20181227-国金证券-固定收益点评报告_为什么专项债不能单列为基建资金来源__7页_703kb

专项债与基建投资资金来源分析总结

核心内容

专项债作为地方政府的重要融资工具，其资金来源和使用方式对基建投资具有重要影响。然而，专项债不能单列为基建资金来源，主要原因在于其纳入政府性基金预算管理，且其资金使用需与土地出让收入统筹考虑。

主要观点

1. 专项债的预算管理方式

   • 专项债收入、支出、还本付息等均纳入政府性基金预算，不计入一般公共预算赤字。
   • 专项债主要用于特定项目，且需与项目收益相匹配，以实现融资自求平衡。
   • 专项债的发行是“开前门堵后门”的政策手段，旨在规范地方政府举债行为，防范债务风险。

2. 政府性基金与基建投资的关系

   • 政府性基金支出涵盖多种用途，其中与基建相关的支出主要集中在城乡社区支出、农林水支出和交通运输支出。
   • 土地出让金是政府性基金支出的主要来源，占比接近90%，且与基建投资密切相关。
   • 土地出让金支出分为成本性支出和非成本性支出，其中成本性支出主要用于征地拆迁、土地开发等前期投入，而非成本性支出用于城市建设、农业农村等方向。

3. 专项债对基建投资的拉动作用有限

   • 2018年专项债额度增加，但对基建投资的拉动作用低于市场预期。
   • 土地出让收入增长是2018年基建投资增长的主要动力，专项债贡献较小。
   • 若未来土地出让收入下滑，专项债的增量作用将被削弱，进而影响基建资金增速。

4. 专项债无法作为资本金投入

   • 专项债主要用于补充项目融资，而非作为项目资本金，因此所谓的“杠杆效应”并不合规。
   • 在严控地方政府债务的背景下，政府性基金支出可能优先用于隐性债务化解，而非直接用于基建投资。

关键信息

• 2015-2017年专项债发行规模逐年增长：从1000亿元增至8000亿元，2018年预算安排为13500亿元。
• 2017年政府性基金支出中，土地出让金相关支出占比近90%：其中，国有土地使用权出让金安排的支出为50609.8亿元。
• 2018年土地出让支出同比增长42.1%：预计全年基建相关支出规模约为2.7万亿元，比2017年增加约7000亿元。
• 2019年专项债额度预计增加至2万亿元：但若土地出让收入增速放缓，政府性基金支出投向基建的资金增速预计降至10.5%，较2018年的35.4%下降24.9个百分点。
• 专项债与土地出让收入联动性强：专项债的增量作用需结合土地出让收入的变化综合评估，不能单独看待。

风险提示

• 财政收入大幅下滑可能影响政府性基金收入，进而限制基建投资资金来源。
• 土地出让收入增速放缓将对专项债的拉动作用形成制约。
• 地方政府债务管理趋严，可能使政府性基金支出优先用于隐性债务化解，而非基建投资。

建议

• 在分析基建投资资金来源时，应将专项债纳入政府性基金整体框架，而非单独计算。
• 需关注土地出让收入变化趋势，以及其对政府性基金支出结构的影响。
• 专项债虽是基建投资的重要支撑，但其作用受制于土地财政和债务管理政策，需谨慎评估其实际贡献。

表格概览

结论

专项债虽在政策层面被赋予拉动基建投资的职能，但由于其资金来源于政府性基金预算，且与土地出让收入紧密挂钩，因此不能单独作为基建资金来源。专项债对基建投资的实际拉动作用需结合土地出让收入和政府债务管理政策综合评估，未来增长空间可能受限。