20170928-申万宏源-顺络电子-002138.SZ-A股电子代表标的业绩拆分以及产业核心假设剖析系列九_期待汽车业务放量_14页_1mb

顺络电子（002138）首次覆盖报告总结

核心内容概述

本报告为顺络电子的首次覆盖分析，由申万宏源证券研究团队发布。报告基于对顺络电子2017年上半年财务数据及行业趋势的分析，对其未来三年的业绩进行了预测，并给出了“中性”投资评级。报告指出，顺络电子作为中国片式电感领域的领先厂商，其核心业务仍以电感为主，但受到智能手机市场渗透率趋缓的影响，业务增速有所放缓。同时，公司正积极拓展汽车电子业务，未来有望成为新的增长点。

主要观点

• 收入结构：顺络电子的主营业务以片式电感为主，2017年上半年营收中98.15%来自片式电子元件，其余业务占比极低。
• 业务增长：公司核心产品电感的出货量增速预计在2017~2019年维持18%。LTCC、变压器和陶瓷元件业务增速预计分别为50%、50%和22%。
• 汽车业务：公司计划将汽车电子作为战略重点，预计2017~2019年来自无线充电线圈和射频线圈的汽车领域收入分别为10、200和400百万元。
• 毛利率：由于电感成本对银价敏感，预计毛利率波动不大，2017~2019年分别为37.9%、37.1%和36.6%。
• 财务表现：公司2017年上半年营收增速较之前有所下降，主要由于智能手机市场趋于饱和，电感出货量增速放缓。同时，公司三费占比上升，但人均效益保持稳定。
• 估值分析：当前股价对应2017~2019年PE分别为46x、35x和28x，高于可比公司2018年PE均值27.2x，因此给予“中性”评级。
• 风险提示：银价上涨和汽车业务推进不及预期是主要风险。

关键信息

财务数据与盈利预测

可比公司估值

关键假设点

1. 电感出货量增速：2017~2019年保持18%。
2. LTCC营收增速：2017~2019年分别为50%、50%、50%。
3. 变压器营收增速：2017~2019年分别为50%、50%、50%。
4. 陶瓷元件收入增速：2017年为215%，2018~2019年为22%。
5. 汽车业务收入：2017年为10百万元，2018年为200百万元，2019年为400百万元。
6. 电感单价变化：预计2017~2019年电感单价分别下降10%、10%和13%。

投资评级

• 投资评级：中性（Neutral）
• 评级依据：公司当前PE高于行业平均水平，未来增长潜力有限，且面临银价波动和汽车业务推进不及预期的风险。

业务拆分与分析

• 核心产品：片式电感（2016年收入占比89%），主要应用于射频电路、电源线和一般信号线。
• 其他产品：包括电阻器、EMC元件、射频元件、电容、电子变压器等。
• 子公司业务：东莞信柏陶瓷主要生产陶瓷指纹识别盖板和陶瓷盖板，2016年收入占比58.62%。

风险提示

• 银价上涨：可能导致电感成本上升，影响毛利率。
• 汽车业务推进不及预期：可能影响公司未来收入增长。

总结

顺络电子作为片式电感领域的领先厂商，其核心业务受到智能手机渗透率影响较大，未来增长空间受限。然而，公司正在积极拓展汽车电子业务，若该业务推进顺利，有望成为新的业绩增长点。当前估值偏高，需关注银价波动和汽车业务进展，给予“中性”投资评级。