行业比较系列一：大金融板块收益的相似与背离-20190425-中泰证券-15页_1mb

大金融板块收益的相似与背离——行业比较系列一

核心内容

本报告分析了“大金融”板块（包括金融、房地产）在不同经济环境下的收益表现及其差异性，探讨了各子行业在市场流动性改善、政策变化、利率波动等因素下的股价驱动因素。同时，报告也对金融与地产板块的“背离”现象进行了历史回溯，并讨论了在超额收益阶段，哪些个股表现更优。

主要观点

1.1 金融、地产超额收益的相似性

• 金融与房地产行业在整体表现上具有一定的相似性，尤其是在市场流动性改善的环境下，两者往往都能获得超额收益。
• 但行业内部子板块之间表现差异显著。例如，房地产服务行业与金融板块相关性较弱，通常在0.5以下，而银行与保险、券商与保险之间的相关性较强。
• 金融与房地产之间的相关性在0.7以上，但房地产服务与房地产开发之间的相关性仅为0.6左右。

1.2 金融、地产超额收益的“背离”

• 在特定经济环境下，金融与地产板块可能产生“背离”现象。例如，经济回落叠加股市下行时，金融板块（尤其是银行）表现较好，而房地产板块可能跑输大盘。
• 在牛市主升浪中，券商往往相较银行和保险表现更优；而在长端利率上行、经济回暖时，银行的表现优于券商。
• 房地产服务行业在利率下行、销售增速回升时，可能获得短期超额收益，但持续时间较短，通常只有几个月。

关键信息

2.1 金融板块的股价驱动因素

• 券商：重点关注股票成交规模与股佣金率、投资收益率等。股票成交金额曾是券商超额收益的重要驱动力。
• 银行：可通过净息差、不良率、拨备覆盖率等指标判断，也可通过利率数据进行高频跟踪。
• 保险：重点关注保费收入、资本市场表现和长端利率变化。利率上行时，保险行业易获得超额收益。

2.2 地产板块的股价驱动因素

• 房地产板块的景气研究主要依赖政策变化、房地产销量增速和利率走势。
• 政策宽松时期往往带来房地产行业的基本面改善，从而推动股价上涨。
• 利率下行时，房地产开发行业易获得超额收益，而房地产服务行业则因公司数量少、市值小、弹性大，在政策扶持时表现突出。

3.1 选金融，还是选地产？

• 在经济回落叠加股市下行时，金融行业（尤其是银行）往往表现优于房地产。
• 在牛市主升浪中，券商的超额收益更明显。
• 在长端利率上行、经济回暖时，银行表现优于券商。
• 房地产开发行业在销售增速回升、利率下行时表现较好，而房地产服务行业则在政策扶持下短期爆发。

3.2 如何理解指数与个股的差异性？

• 金融板块内部个股表现分化明显，尤其是银行、保险、券商等行业。
• 银行：中小银行（尤其是资质较好的股份制银行）在银行指数超额收益时表现更佳。
• 保险：龙头保险公司（如中国平安）在保险指数超额收益阶段表现突出。
• 券商：每轮超额收益时的个股偏好不同，龙头券商如中信证券在早期市场中表现优异，而规模较小的券商在流动性宽松时可能更受益。
• 房地产开发：龙头房企（如万科、保利）在行业上涨时往往领先板块。
• 房地产服务：公司数量少、市值小，与行业指数走势基本一致，但内部个股分化明显。

3.3 “大金融”板块超额收益的持续性

• 房地产与金融行业超额收益通常持续2~3个季度。
• 券商行业的超额收益持续时间往往短于银行与保险。
• 房地产服务行业的超额收益持续时间最短，通常只有几个月。

风险提示

• 经济增速不及预期：若宏观经济大幅低于预期，可能导致人民币汇率贬值、外资流出、政策收紧等，从而影响市场风险偏好和板块表现。

重要声明

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