深度报告-20220623-东吴证券-三星医疗-601567.SH-康复医疗连锁模式得到验证_开启二次增长曲线_34页_2mb

三星医疗康复医疗连锁模式分析总结

核心内容概述

三星医疗是一家以智能配用电业务起家的上市公司，近年来通过并购与自建相结合的方式，迅速拓展康复医疗业务，形成了以重症康复为核心的连锁化、品牌化发展模式。公司通过“并购+自建”策略，已在全国范围内布局20余家康复医院，预计至2025年康复医院收入将超过40亿元。公司还通过股权激励计划，明确了医疗服务收入与智能配用电业务的未来增长目标，彰显了公司对康复医疗业务的信心。

主要观点

1. 行业前景广阔

• 康复医疗行业正处于快速发展阶段，市场规模预计从2021年的1032亿元增长至2025年的2207亿元，年均复合增长率约为21%。
• 人口老龄化推动康复需求增长，尤其是术后康复、重症康复等刚需性康复需求显著提升。
• 政策支持和医保支付方式改革（如DRGs）为康复医疗行业带来结构性红利，加速康复医疗发展。

2. 市场格局分散，连锁化趋势明显

• 康复医疗市场以区域性竞争为主，民营康复医院占比达75%，但整体市场集中度较低。
• 三星医疗作为康复医疗领域的先行者，已形成品牌化、连锁化的运营模式，尤其在重症康复领域具备先发优势。

3. 三星医疗的扩张模式成熟

• 通过体外基金培育医院，实现全国版图扩张，形成“体外培育一赢利点一收购一扩建”的连锁扩张模式。
• 明州系医院作为旗舰医院，输出品牌与资源，助力新院成长，打造重症康复特色学科。

4. 业务结构优化与盈利能力提升

• 医疗服务收入占比逐年提升，从2015年的12%增长至2021年的20%，成为公司的重要增长点。
• 智能配用电业务虽短期受疫情影响，但长期仍具备稳健增长潜力，公司通过优化产品结构与市场拓展提升盈利能力。

5. 股权激励计划彰显信心

• 公司发布两次股权激励计划，明确2022-2024年医疗服务收入与智能配用电扣非净利润增长目标，显示公司对业务发展的信心。

关键信息

1. 盈利预测

• 2022年：营业总收入79.57亿元，归母净利润8.40亿元，对应当前市值的估值为18倍。
• 2023年：营业总收入94.40亿元，归母净利润10.99亿元，估值降至14倍。
• 2024年：营业总收入111.68亿元，归母净利润14.36亿元，估值降至10倍。
• 医疗服务板块预计2022年净利润约1.6亿元，2025年有望达到3.8亿元，2022-2025年CAGR约为33%。

2. 市场数据

• 收盘价：10.62元
• 一年最低/最高价：7.98/21.64元
• 市净率：1.65倍
• 流通A股市值：14,725.36百万元
• 总市值：14,959.91百万元
• 每股净资产：6.44元
• 资产负债率：36.60%
• 总股本：1,408.65百万股
• 流通A股：1,386.57百万股

3. 重症康复优势

• 重症康复具有较高的专业门槛，对医疗团队和设备要求高，三星医疗在该领域具备显著优势。
• 明州系医院在重症康复领域表现突出，如浙江明州康复医院，其2020年净利率达19.54%，具备较强的盈利能力。

4. 医疗服务板块增长潜力

• 医疗服务业务毛利率从2015年的30.52%下降至2021年的20.74%，但药占比得到有效控制，从35.8%降至20.95%。
• 随着疫情防控常态化，医疗服务板块有望恢复稳健增长。

风险提示

• 医院扩张进度或不及预期的风险
• 自建医院盈利提升或不及预期的风险
• 医院管理层团队变动的风险
• 市场竞争加剧的风险

行业趋势与公司策略

• 政策推动：国家及地方政策持续支持康复医疗发展，医保支付方式改革推动康复需求释放。
• 市场需求：随着人口老龄化加剧，术后康复、重症康复等刚需性康复需求持续增长。
• 公司战略：通过并购与自建并行的方式，扩大康复医院版图，强化品牌影响力，提升市场占有率。

未来展望

三星医疗凭借其在重症康复领域的先发优势和成熟的连锁扩张模式，有望在未来几年内实现业绩与估值的双提升。公司将继续优化医疗服务业务结构，加强智能配用电业务的稳健增长，同时通过人才储备和品牌建设，进一步巩固其在康复医疗领域的领先地位。