20191126-中国银河-非银行金融行业深度报告_减税和投收助力险企业绩释放_负债端承压_31页_3mb

非银行金融行业深度报告总结

核心内容

本报告分析了2019年非银行金融行业，特别是保险板块的表现和未来发展趋势。核心观点包括：保险板块表现依赖利差驱动，2019年以来受益于权益市场回暖和减税政策，推动板块上涨；产品结构持续优化，健康险等长期保障型产品销售增长；投资收益改善，但利率下行压力仍存；监管政策引导行业回归价值导向，推动盈利模式向三差均衡发展；保险板块整体配置降低，聚焦龙头；板块估值处于历史偏低水平，具备中长期配置价值。

主要观点

1. 保险板块表现与利差高度相关

• 保险板块表现显著依赖利差驱动，与长债收益率和权益市场表现高度相关。
• 历史数据显示，保险板块在以下四个阶段表现突出：
  • 2007年全年：险企集中上市，股市高点和央行加息带动估值上行。
  • 2009年1-7月：四万亿政策刺激、市场流动性充裕、IPO重启等推动板块上涨。
  • 2014年四季度至2015年上半年：牛市行情带动权益类投资收益增加。
  • 2017年4月至11月：央行加息、蓝筹股行情开启、消费升级概念受热捧。

2. 2019年以来表现

• 权益市场回暖，险企总投资收益率改善，推动保险板块上涨。
• 2019年初至今，保险板块累计上涨53.35%。
• 2019年前三季度，中国平安、中国人寿、中国太保和新华保险年化总投资收益率分别提升1.80、2.49、0.2和0.1个百分点。

3. 产品结构优化

• 分红险占比下降，健康险等长期保障型产品销售增加。
• 中国平安新单保费下滑7.05%，但新业务价值率提升5.3个百分点，推动NBV同比增长4.5%。
• 上市险企通过“产品+”策略优化产品结构，提升保障型产品销售。

4. 代理人质态提升

• 代理人队伍由规模增长转向质态提升，推动NBV增长。
• 2019H1，中国平安和中国人寿新业务价值分别增长5.92%和22.73%。

5. 产险业务表现优于行业

• 2019年前三季度，中国平安、中国太保和中国人保产险保费收入增速均优于行业。
• 非车险占比上升，产险综合成本率维持盈利。

6. 投资收益改善，利率下行压力仍存

• 保险行业资产规模稳健增长，截至2019年9月末，保险业总资产达19.96万亿元，净资产2.38万亿元。
• 权益类资产配置比例提升，固收类和其他类投资比例下降。
• 2019年前三季度，中国人寿、中国平安等上市险企总投资收益率提升，但利率下行压力仍存。

7. 监管政策引导行业回归价值

• 监管政策持续完善，支持保障型产品发展。
• 优化责任准备金评估利率形成机制，调整部分险种评估利率。
• 鼓励险资增持上市公司股票，拓宽投资范围，提升投资效率。
• 2019年5月28日，减税政策出台，险企手续费及佣金税前扣除限额提至18%，释放利润。

8. 保险板块估值处于历史偏低水平

• 截至2019年11月22日，四大上市险企平均PEV为0.94，低于历史均值1.27。
• 当前板块估值不贵，性价比较高，具备中长期配置价值。

关键信息

产品端

• 分红险占比下降，健康险等长期保障型产品销售增加。
• 中国平安新业务价值率提升5.3个百分点，推动NBV增长。

投资端

• 2019年前三季度，中国人寿/中国平安/中国太保/新华保险总投资收益率分别提升2.44/2.30/0.50/0.10个百分点。
• 权益类投资占比上升，固收类和其他类投资占比下降。

负债端

• 代理人队伍由规模增长转为质态提升。
• 新业务价值增速改善，保障型产品占比提升。

监管端

• 优化责任准备金评估利率形成机制。
• 鼓励险资增持上市公司股票，拓宽投资范围。
• 2019年5月28日，减税政策出台，手续费及佣金税前扣除限额提至18%。

估值与配置

• 当前板块P/EV在0.69-1.30倍之间，估值不贵。
• 推荐顺序为：中国平安（601318.SH）、中国人寿（601628.SH）、中国太保（601601.SH）、新华保险（601336.SH）。

风险提示

• 长端利率曲线下移的风险。
• 保险产品销售不及预期的风险。

附录：推荐顺序