20180813-万联证券-中国人寿-601628.SH-深度报告_坚持稳中求进_稳健经营的寿险巨头_28页_1mb

中国人寿（601628）深度报告总结

核心内容

中国人寿作为中国寿险行业的龙头企业，始终坚持“稳中求进，稳健经营”的策略，推动业务结构优化和价值提升。公司业务涵盖寿险、养老保险、资产管理、银行等多个领域，资本实力雄厚，总资产接近3万亿，净资产持续增长，偿付能力充足率始终保持在监管要求之上。

主要观点

• 业务结构改善：中国人寿的个险渠道保费占比从2010年的45%提升至2017年的69.1%，银保渠道则在保持规模稳定的基础上加快期交业务发展，期交保费占比提升至近80%。
• 价值提升显著：2017年新业务价值达到601亿元，是2010年的3倍；个险渠道仍是主要价值贡献来源，银保渠道则实现突破性增长，2017年新业务价值同比增长150%。
• 投资稳健：中国人寿投资资产规模稳健增长，以固定收益为主，权益类投资占比适中，投资收益率稳定在4.3%-4.9%区间，略低于主要同业。
• 行业趋势向好：随着保障型业务的发展和利率上行，中国人寿的准备金折现率有所提升，有利于利润释放；行业保费收入增速有望逐步改善。

关键信息

财务表现

业务结构

• 个险渠道：保费占比持续提升，2017年达69.1%；期交保费占比从2011年的63.7%提升至2017年的78.4%。
• 银保渠道：2017年保费规模达1135.05亿元，同比增长4.8%；新业务价值同比增长150%，成为新的价值增长点。
• 十年及以上新单期交：2017年达660亿元，占新单保费比例从2010年的9.3%提升至29.5%。

投资资产

• 投资资产规模稳健增长，2017年达2.59万亿元，增速为5.7%。
• 资产配置以固定收益为主，2017年固定到期日投资占比80.8%，权益类投资占比15.79%。
• 投资收益率稳定，2017年净投资收益率为4.91%，总投资收益率为4.64%，低于主要同业。

行业趋势

• 保障需求释放：2017年我国人身险原保费收入2.6万亿元，同比增长20%，保险深度和密度仍低于亚洲主要经济体。
• 人力增速放缓：2017年营销员数量同比增长23%，但增速较之前明显下降，2018年预计进一步放缓。
• 新单期交增长承压：2018年新单期交增速预计为负，但保障型业务增长潜力较大。
• 利率上行利好：10年期国债收益率下降，折现率上行有助于准备金释放，提升利润。

投资建议

• 估值与评级：给予中国人寿2018年1-1.1倍PEV，按均值1.05倍计算，对应每股价格29.9元，首次覆盖，给予“增持”评级。
• 风险因素：包括人力发展不及预期、保障型业务销售不及预期、投资风险等。

估值方法

中国人寿采用PEV（Price-to-Enterprise Value）估值法，其PEV倍数目前处于较低水平，反映出市场对寿险行业新业务增长的担忧。但公司具备较强的盈利能力，内含价值稳健增长，未来盈利潜力值得期待。

结论

中国人寿作为国内寿险行业龙头，业务结构持续优化，价值创造能力显著提升，投资资产配置稳健，具备较强的可持续发展能力。在行业保障需求释放和利率上行的背景下，公司未来盈利有望保持稳定增长，估值合理，具备“增持”潜力。