的品牌商来说并非主力战场
• 图19：对于品牌商来说，含税渠道的毛利率水平高于免税渠道
• 图20：海南旅游与出境游相比，客群重叠度存在较大差异
• 图21：海外消费加速回流，中国免税市场规模将显著扩大
• 图22：随着高端供给逐步落地，机场客单价水平迎来向上弹性

航空相关图表

• 图30：三大航不同阶段超额收益以业绩为核心贡献因素
• 图31：航空股价走势与盈利能力的变动高度相关
• 图32：2017年至今南方航空股价走势复盘
• 图33：民航业客公里收益长期处于下行周期
• 图34：南方航空毛利率水平处于历史底部
• 图35：截至2020Q3，行业长期负债大幅增加
• 图36：截至2020Q3，行业资产负债率相较2019年底大幅上涨
• 图37：央企背景的CR3占据行业机队60%的比重
• 图38：2018年上市航企贡献行业绝大部分盈利
• 图39：中国航司波音飞机订单与交付情况
• 图40：2018-2020年中国航司波音飞机订单均为零
• 图41：空客订单与交付情况相对平稳
• 图42：未交付订单中，737MAX占比约为50%
• 图43：2020年以来，国内主要上市航司飞机数量环比略有下滑
• 图44：2020年以来，波音与空客飞机交付大幅下滑
• 图45：2019年国内航司B737MAX系列飞机分布情况
• 图46：2019年B737MAX机队占民航整体机队规模比例约为3%
• 图47：与全服务航司相比，春秋航空飞机引进计划受疫情影响最小
• 图48：华夏航空与商飞签署100架飞机的引进合同
• 图49：国内市场中，小航资产质量更优
• 图50：预计2020年底至2021年初，高有效性疫苗将迎来确定性落地
• 图51：2021-2022年航空市场供需格局情况判断
• 图52：中性假设之下，2021年开始，未来三年国内航空市场将出现供需差
• 图53：南方航空PB-ROE模型
• 图54：春秋航空2020H单位销售以及扣汇财务费用同比下滑
• 图55：疫情修复阶段，春秋航空国内运力率先实现正增长
• 图56：过去春秋航空头部市场结构占比逐步下滑
• 图57：航空旅游探亲等因私出行占比逐步提升
• 图58：日韩泰市场新冠疫情控制相对欧美市场更为有效
• 图59：9月亚洲市场航班恢复率领先其他地区

快递相关图表

• 图60：通达系件量保持快速增长
• 图61：通达系扣非净利润持续下行
• 图62：快递价格战持续恶化
• 图63：通达系单票价格跌幅扩大
• 图64：电商快递供需差持续扩大
• 图65：电商快递市占率开始分化
• 图66：电商快递单票成本曲线
• 图67：电商快递单票盈利持续下行

供应链相关图表

• 图68：日本商社板块超额收益来自大宗商品上行周期
• 图69：2017年以来A股大宗商品供应链板块指数与大宗商品价格相关性增强
• 图70：全球主要国家制造业PMI触底回升
• 图71：全球主要国家/地区GDP增速
• 图72：头部大宗供应链企业核心品种增速远超行业增速
• 图73：钢铁、煤炭等大宗商品行业集中度较低
• 图74：大宗供应链头部企业风控能力提高
• 图75：大宗供应链头部企业ROIC波动上行
• 图76：厦门象屿大宗商品供应链营收及毛利占比较高
• 图77：大宗供应链企业PB估值处于历史底部
• 图78：厦门象屿物流资产布局
• 图79：目前的低库存水平将产生确定的补库需求
• 图80：次贷危机后催生了约2年的补库存时期
• 图81：海外疫情使得中国出口份额提升
• 图82：海外需求恢复显著快于海外生产恢复
• 图83：在手订单占现有运力比例处于历史低位
• 图84：未来1-2年内供给增速偏低

高速公路相关图表

• 图85：2021年各三级行业估值业绩分位数分布
• 图86：各细分行业2021年与2020年业绩、估值分位数对比
• 图87：免费期内高速公路流量同比高增长
• 图88：历史看头部高速公路流量转正速度快于经济恢复速度
• 图89：3Q20板块的收入利润同比增长可观
• 图90：2021年各高速公路个股估值情况
• 图91：2021年各高速公路个股预期股息收益

估值与盈利分析

机场

• 国内免税市场竞争力增强，机场渠道将显著受益于市场份额的扩张和议价能力的提升。
• 预计2025年机场渠道将占据中国整体免税市场40%，市场规模约1000亿元。

航空

• 2021年航空市场供需格局将出现显著变化，供给增速预计从10%降至5%。
• 预计2021年下半年国际客流将加速修复，出入境客流恢复程度有望突破50%。
• 航空股的超额收益以业绩改善为核心驱动力，2021年有望迎来周期拐点。

快递

• 快递行业将进入“寡头竞争”阶段，头部企业市占率加速分化。
• 建议关注顺丰控股、德邦股份等企业。

供应链

• 大宗商品上行周期和行业集中度提升将带来戴维斯双击机会。
• 厦门象屿等企业具备较强风控能力和供应链收入占比。

高速公路

• 高速公路板块经营稳定，流量增长具有持续性。
• 估值修复收益将代替股息分红收益，具备吸引力。

结论

2021年交通运输行业将迎来复苏机会，重点推荐机场、航空、快递、供应链和高速公路板块。随着疫苗落地和经济活动恢复，行业基本面将逐步改善，投资价值显现。