20211107-天风证券-三星医疗-601567.SH-康复医院收购落地_连锁康复大有可为_4页_291kb
报告摘要
三星医疗（601567）总结
核心内容
三星医疗是一家以智能配用电业务和康复医疗服务为核心的公司，近年来在康复医疗领域取得了显著进展。公司通过收购和整合多家康复医院，逐步构建起连锁康复医疗网络，并以重症康复为特色，形成差异化竞争优势。
主要观点
- 康复医院收购落地：2021年11月6日，公司公告杭州明州脑康康复医院和南昌明州康复医院完成工商变更，康复投资公司直接持有其84%和85%的股权，两家医院将纳入公司合并报表范围。
- 康复医院业绩表现优异：两家医院在2020年和2021年H1均实现了良好的收入和利润，显示出强劲的增长潜力。其中，杭州明州康复在2020年实现营业收入1.92亿元，单床营收39.69万元，净利润率16.3%；南昌明州康复2020年营业收入4386.94万元，单床利润5.50万元，净利润率16.2%。
- 连锁康复业务持续推进：公司自2016年起成立首家重症康复医院，并通过并购和投资，已运营近15家康复医院，形成了可复制的模式。未来3-5年是康复医疗服务快速发展的关键时期。
- 抚州医学院助力中长期发展：公司获得抚州医学院举办权，计划在2023年将其建设为非营利性民办本科院校，有助于解决人才短缺问题，为康复业务扩张奠定基础。
- 盈利预测与投资评级：公司预计2021-2023年营业收入分别为79.05亿元、96.92亿元、110.98亿元，扣非归母净利润分别为7.96亿元、9.60亿元、11.71亿元。公司维持“买入”评级。
关键信息
收购历程
- 2021年4月：公司公告拟变更“电力物联网产业园项目”募集资金9.4亿元用于收购杭州明州康复、南京明州康复和南昌明州康复100%股权。
- 2021年5月：收购金额调整为7.942亿元，股权比例调整为杭州明州康复84%、南昌明州康复85%。
- 2021年9月：因南京疫情影响，取消收购南京明州康复85%股权。
- 2021年11月6日：杭州明州脑康康复医院和南昌明州康复医院完成工商变更，纳入公司合并报表范围。
2021年收购医院基本情况
| 医院名称 | 设立时间 | 开业时间 | 医保开通时间 | 2020年床位数量（张） | 2021年H1营业收入（万元） | 2021年H1净利润（万元） | 净利率 |
|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 杭州明州康复 | 2017年9月29日 | 2018年9月6日 | 2019年2月21日 | 485（开放485） | 9981.53 | 1428.29 | 14.31% |
| 南昌明州康复 | 2017年6月22日 | 2018年9月19日 | 2019年7月3日 | 276（开放129） | 3336.10 | 657.68 | 19.71% |
2020年医院财务数据
| 医院名称 | 营业收入（万元） | 单床营收（万元） | 净利润（万元） | 单床利润（万元） | 净利率 |
|---|---|---|---|---|---|
| 杭州明州康复 | 19249.04 | 39.69 | 3135.14 | 6.46 | 16.3% |
| 南昌明州康复 | 4386.94 | 34.01 | 709.49 | 5.50 | 16.2% |
| 浙江明州康复 | 15310.73 | 36.28 | 2992.19 | 7.09 | 19.5% |
盈利预测（2021-2023）
| 年份 | 营业收入（亿元） | 扣非归母净利润（亿元） | 净利率 | EPS（元/股） | 市盈率（P/E） |
|---|---|---|---|---|---|
| 2021E | 79.05 | 7.96 | 10.07% | 0.57 | 23.93 |
| 2022E | 96.92 | 9.60 | 9.91% | 0.69 | 19.84 |
| 2023E | 110.98 | 11.71 | 10.55% | 0.84 | 16.27 |
财务数据和估值
| 指标 | 2019 | 2020 | 2021E | 2022E | 2023E |
|---|---|---|---|---|---|
| 营业收入（百万元） | 6,739.13 | 7,092.71 | 7,905.05 | 9,691.99 | 11,097.92 |
| EBITDA（百万元） | 1,734.46 | 1,826.99 | 1,130.40 | 1,387.51 | 1,650.68 |
| 净利润（百万元） | 1,036.05 | 956.12 | 796.04 | 960.14 | 1,170.89 |
| 市盈率（P/E） | 18.39 | 19.93 | 23.93 | 19.84 | 16.27 |
| 市净率（P/B） | 2.37 | 2.21 | 2.03 | 1.84 | 1.65 |
| 市销率（P/S） | 2.83 | 2.69 | 2.41 | 1.97 | 1.72 |
| EV/EBITDA | 3.40 | 2.35 | 11.58 | 8.52 | 6.77 |
风险提示
- 医疗服务业绩不及预期的风险
- 未来投资并购康复医院速度不及预期的风险
- 智能配用电销售不及预期的风险
结论
三星医疗在康复医疗服务领域持续扩张，通过收购和整合多家康复医院，构建了以重症康复为核心的连锁康复体系。公司未来3-5年有望迎来康复医疗服务的快速发展期，同时通过抚州医学院建设解决人才问题，为业务扩张提供支持。盈利预测显示，公司未来三年的盈利能力将稳步提升，维持“买入”评级。然而，仍需关注医疗服务业绩、并购速度以及智能配用电销售等潜在风险。
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