20181201-天风证券-三峡水利-600116.SH-重庆地方电网整合蓄势待发_看好公司上市平台价值_13页_1mb

三峡水利（600116）详细总结

公司概况

重庆三峡水利电力（集团）股份有限公司成立于1994年4月，总部位于重庆市万州区，注册资本为993,005,502元。公司股票于1997年8月4日在上海证券交易所挂牌交易。公司是上市公司中少数拥有“厂网合一”模式的电力企业，其电力业务包括发电和供电，覆盖万州区国土面积的80%，是三峡库区重要的电力负荷支撑点。

核心业务与财务表现

• 核心业务：发电、供电、电力工程勘察设计安装。
• 营收结构：电力和勘察设计安装业务占比高达97%，其中电力业务占比74.13%，勘察设计安装业务占比22.85%。
• 毛利率：近五年整体毛利率持续上升，从2013年的19.97%提高到2017年的32.26%。
• 盈利增长：2013年至2017年归母净利润平均复合增长率达31.7%。

自发电与外购电对比

• 自发电：成本低，毛利率高，2015-2017年分别为73.12%、69.17%、74.13%。
• 外购电：成本高，盈利能力弱，2015-2017年分别为7.62%、5.32%、-6.19%。
• 度电成本：自发电分别为0.1429元/千瓦时、0.1593元/千瓦时、0.1303元/千瓦时；外购电分别为0.5164元/千瓦时、0.509元/千瓦时、0.555元/千瓦时。
• 盈利驱动力：公司业绩增长主要得益于自发电量的增加和外购电比例的下降。

售电侧改革与子公司设立

• 应对电改：公司设立全资子公司“重庆三峡兴能售电有限公司”，以开拓售电市场。
• 子公司设立：2017年6月在重庆市两江新区完成工商设立登记，2017年10月入选重庆市售电企业目录。
• 发展目标：公司计划立足万州区，逐步向周边区域拓展，并力争打造全国一流售电企业。

地方电网整合前景

• 三峡电网整合：三峡集团正参与重庆地方电网整合，目标是整合涪陵聚龙电力、黔江乌江电力等地方电网和两江新区增量配网。
• 资本运作：公司作为重庆地方电网整合中的稀缺上市平台，有望在后续资本运作和资源整合中受益。
• 三峡集团持股：截至2018年三季报，三峡集团持股比例为24.08%，接近实际控制人。
• 整合影响：若公司外购电量全部替换为三峡直供电量，预计可减少成本0.37亿元，增加净利润0.29亿元。

盈利预测与估值

• 盈利预测：
  • 2018年归母净利润为2.45亿元，对应EPS为0.25元。
  • 2019年归母净利润为2.78亿元，对应EPS为0.28元。
  • 2020年归母净利润为2.94亿元，对应EPS为0.30元。
• 估值：基于可比公司估值，给予公司2019年2.8×PB估值，对应股价8.76元，首次覆盖给予“增持”评级。
• 财务指标：
  • 2018年PE为32.59倍，PB为2.74倍。
  • 2019年PE为28.75倍，PB为2.57倍。
  • 2020年PE为27.16倍，PB为2.42倍。

风险提示

• 宏观经济波动：可能影响公司盈利能力。
• 重庆电改政策推进缓慢：可能影响电网整合进度。
• 电网整合不及预期：可能影响公司盈利。
• 售电价格下调：可能压缩利润空间。
• 自发电量下降：可能影响盈利能力。
• 勘察设计安装业务盈利能力下滑：可能影响整体业绩。

可比公司对比

• 涪陵电力：作为可比公司，其2017年净利润为2.26亿元，PB为2.78倍。
• 三峡水利：2017年净利润为3.43亿元，PB为2.84倍。

结论

三峡水利凭借其“厂网合一”模式和持续增长的自发电量，已成为重庆地方电网整合的重要参与者。公司设立售电子公司，积极应对售电侧改革，未来有望在电网整合中发挥更大作用，提升市场竞争力和盈利能力。基于其财务表现和可比公司估值，公司具备一定的投资价值，首次覆盖给予“增持”评级。