2018-违约分析框架系列四_债券再融资风险筛查方法与名单_16页-1mb

债券再融资风险筛查方法与名单总结

核心内容

本文是违约分析框架系列的第四篇，旨在分析今明两年债券到期量压力下，再融资风险成为市场关注的重点。文章从企业类型、行业、评级、企业性质等角度出发，探讨哪些企业更需要关注再融资风险，并结合债券发行业务实务，提供债券再融资风险筛查方法和名单。

主要观点

1. 哪些类型企业对债券融资依赖度高

• 城投企业：对债券融资敏感度高于产业企业。
• 行业：地产、商贸、休闲和上游大宗行业对债券融资敏感度较高；轻资产行业（如食品饮料、医药生物、商业贸易、休闲服务、传媒）更依赖债券融资。
• 企业性质：央企和地方国企对债券融资依赖度高于民企。
• 主体评级：低评级企业对债券融资的依赖度更高，高评级企业则更依赖债券融资。

2. 债券发行条件梳理

• 监管机构：证监会主管公司债，发改委主管企业债，交易商协会主管债务融资工具。
• 证监会主管债券发行条件：
  • 公募债要求：净资产不低于3000万元，累计债券余额不超过净资产40%，三年平均可分配利润覆盖一年利息（大公募需1.5年），无虚假记载、无违约行为、债券评级为AAA。
  • 私募债要求：采用负面清单制度，主要关注市场因素而非监管限制。
• 发改委主管债券发行条件：
  • 企业债要求：成立满三年、连续盈利、净资产不低于6000万元、累计债券余额不超过净资产40%。
  • 城投企业额外限制：区域全口径债务率超过100%可发债，但需关注政府应收账款占比、发债规模与GDP比例、偿债资金来源等。
• 交易商协会主管债券发行条件：
  • 非金融企业债务融资工具要求较少，但需关注主体评级、盈利情况、净资产规模等。

3. 债券融资风险排雷

• 筛选条件：
  • 无法发行大公募和小公募；
  • 无法发行中票；
  • 评级在AA及以下，可能面临短融、超短融发行困难；
  • 发债缺口/净资产 > 20%。
• 初筛结果：
  • 表5和表6列出了产业债和城投债的再融资风险筛查结果，按缺口占净资产比重排序。
  • 例如，云南路桥股份有限公司和湖南粮食集团有限责任公司等主体存在较高的再融资风险。

4. 方法总结

• 重点关注：城投、地产、商贸、休闲和上游大宗，尤其是评级较低的民企。
• 建议：投资者可建立债券融资风险筛查数据库，持续跟踪相关条件，尤其是当主体有大量债券到期时。
• 指标建议：构建“债券再融资风险=债券无法续发量/净资产”进行跟踪。
• 通用条件：如违约、财报造假、违背国家产业政策等为一票否决条件。
• 普遍约束：债券余额不超过公司净资产40%、最低净资产要求等。
• 盈利要求：公募、企业债和短融等高要求债券通常有盈利方面的约束。
• 城投软约束：关注偿债资金来源、政府应收账款占比等。

关键信息

• 债券再融资风险定义：公司无法续发债券，导致资金缺口。
• 发债缺口计算方式：债券余额/净资产，用于衡量再融资风险。
• 风险排序：按发债缺口占净资产比重排序，以确定风险程度。
• 数据库建议：投资者应建立债券融资风险筛查数据库，持续跟踪。
• 债券类型：包括大公募、小公募、私募债、企业债、中票、短融、超短融等，各有不同的发行条件。
• 特殊限制：城投企业需关注政府相关资金占比、区域债务率等软约束条件。

筛选结果

• 产业债：云南路桥股份有限公司、江西华伍电力有限公司、安源煤业集团股份有限公司等主体再融资风险较高。
• 城投债：镇江市港城供水有限公司、眉山市东坡区益民供排水工程管理有限公司等主体也存在较高的再融资风险。

方法论

• 核心指标：债券余额/净资产、债券余额/总资产、债券余额/有息债务。
• 风险排查：结合发债缺口、净资产、主体评级、盈利情况等进行初筛。
• 注意事项：部分条件如财务造假、违约、违背国家产业政策为一票否决条件。
• 推荐做法：投资者可构建风险指标，定期更新数据库，关注重点企业。

结论

本文提供了一套系统性的债券再融资风险筛查方法，帮助投资者识别高风险主体。建议投资者建立风险筛查数据库，持续跟踪相关条件，尤其是当企业面临大量债券到期时。同时，重点关注城投、地产、商贸、休闲和上游大宗等行业，特别是评级较低的民企。