科创板半导体行业研究：深耕多媒体芯片的晶晨-20190402-国金证券-14页_2mb

半导体行业研究总结：晶晨半导体

核心内容

本报告聚焦晶晨半导体，分析其在多媒体芯片领域的投资价值，并维持“买入”评级。报告指出，晶晨半导体专注于多媒体智能终端处理芯片的研发与销售，主要产品应用于智能机顶盒、智能电视及AI音视频系统终端。其产品具备技术专利壁垒，核心竞争力在于图像与语音处理能力。

主要观点

1. 行业发展趋势

• 机顶盒市场：未来IPTV机顶盒市场份额有望继续扩大，而OTT机顶盒将逐步被智能电视替代。IPTV由三大运营商主导，其在内容投入和视频入口上的优势使其更具增长潜力。
• 智能电视市场：智能电视将成为家庭多媒体中心，预计全球智能电视出货量在2018年达到1.56亿台，未来三年复合增长率约为7.00%。随着分辨率从1080P向4K、8K发展，芯片价值量将显著提升。
• AI音视频芯片市场：智能音箱市场爆发性强，预计未来三年出货量年增长超50%，公司产品有望拓展至耳机、车载音响等新兴领域，未来市场空间广阔。

2. 公司产品与技术优势

• 晶晨半导体的产品围绕多媒体编解码处理能力，包括智能机顶盒芯片、智能电视芯片和AI音视频系统终端芯片。
• 公司芯片产品具备自主IP专利，尤其在前端模块与分码、解码模块上具有技术壁垒。
• 公司产品覆盖多种应用场景，如智能电视、智能音箱、TWS耳机、车载音响等。

3. 财务表现与增长预测

• 公司2018年营业收入达2369.07百万元，其中智能机顶盒芯片收入占比最大，达55.62%。
• 未来三年，公司预计收入将保持稳定增长，其中AI音视频系统终端芯片增速最快，预计复合增长率超过60%。
• 公司毛利率整体保持在30%以上，未来有望进一步提升。

关键信息

1. 市场数据

• 市场优化平均市盈率：18.90
• 国金半导体指数：3964.30
• 沪深300指数：3971.29
• 上证指数：3176.82
• 深证成指：10260.36
• 中小板综指：10206.47

2. 投资建议

• 基于未来成长性，公司合理估值可参考A股半导体设计公司PEband区间（35x-50x），不排除估值上探30%的可能性。

3. 风险提示

• 行业波动：消费电子属性明显，行业波动较大。
• 客户集中：公司对前五大客户的销售收入占比高达63.35%，存在客户集中风险。
• 市场预期：智能电视领域国产市占率可能不达预期，全球经济下行可能影响电视出货量。
• 研发进度：新产品研发进度可能不及预期，影响公司成长性。

4. 竞争对手

• 机顶盒芯片：主要竞争对手包括联发科、海思半导体等。
• 智能电视芯片：海外竞争对手包括三星、LG、索尼等，国内对手包括海思、联发科等。
• AI音视频芯片：下游应用厂商包括百度、小米、若琪、Google、Amazon、JBL、Harman Kardon等。

公司概况

• 晶晨半导体总部位于上海，主营业务为多媒体智能终端SoC芯片的研发、设计与销售。
• 公司股权结构显示，最大股东为晶晨控股，持股比例为39.52%。
• 公司实际控制人为John Zhong、Yeeping Chen Zhong及一致行动人陈海涛。

同业估值比较

• 参考A股半导体设计公司，公司未来合理估值区间为35x-50x，可能存在估值上探30%的可能性。

图表目录

• 图表1：公司发展路径
• 图表2：机顶盒工作原理
• 图表4：OTT与IPTV的区别
• 图表5：全球、中国机顶盒出货量预测
• 图表6：2018年度IPTV/OTT全球市场份额
• 图表7：公司智能机顶盒系列芯片主要产品
• 图表8：公司智能机顶盒系列芯片的应用框图
• 图表9：全球智能电视渗透率
• 图表10：全球智能电视出货量2016-2020
• 图表11：全球智能电视芯片市占率
• 图表12：目标市场空间（万颗）
• 图表13：公司智能电视系列芯片主要产品
• 图表14：公司智能电视系列芯片的应用框图
• 图表15：全球智能音箱出货量
• 图表16：汽车语音识别芯片市场规模
• 图表17：TWS耳机芯片市场空间
• 图表18：公司AI音视频系统终端芯片主要产品
• 图表19：公司AI音视频系统终端芯片的应用框图
• 图表20：主营业务拆分
• 图表21：公司财务数据
• 图表22：2018年公司主营业务情况表
• 图表23：公司股权结构
• 图表24：2016-2018细分营业收入变化
• 图表25：2016-2018细分毛利率变化
• 图表26：公司利润表预测
• 图表27：估值比较（截止到2019/04/02）

投资评级说明

• 买入：预期未来6-12个月内上涨幅度在15%以上
• 增持：预期未来6-12个月内上涨幅度在5%-15%
• 中性：预期未来6-12个月内变动幅度在-5%-5%
• 减持：预期未来6-12个月内下跌幅度在5%以上

特别声明

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