20190908-广发证券-交通运输行业投资策略周报：快递19H1业绩增速分化，布局下半年龙头机会_35页_1mb

交通运输行业总结

核心内容

2019年上半年，交通运输行业整体表现分化，快递板块尤为明显。韵达、圆通、申通、中通、顺丰及百世在业绩表现上各有差异，其中韵达和中通在扣非净利增速上表现突出，而圆通、申通、百世在成本管控上有所改善。百世在19H1进一步扭亏，Q2实现non-GAAP净利润649万元。整体来看，Q2竞争加剧，业绩增速放缓，但龙头公司仍具备较强的竞争优势。

主要观点

• 快递行业：19H1快递公司业绩增速分化，韵达、中通、申通等公司表现较好，其中韵达扣非净利增速居首，中通Q2扣非净利增速显著改善。圆通、申通、百世在成本管控方面取得进展。韵达在中转中心全自营模式下具备成本优势，且在华东地区市占率高，竞争格局较为稳固。中通在华南市场有较强优势，预计未来市场份额将进一步提升。顺丰则在成本端有改善空间，预计其未来表现值得关注。

• 机场行业：上海机场19Q1净利润同比增长36.67%，高于预期，主要受益于免税销售额增长及扣点率提升。预计19Q2归母净利润增速将达39%。随着新卫星厅投产，免税销售面积将翻倍，进一步提升转化率和销售额。上海机场的非航收入占比持续上升，长期来看，有望带动ROE向上。

• 公路行业：三部委发布货车通行费计费方式调整及“绿色通道”优化政策，旨在提升通行效率、统一收费口径。预计对满载货车形成流量诱增，同时遏制“大吨小标”逃漏现象。政策对主要路企2019年归母净利润影响约在1.3%~3.2%，2020年影响约为3.8%~7.8%。招商公路作为集团核心平台，具备较强的盈利能力和区位优势，未来增长潜力较大。

• 航空行业：航空股走势主要受汇率波动影响，人民币贬值压制了股价表现。但航空需求韧性增强，叠加737MAX事件带来的供需缺口，有望推动收益提升。民航发展基金减半征收将直接减轻航司非油成本负担，预计南方航空税后利润增厚9~10亿元。未来建议关注汇率走稳后航空股的投资机会。

关键信息

• 快递业务量与利润：韵达、圆通、申通、中通、顺丰、百世19H1快递业务量分别同比增长约44.7%、35.2%、47.3%、44.6%、8.5%、45.6%。韵达、中通、申通、百世的单件快递毛利分别同比下降0.06元、0.01元、0.21元、0.01元。韵达、中通在扣非净利增速上表现较好，申通价格降幅最大，但业务量增速最快。

• 上海机场：19Q1免税销售额同比增长29%，客单价提升24%至380元。T2航站楼扣点率提升至42.5%，预计贡献约2亿元增量收入。预计19Q2归母净利润增速达39%。19年Q4新卫星厅投产后，免税销售面积有望翻倍，带动销售额增长。

• 公路行业影响：货车计费调整对路企归母净利润影响有限，主要体现在ETC用户95折优惠及设施改造投资。招商公路、宁沪高速、深高速等主要路企受影响较小，且具备较强的投资潜力。

• 航空行业：汇率波动是当前航空股主要影响因素，但需求韧性增强，供给端受限将带来供需缺口，有望提振票价及客座率。民航发展基金减半征收预计为南航增厚利润9~10亿元。吉祥航空与东航集团的战略合作将增强其在上海市场的影响力。

重点公司推荐

• 韵达股份：重点推荐，成本优势突出，业务增速连续三年保持40%以上，市占率稳居行业第二。2019年Q1扣非净利增速达38.08%，Q2为20.70%，业绩表现优异。

• 招商公路：重点推荐，作为招商局集团核心平台，具备良好的路产质量和区位优势，未来盈利增速有望维持在10%左右。

• 嘉友国际：重点推荐，低杠杆下保持高ROE和充裕现金流，跨境多式联运业务稳定增长，市场拓展潜力大。

• 上海机场：重点推荐，免税业务增长强劲，非航收入占比提升，ROE有望长期向上。

风险提示

• 宏观经济下行超预期；
• “公转铁”推进及基建不及预期；
• 极端天气导致航班执行率大幅下降；
• 电商增速下滑、人力与运输成本快速攀升；
• 快递价格战恶化；
• 货币政策变化及汇率波动。

估值与财务分析

本周重点信息跟踪

• 吉祥航空与东航集团战略合作：双方将共同推进业务合作，提升在上海市场的影响力，优化航线资源，稳定市场价格，提升盈利质量。

数据跟踪

• 交运板块涨跌幅：本周交运行业上涨3.35%，港口板块表现最好，物流板块涨幅靠后。
• 估值情况：陆运板块中广深铁路、宁沪高速、大秦铁路等估值处于中值或历史低位；航空板块中南方航空、吉祥航空估值处于中值或历史低位；机场板块中上海机场、白云机场估值处于历史高位。

图表索引

• 图1：上海机场产能周期与资本开支：净利润和ROE
• 图2：人民币兑美元中间价波动幅度
• 图3：布伦特原油均价
• 图4：航空走势与汇率波动
• 图5：人民币对美元中间价季度涨跌幅
• 图6：航空需求波动与宏观趋势
• 图7：需求韧性与客公里收益
• 图8：六大航国内航线客座率
• 图9：六大航国际航线客座率
• 图10：剔除737MAX前后供需缺口对比
• 图11：六大航国内航线ASK同比增速
• 图12：民航发展基金费用
• 图13：民航发展基金费用占比
• 图14：民航发展基金占非油成本比重
• 图15：单位ASK非航油成本
• 图16：各行业涨跌幅
• 图17：交运子行业涨跌幅
• 图18：交运板块涨跌幅前五及后五个股
• 图19：陆运板块PE（TTM）
• 图20：陆运板块PB（LF）
• 图21：航空板块PE（TTM）
• 图22：机场板块PE（TTM）
• 图23：航空板块PB（LF）
• 图24：机场板块PB（LF）
• 图25：快递板块PE（TTM）
• 图26：快递板块PB（LF）

行业数据

• 海运：BDI指数上涨3.53%，BCTI下跌0.85%，SCFI欧线运价下跌6.21%，美西运价下跌3.03%。
• 油运：BDTI上涨3.05%，BCTI下跌0.85%。
• 集装箱市场：欧线和美线运价均下跌，分别达6.2%和3.0%。
• 干散货市场：BDI上涨3.53%，BPI下跌1.15%，BCI上涨12.74%。

总结

交通运输行业在2019年上半年呈现出明显的分化趋势，快递、机场、公路、航空等细分领域各有亮点。韵达、中通、上海机场、招商公路等公司表现较为突出，具备长期增长潜力。随着政策的逐步落地，行业竞争格局将进一步优化，龙头公司有望持续受益。投资者可关注相关板块的估值变化及政策带来的催化效应。