违约分析框架系列四：债券再融资风险筛查方法与名单-20181214-申万宏源-16页-1mb

债券再融资风险筛查方法与名单总结

核心内容

本文为申万宏源研究发布的违约分析框架系列第四篇，聚焦于债券再融资风险筛查方法及具体名单。在今明两年债券到期压力较大的背景下，再融资风险成为市场关注的重点。文章从企业性质、行业、评级、债券余额等方面对再融资风险进行了分析，并结合发行业务实务，对债券再融资风险进行初筛，以帮助投资者识别潜在风险。

主要观点

1. 需重点关注的债券类型

• 债券到期集中且占净资产比重高的主体；
• 城投类企业，其对债券融资的敏感度高于产业债；
• 地产、商贸、休闲和上游大宗行业，对债券融资依赖度较高；
• 民营企业（民企）比地方国企和央企对债券融资依赖度更高；
• 低评级债券比高评级债券对债券融资敏感度更高。

2. 债券融资依赖度指标

• 债券余额/净资产：衡量企业对债券融资的依赖程度；
• 债券余额/总资产：反映企业整体融资结构；
• 债券余额/有息债务：显示企业融资结构中债券所占比重。

3. 债券发行条件

• 证监会主管的公司债要求较为严格，如净资产、盈利、债券余额限制等；
• 发改委主管的企业债对城投企业有额外限制；
• 交易商协会主管的债务融资工具（如短融、中票）要求相对宽松。

4. 风险筛查方法

• 建议投资者建立债券融资风险筛查数据库；
• 通过季报持续跟踪关键指标；
• 构建“债券再融资风险 = 债券无法续发量 / 净资产”指标；
• 关注“发债缺口 / 净资产 > 20%”的主体。

关键信息

1. 风险排雷条件

• 无法发行大公募、小公募、企业债；
• 无法发行中票；
• 评级在AA及以下，可能面临短融、超短融发行困难；
• 发债缺口 / 净资产 > 20%，表明再融资风险较高。

2. 通用一票否决条件

• 违约、财报造假、违背国家产业政策等行为；
• 债券余额超过净资产的40%，为普遍限制条件；
• 最低净资产要求，如股份公司净资产不低于3000万元，有限公司不低于6000万元。

3. 城投类债券特殊条件

• 地方政府所属城投企业已发行未偿付债券余额与GDP比值超过12%时，发债受到严格控制；
• 城投企业单次发债规模原则上不超过地方政府上年本级公共财政预算收入；
• 区域全口径债务率超过100%时，城投企业仍可提交发债申请（目前放开）；
• 偿债资金来源中70%以上需来自企业自身收益；
• 政府及有关部门应收账款、其他应收款、长期应收款合计超净资产40%需重点关注，超60%不予受理。

筛查结果

• 产业债再融资风险筛查：根据发债缺口占净资产比重排序，部分企业如云南路桥、江西华伍电力等面临较高的再融资风险；
• 城投债再融资风险筛查：部分城投企业如镇江市港城供水有限公司、眉山市东坡区益民供排水工程管理有限公司等存在较高的再融资风险；
• 发债缺口定义：指某类债券有余额但无法满足发行条件的金额。

方法总结

1. 重点关注行业：地产、商贸、休闲、上游大宗；
2. 建议建立数据库：持续跟踪关键指标，尤其是债券到期前；
3. 关注一票否决条件：如违约、财报造假、违背产业政策；
4. 注意通用限制：如债券余额不超过净资产的40%；
5. 区分债券类型：不同监管机构对债券发行条件有所差异；
6. 城投企业需特别关注：其有额外软约束条件，如资金来源、债务率等；
7. 债券再融资风险指标：建议使用“债券无法续发量 / 净资产”进行量化跟踪。

附录：债券再融资风险筛选条件一览表

投资提示

• 投资者应关注城投、地产、商贸、休闲和上游大宗等对债券融资依赖度高的行业；
• 建议使用“债券无法续发量 / 净资产”指标进行风险跟踪；
• 注意发债缺口 / 净资产 > 20%的主体；
• 城投企业需特别关注其资金来源及债务率；
• 建议建立债券融资风险筛查数据库，并持续跟踪关键指标。