20150305-中国银河-全筑股份-603030.SH-新股定价报告_华东住宅全装修领跑者_22页_1mb

华东住宅全装修领跑者总结

核心内容

全筑股份（603030.SH）是一家专注于住宅全装修整体解决方案及系统服务的提供商，其业务涵盖设计、施工、配套部品加工及售后服务。公司以住宅全装修为核心，业务占比长期保持在80%以上，2014年达到86.3%。公司控股股东为朱斌，持有45.7%的股份。

主要观点

• 行业增长潜力大：住宅全装修市场在中国尚处于发展初期，全国平均精装修比例不足10%，远低于日本、德国等国家的80%以上。预计2015年行业产值将达8500亿元，过去五年CAGR为24.66%。
• 市场前景广阔：随着城市化进程加快，住宅全装修需求持续增长。预计2015年新增房屋销售面积将达11.5亿平米，带动行业产值提升。
• 竞争格局分散：全国有11万余家住宅装饰公司，大型公司市占率不足1%。公司主要竞争对手包括金螳螂、亚厦股份、广田股份、东易日盛等。
• 竞争优势明显：公司拥有“双甲”资质，具备标准化和工业化优势，同时拥有丰富的大型客户资源，如恒大地产，使其在行业中具备较强的竞争力。
• 未来成长驱动因素：公司计划拓展业务至保障性住房，加速全国区域扩张，提升管理效率，并通过募投项目扩大产能和强化研发能力。
• 合理估值区间：分析师预计公司2015-17年EPS分别为0.69/0.80/0.89元，合理估值区间为15.2-17.3元，而本次发行理论价格不超过9.85元。

关键信息

公司概况

• 成立时间：1998年10月，总部位于上海。
• 业务模式：直属经营，自主承揽业务并组织实施。
• 主要业务：住宅全装修、公共建筑装饰、家装施工、设计和家具业务。
• 客户结构：恒大地产是公司最大单一客户，业务占比从2011年的16.3%上升至2014年的44.6%。

行业分析

• 行业容量：2015年住宅全装修行业产值预计达8500亿元，CAGR为24.66%。
• 政策支持：国家及地方政府大力推动住宅全装修，鼓励取消毛坯房，推广全装修成品房。
• 市场潜力：中国城镇化率持续上升，带动住宅全装修市场发展，未来市场空间广阔。

公司分析

• 业务构成：住宅全装修业务占公司收入的80%以上，是公司主要利润来源。
• 区域结构：公司从华东起步，逐步向全国扩展，包括华南、华中、西南、华北、东北等地。
• 财务表现：
  • 盈利能力：公司2014年归母净利润为0.75亿元，2013年为0.92亿元，2012年为0.67亿元。
  • 毛利率：2014年为13.5%，预计未来将趋于稳定。
  • 净利率：2014年为4.14%，略低于同行业上市公司。
• 竞争优势：
  • 资质与品牌优势：拥有甲级设计资质和一级施工资质，多次获奖。
  • 标准化优势：公司编制了住宅全装修标准体系，参与多项国家及地方标准制定。
  • 工业化优势：公司提出“全装修工业化流水施工作业法”，提高施工效率。
  • 客户资源优势：拥有恒大地产等大型客户，增强了公司抗风险能力。

募投项目分析

公司拟发行不超过4000万股，募集资金主要用于以下项目：

1. 装配式部品部件生产工厂建设项目：预计2015年可实现收入22000万元，利润总额5500万元。
2. 综合楼建设项目：包括设计创意中心、研发培训中心及总部办公楼，预计每年带来9000万元收入。
3. 信息化建设项目：提升内部管理效率，优化生产流程。
4. 四大区域中心建设项目：增强全国业务承接能力，提升品牌影响力。
5. 补充流动资金：支持公司持续扩张。

风险提示

• 经济周期波动：公司业务与经济周期密切相关。
• 原材料价格波动：钢材等原材料价格波动可能影响毛利率。
• 募集资金使用风险：若市场增速低于预期，可能导致产能不能及时消化。
• 经营性现金流波动：公司处于快速扩张期，现金流可能受到一定影响。

盈利预测与估值

• 盈利预测：预计公司2015-2017年营业收入分别为21.23亿元、24.41亿元、28.07亿元，归母净利润分别为1.10亿元、1.28亿元、1.42亿元。
• 估值区间：2015年合理估值为15.2-17.3元，对应22-25倍PE。
• 发行价格：理论发行价格不超过9.85元。

总结

全筑股份在住宅全装修领域具备显著的市场优势和竞争优势，随着政策推动和市场需求增长，公司有望在未来实现持续增长。公司通过拓展业务领域、区域扩张和产能提升等策略，进一步巩固其在行业中的领先地位。然而，公司也面临经济周期波动、原材料价格波动和募集资金使用等风险，需谨慎应对。整体来看，公司具备良好的发展前景和估值空间。