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公司转型磷化工，业绩持续改善

核心内容

三泰控股（002312.SZ）通过2019年3月以36.75亿元现金收购龙蟒大地，实现从电子计算机行业向磷化工行业的成功转型。2019年公司实现扭亏为盈，2020年中期业绩大幅改善，预计2020-2022年营业收入分别为50亿、59亿、68亿元，EPS分别为0.26元、0.32元、0.39元，对应PE分别为21倍、17倍、14倍，首次覆盖给予“增持”评级。

主要观点

• 业务转型：公司从智能快递柜业务全面转向磷化工行业，核心产品包括工业级磷酸一铵、肥料级磷酸一铵、磷酸氢钙、复合肥等。
• 资源与环保优势：公司具备磷矿石和硫磺等原材料资源优势，同时拥有“硫磷钛”循环生产技术，通过环保处理和资源再利用，降低生产成本，提升毛利率。
• 产品结构：工业级磷酸一铵是公司主要利润来源，毛利率领先行业；饲料级磷酸氢钙作为副产品，毛利率较高；复合肥毛利率较低，但市场需求稳定。
• 原材料价格：2020年上半年，磷矿石、硫磺等原材料价格处于历史低位，有利于公司成本控制。
• 市场前景：高端水溶肥和饲料需求持续增长，尤其是生猪存栏恢复带动饲料级磷酸氢钙需求回升。

关键信息

公司业务结构

原材料成本结构

产品价格走势

• 工业级磷酸一铵：2019年毛利率超30%，2020年上半年价格开始回升。
• 饲料级磷酸氢钙：价格在1700元/吨左右，受非洲猪瘟影响需求下降，但随着生猪存栏恢复，预计需求将回升。
• 复合肥：价格受氮肥、磷肥、钾肥等影响，但毛利率稳定提升。

市场与政策环境

• 高端水溶肥：受益于政策推动，长期向好。
• 饲料行业：生猪存栏恢复将带动饲料级磷酸氢钙需求。
• 环保政策：公司具备循环经济优势，通过磷石膏、钛渣等废料处理提升环保竞争力。

财务表现

• 2019年：净利润78.59百万，同比增长134.96%。
• 2020年：预计净利润354.86百万，同比增长351.51%。
• 2021年：预计净利润439.60百万，同比增长23.88%。
• 2022年：预计净利润536.44百万，同比增长22.03%。

估值与评级

风险提示

• 原材料价格大幅上涨：可能提升采购成本。
• 环保政策变化：可能影响公司环保处理能力。
• 化肥行业政策变化：可能影响工业级磷酸氢钙的市场需求。
• 饲料需求恢复缓慢：可能影响饲料级磷酸氢钙的销售表现。

估值与盈利预测

投资机会

1. 整合龙蟒大地磷化工业务：公司已实现并表，预计2019-2021年净利润分别不低于3亿、3.78亿、4.5亿，增速稳定。
2. 技术与资源壁垒：公司拥有磷矿资源和环保处理技术，具备循环经济优势，提升盈利能力。
3. 原材料价格低位：磷矿石、硫磺等原材料价格处于历史低位，成本优势显著。

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