20260121-国盛证券-固定收益点评_如何理解当前物价回升_9页_1mb

固定收益点评总结

核心内容

当前物价有所回升，市场担忧2026年通胀及对利率的影响。2025年12月CPI同比连续4个月回升，达到2023年3月以来的最高水平，PPI同比跌幅也有所收窄。然而，物价回升主要呈现结构性特征，而非全面性上涨。

主要观点

1. 物价结构性上升特征明显

• 黄金价格上涨：近期CPI上涨主要由黄金价格上涨推动，带动其他用品和服务项同比涨幅显著扩大，从2024年的3%-5%提升至2025年的5%-17%。
• 蔬菜价格短期波动：受前期不利天气和冬季供应链调整影响，鲜菜价格涨幅较大，但供给周期较短，不会带来持续性影响。
• PPI结构性上升：PPI上涨主要由有色金属行业推动，国际输入性因素导致其价格持续上行，但企业盈利并未同步改善。

2. 物价上涨对利率的影响有限

• 传导机制：物价上涨通常伴随利率抬升，但需通过供需两个层面传导。企业盈利改善会带动融资需求上升，而货币政策则倾向于稳定物价。
• 当前情况：输入性、结构性的物价上涨并未显著改善企业盈利，2025年11月工业企业利润总额同比下跌约13%，显示物价上涨未带动整体经济回暖。
• 历史参考：2019年猪肉价格上涨推升CPI，但央行未收紧货币政策，反而在11月调降MLF利率5bps，维持利率稳定。

3. 货币政策应对策略

• 货币政策目标：央行主要通过调控需求来影响物价，对供给侧的调控能力有限。
• 应对方式：面对结构性物价上涨，央行倾向于保持货币政策稳定或仅进行微调，而非显著收紧。
• 历史案例：
  • 2016年供给侧改革：PPI上涨主要由供给侧收缩引起，央行未收紧货币政策。
  • 2021年煤炭价格大涨：PPI上涨为结构性，央行将其视为阶段性成本冲击，强调维持流动性合理充裕，未显著抬升利率。

4. 对债市的影响

• 短期震荡，中期修复：由于物价上涨对利率影响有限，且经济基本面仍偏弱，债市可能在短期震荡后出现修复行情。
• 利率趋势未改：结构性物价上涨更多是情绪影响，难以改变利率趋势，央行仍可能维持宽松政策。

关键信息

• CPI与PPI数据：2025年12月CPI同比上涨至0.8%，PPI同比跌幅收窄至-1.9%。
• 企业盈利：2025年11月工业企业利润总额同比下跌13%，显示物价上涨未带动企业盈利改善。
• 货币政策立场：央行倾向于通过需求侧管理应对结构性物价上涨，而非通过收紧货币政策抑制总需求。
• 债市展望：短期内债市可能震荡，但中长期有望修复，利率趋势未发生显著变化。

风险提示

• 货币政策调整超预期
• 监管政策变化超预期
• 海外政策变动超预期
• 数据测算可能存在误差

图表目录

• 图表1：CPI、PPI同比
• 图表2：近期金价对CPI上涨推升明显
• 图表3：金价带动其他用品和服务CPI同比上涨
• 图表4：近期有色行业价格回升幅度最大
• 图表5：近期PPI同比改善并未带来企业盈利回升
• 图表6：2019年猪价推升CPI
• 图表7：2019年CPI上升期间，央行货币继续宽松
• 图表8：2019年猪价上涨并未改变利率趋势
• 图表9：2021年煤炭价格带动PPI走高
• 图表10：2021年需求尚未恢复至公共卫生事件前水平
• 图表11：物价结构性上升期间，央行相关表述
• 图表12：物价结构性上升期间，利率并未同步上行

结论

当前物价回升主要由供给端结构性因素驱动，而非终端需求提升。这种结构性上涨对利率影响有限，央行仍可能维持宽松货币政策以支持实体经济，债市在短期震荡后或迎来修复机会。