固收点评报告：为什么根据资金来源测算基建投资不太准？国金证券-14页_1004kb

固收点评报告总结

核心内容

本报告分析了2019年基建投资与资金来源之间的关系，指出尽管资金来源增速良好，但基建投资增速仍处于低位，主要原因是资金缺口扩大以及统计方法的改变。

主要观点

基建投资情况

• 2018年8月起基建投资单月增速持续回暖，但改善幅度低于市场预期。
• 2019年1-9月，基建累计同比增速为 $3.4%$，9月单月同比增速为 $4.9%$。
• 基建投资主要由水利、环境和公共设施管理业（占比约 $48%$）和交通运输、仓储和邮政业（占比约 $36%$）支撑，电力、燃气及水的生产和供应业对基建投资增长贡献较小。

基建资金来源情况

• 2019年基建资金来源预计为18万亿元，同比增速为 $11.8%$，高于同期基建投资增速。
• 国家预算内资金：2019年1-9月公共财政支出达18万亿元，同比增速 $9.4%$，高于基建增速。
• 国内贷款：2019年1-9月新增人民币贷款为13.6万亿元，同比增速 $3.7%$，略高于基建增速。
• 自筹资金：主要由政府性基金支出和债券融资构成。2019年1-9月政府性基金支出达6.2万亿元，同比增速 $24%$，远高于基建增速。城投债净融资额达8750亿元，同比增速 $190%$，大幅改善。

资金缺口分析

• 资金缺口：2015年以前，资金缺口较小，不足 $3%$。2015年后，缺口逐年扩大，2017年资金缺口达 $23,553$ 亿元，占比 $14%$。
• 资金缺口原因：
  1. 资金占用：下游企业对上游企业的“赊账”现象，表现为应收账款增加。
  2. 统计方法：从“形象进度法”改为“财务支出法”导致统计数据“水分”被挤出，基建投资增速短期失真。

关键信息

资金来源构成

资金缺口测算

政策影响

• 清欠民企应收账款行动：2018年11月国务院要求限时清零欠款，减少资金占用。
• 政府投资项目禁止施工单位垫资：2019年7月正式实施，减少资金缺口。
• 统计方法改革：2018年固定资产投资统计方法由“形象进度法”改为“财务支出法”，导致数据“水分”被挤出，基建投资增速短期失真。

风险提示

• 基建投资资金来源不及预期。
• 测算模型不准确。
• 地方政府隐性债务监管放松。

附注

• 报告来源：国金证券研究所。
• 报告仅供风险评级高于C3级的投资者使用。
• 报告内容不构成投资、法律、会计或税务的最终操作建议。