海外宏观专题报告：弱美元与强资本开支（朱格拉）周期-20180115-广发证券-21页-1mb

弱美元与强资本开支（朱格拉）周期总结

核心内容

本报告探讨了美元周期与全球朱格拉周期（资本开支周期）之间的内在联系，指出两者存在长期反向运行的特征。美元指数的强弱变化直接影响全球资产回报率、国际资本流向和全球流动性环境，进而影响资本开支意愿。报告认为，弱美元周期通常对应强资本开支周期，而强美元周期则对应弱资本开支周期。

主要观点

• 美元指数与全球资本开支的反向关系：美元指数上升时，全球资本开支意愿下降；美元指数下降时，全球资本开支意愿上升。这种关系在多个指标上得到了验证，如全球制造业增加值、固定资本形成增速、贸易总额增速等。

• 弱美元周期已大概率确立：报告指出，2017年以来，欧日央行削减QE的进程使得美元指数结束牛市，进入贬值通道。即便美联储仍在加息周期，但美欧利差的收窄和欧洲央行的潜在加息预期，使得美元指数在2018年下半年大概率有效跌破90，2019年可能更为疲软。

• 强资本开支周期的全球α：弱美元周期下，全球定价的通胀资产（如原油、有色金属）、资源型国家（如巴西、俄罗斯）以及出口导向型经济体（如中国、日本、韩国）有望受益。同时，中低端加工产业正从中国向越南等东南亚国家转移，越南经济和权益资产在弱美元周期下可能持续强劲。

关键信息

1. 美元周期与全球资本开支周期的表观联动

• 美元指数与大宗商品价格：长期负相关，美元升值时大宗商品价格下跌。
• 美元指数与全球制造业增加值：美元升值时制造业增速放缓。
• 美元指数与全球固定资本形成增速：美元升值时资本开支增速下降。
• 美元指数与全球贸易总额增速：美元升值时贸易增速放缓。
• 美元指数与全球GDP平减指数：美元升值时通货膨胀压力下降。

2. 强弱美元周期对全球资本开支的影响机制

• 强美元周期：

  • 新兴市场（EM）外储流失，流动性被动收紧。
  • 资源型国家的资源品美元价值下降，导致输入型通胀，经济滞胀。
  • 生产型国家的输入通胀较低，但实际利率回升，私人部门投资意愿下降。

• 弱美元周期：

  • EM外储回升，内部流动性改善。
  • 资源型国家资源品美元价值回升，竞争力增强，通胀压力下降。
  • 生产型国家通胀回升、实际利率回落，私人部门投资意愿增强。

3. 美元周期的切换逻辑

• 供需视角：弱美元环境下，资源国和生产国经济提振，全球供给增加，当消费国需求饱和，可能出现供给过剩，从而触发美元周期切换。
• 货币政策视角：美元指数的强弱与美欧日货币政策的相对变化密切相关。欧日央行逐步削减QE，使得美元指数进入贬值通道。
• 劳动生产率与财政赤字：美元实际有效汇率与美国劳动生产率呈正相关，与财政赤字和贸易逆差呈负相关。

4. 弱美元周期下的投资机会

• 通胀资产：如原油、有色金属等，受益于弱美元周期下的全球流动性宽松。
• 资源型国家：巴西、俄罗斯等，因资源品美元价值回升而经济受益。
• 出口导向型经济体：中国、日本、韩国等，因全球需求增加而受益。
• 产业转移承接国：如越南，因人力成本低、人口红利而吸引中低端加工产业转移，推动经济增长和权益表现。

风险提示

1. 货币政策超预期：若全球主要经济体货币政策超预期，可能导致海外无风险利率加速上行，抑制资本开支。
2. 美国税改影响超预期：若美国税改推动资金和制造业回流，可能引发美元强劲回升。
3. 其他风险事件：如地缘政治冲突、金融市场波动等。

分析师信息

• 郭磊：首席分析师，广发证券发展研究中心，2016年新财富最佳分析师入围。
• 周君芝：资深分析师，经济学博士。
• 贺骁束：资深分析师，经济学硕士。

投资评级说明

• 行业投资评级：

  • 买入：预期未来12个月内，股价表现强于大盘10%以上。
  • 持有：预期未来12个月内，股价变动幅度介于-10%～+10%。
  • 卖出：预期未来12个月内，股价表现弱于大盘10%以上。

• 公司投资评级：

  • 买入：预期未来12个月内，股价表现强于大盘15%以上。
  • 谨慎增持：预期未来12个月内，股价表现强于大盘5%～15%。
  • 持有：预期未来12个月内，股价变动幅度介于-5%～+5%。
  • 卖出：预期未来12个月内，股价表现弱于大盘5%以上。

联系方式

• 广州市：广州市天河区林和西路9号耀中广场A座1401，邮政编码510620
• 深圳市：深圳福田区益田路6001号太平金融大厦31楼，邮政编码518000
• 北京市：北京市西城区月坛北街2号月坛大厦18层，邮政编码100045
• 上海市：上海浦东新区世纪大道8号国金中心16层，邮政编码200120

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