点评9月物价数据：不是通胀，是通缩！-20191016-恒大研究院-16页_1mb

恒大研究院研究报告总结

核心内容

本报告由恒大研究院发布，首席经济学家任泽平与研究员罗志恒、马图南共同撰写，分析了2019年9月中国CPI与PPI的异常分化走势，并提出相应的政策建议。

主要观点

1. CPI与PPI分化现象分析

• CPI触及警戒线：2019年9月CPI同比上涨3%，创2014年以来新高，主要受猪肉价格上涨推动。
• PPI持续通缩：PPI同比下跌1.2%，为连续第三个月为负，显示工业品价格持续低迷。
• 分化原因：CPI和PPI的背离并非由于传导机制受阻，而是由于需求边际增速放缓，供给因素对价格的影响增强。
• 食品与非食品分化：CPI更反映食品价格波动，PPI则反映工业品价格波动，二者走势背离是结构性分化。

2. 超级猪周期的持续影响

• 猪肉价格暴涨：9月猪肉价格环比上涨19.7%，同比涨幅达69.3%，创2007年以来新高。
• 猪周期驱动因素：包括环保政策收紧、非洲猪瘟疫情、规模化养殖策略及内生猪周期。
• 替代品价格上涨：牛肉、羊肉、鸡蛋等替代品价格环比上涨，显示猪肉价格对整体CPI的外溢效应。
• 政策应对措施：政府已采取增加生猪养殖、扩大猪肉进口及投放储备肉等措施，但效果需时间显现，预计2020年下半年供需矛盾缓解，猪肉价格可能回落。

3. PPI通缩加剧及经济影响

• PPI持续下滑：主要行业如煤炭、石油、黑色金属等价格低迷，拖累企业盈利，恶化投资预期。
• 经济负反馈循环：PPI通缩导致企业实际利率上升，增加融资成本与债务风险，需通过逆周期调节对冲。
• 未来走势：四季度PPI通缩仍将持续，总需求不振是主因，出口不确定性也加剧了下行压力。

4. 货币政策的逆周期调节作用

• CPI与PPI分化的应对：CPI上涨应通过供给侧调整解决，如增加供给、扩大进口、发放补贴等；PPI通缩则需通过需求侧刺激，如降息降准、减税降负等。
• 货币政策空间充足：尽管今年两次降准，但当前货币环境仍偏紧，存在逆周期调节空间。
• 逆周期调节的必要性：稳定总需求、防止经济下滑、保障就业是逆周期调节的核心目标，不能因猪肉价格问题而牺牲整体经济。

5. 政策建议

• 货币政策：应加强逆周期调节，防止总需求过快下滑，避免大水漫灌。
• 金融政策：创新资本补充工具，加强对中小银行的支持，拓宽其资金来源。
• 财政政策：建议提前下达专项债额度，通过基建托底经济；中央政府加杠杆，降低税费，提升居民消费信心。
• 改革方向：放开市场准入，推动国企改革，激发服务业与新经济的增长潜力；建立住房长效机制，促进房地产市场平稳发展。

关键信息

• CPI与PPI分化：反映供给侧和需求侧的不同变化，CPI上涨由猪肉供给短缺驱动，PPI通缩由总需求不足导致。
• 猪周期影响：超级猪周期的持续是当前CPI上涨的主因，而非货币政策所致。
• 就业压力上升：城镇新增就业人数持续负增长，失业再就业人数下降，需通过逆周期调节稳定就业。
• 货币政策空间：M2增速-实际GDP增速处于低位，贷款加权利率-PPI增速差持续扩大，显示实际利率上升，存在降息降准空间。
• 政策建议重点：逆周期调节应兼顾稳增长、调结构与促改革，避免因短期问题影响整体经济稳定。

图表与数据

• 图表1：PPI和CPI背离程度加深
• 图表2、3：超级猪周期带动CPI上涨
• 图表4、5：部分行业价格持续下跌
• 图表6、7：CPI与食品价格、PPI与非食品价格相关性更高
• 图表8、9：金融危机后及供给侧改革后价格走势分化
• 图表10：猪肉消费占比长期稳定
• 图表11：猪肉价格与货币政策相关性不高
• 图表12、13：M2-GDP增速低、实际利率上升

结论

当前CPI与PPI的分化是结构性问题，反映供给侧与需求侧的不同变化。治理CPI应通过增加供给和财政手段，而PPI通缩则需通过逆周期调节扩大有效需求。货币政策应聚焦于稳定总需求和就业，而非因猪肉价格波动而紧缩。政策建议强调逆周期调节的重要性，同时推动多领域改革以实现经济高质量发展。