20191126-中国银河-非银行金融行业深度报告：减税和投收助力险企业绩释放_负债端承压_31页_2mb

非银行金融行业深度报告总结

核心内容概述

本报告分析了2019年非银行金融行业，特别是保险板块的表现及发展趋势。报告指出，保险板块表现高度依赖利差驱动，受益于权益市场回暖和减税政策，板块整体上涨。同时，产品结构持续优化，健康险等长期保障型产品销售增加，推动新业务价值率提升。此外，监管政策引导行业回归价值导向，保险企业盈利模式有望由利差驱动转向三差均衡发展。板块整体估值处于历史偏低水平，具备中长期配置价值。

主要观点

1. 保险板块表现依赖利差驱动

• 保险板块的估值与长债收益率、权益市场表现高度相关。
• 2019年以来，权益市场回暖和减税政策释放红利，带动保险板块上涨。
• 2019年1-9月，保险行业原保费收入同比增长13.58%，其中健康险增速显著，达30.90%。

2. 上市险企产品结构持续优化

• 分红险占比下降，健康险等长期保障型产品销售增加。
• 中国平安在产品结构优化方面表现突出，新业务价值率提升5.3个百分点，带动NBV增长。
• 代理人质态提升，有助于新业务价值增长，中国平安和中国人寿新业务价值实现正增长。

3. 投资收益改善，利率下行压力仍存

• 2019年前三季度，上市险企年化总投资收益率较2018年有所提升。
• 保险资金运用结构优化，权益类投资占比上升，固收类投资占比下降。
• 利率下行压力仍存，需关注对险企投资收益和板块估值的影响。

4. 监管政策推动行业回归价值

• 监管政策强调保障型产品发展，鼓励保险资金增持上市公司股票。
• 2019年5月，财政部和国家税务总局将险企手续费及佣金税前扣除限额提高至18%，释放减税红利。
• 《保险资产负债管理监管暂行办法》等政策出台，推动险企提升资产负债管理能力。

5. 板块估值处于历史偏低水平

• 截至2019年11月22日，四大上市险企平均PEV为0.94，历史均值为1.27。
• 板块整体配置降低，机构偏好聚焦龙头，推荐顺序为：中国平安 > 中国人寿 > 中国太保 > 新华保险。

关键信息

1. 保险板块表现

• 2019年以来，保险板块累计上涨53.35%。
• 投资收益改善和减税政策是主要推动因素。

2. 上市险企表现

• 2019年前三季度，五家上市险企共计实现归母净利润2445.54亿元，同比增长85.55%。
• 中国平安、中国人寿、中国太保、新华保险和中国人保的年化总投资收益率分别为5.50%、5.77%、4.80%、4.70%，较2018年提升1.80、2.49、0.2、0.1个百分点。

3. 产品结构优化

• 健康险、年金险等保障型产品销售增长，推动新业务价值率提升。
• 中国平安新业务价值率提升至48.1%，带动NBV增长。

4. 代理人队伍优化

• 中国平安2019H1代理人渠道人均新业务价值增长8.5%，助力NBV增长。
• 中国人寿个险渠道月均有效销售人力同比增长38.2%，其中特定保障型产品人力增长52.1%。

5. 保险资金运用

• 截至2019年9月末，保险业总资产达19.96万亿元，较年初增长8.89%。
• 权益类投资占比上升，固定收益类投资占比下降。

6. 风险提示

• 长端利率曲线下移，可能影响险企投资收益和板块估值。
• 保险产品销售不及预期的风险。

投资建议

• 推荐顺序：中国平安（601318.SH）、中国人寿（601628.SH）、中国太保（601601.SH）、新华保险（601336.SH）。
• 当前板块P/EV在0.69-1.30倍之间，估值不贵，性价比较高，建议关注中长期配置价值。

附录

• 图表目录：

  • 图1：十年期国债收益率与市场指数走势比较
  • 图2：2019年初至今市场指数和长债收益率变动情况
  • 图3：2019年分阶段保险板块复盘
  • 图4：上市险企净利润及增速
  • 图5：上市险企内含价值及增速
  • 图6：四大上市险企剩余边际余额
  • 图7：行业月度保费收入及增速
  • 图8：人身险业务保费收入
  • 图9：行业健康险月度累计保费、增速及占比
  • 图10：行业财产险保费收入及增速
  • 图11：行业原保费赔付支出
  • 图12：银行理财产品收益率
  • 图13：上市险企寿险保费收入
  • 图14：上市险企寿险保费收入同比变化
  • 图15：上市险企月度寿险保费收入变化
  • 图16：上市险企新单保费
  • 图17：上市险企新单及新业务价值率
  • 图18：四大上市险企险种结构
  • 图19：上市险企人力规模及增速
  • 图20：上市险企新业务价值及增速
  • 图21：上市险企产险收入及增速
  • 图22：上市险企产险结构
  • 图23：上市险企产险综合成本率变化
  • 图24：保险资产规模及增速
  • 图25：保险资金运用结构
  • 图26：上市险企总投资收益率和净投资收益率
  • 图27：中美十年期国债收益率及利差情况
  • 图28：宏观经济变动情况
  • 图29：上市险企减税效应
  • 图30：美国、日本寿险市场险种结构
  • 图31：2014-2018年上市险企保障类产品占比
  • 图32：日本生命人寿三差结构
  • 图33：保险板块持股比例变化
  • 图34：保险板块重仓持股持有基金数和持股总市值变化
  • 图35：四大上市险企PEV
  • 图36：国内外上市险企估值比较

• 表格目录：

  • 表1：保险板块相关性分析
  • 表2：中国人寿2020年开门红：国寿鑫享至尊年金保险（庆典版）
  • 表3：2019年以来上市险企产品策略
  • 表4：2019年以来保险业监管政策梳理
  • 表5：中、美、日生命表对比
  • 表6：2019年二季度末保险板块基金重仓股排序