债券深度报告：可转债研究手册之打新研究-20190425-华创证券-24页_1mb

报告摘要

可转债打新与投资深度分析报告总结

核心内容概览

本报告全面分析了可转债发行与打新规则的变化、中签率与破发概率的影响因素、市场规模及行业分布，以及如何从估值与盈利角度筛选待发新券。同时，报告也提示了可转债投资所面临的风险。

主要观点

发行申购规则不断升级：自2006年《上市公司证券发行管理办法》发布以来，可转债发行规则逐步规范，特别是2017年9月后，信用申购机制的引入使可转债打新更加高效，实现零成本申购。
中签率与市场热情反向变动：中签率由发行规模与申购规模共同决定，市场热情高涨时中签率降低，反之则提高。2019年3月监管趋严后，中签率有所回升。
抢权策略风险与收益并存：抢权策略在中签率低时被投资者关注，但其收益高度依赖正股涨跌幅，市场低迷时胜率不高。
可转债上市表现受基本面与市场行情影响：信用评级高的转债破发概率低，而平价支撑较弱的转债在熊市中易破发。
市场规模持续扩大：可转债市场已突破3000亿元，行业覆盖广泛，发行配套项目要求有所放松，补流、偿还贷款、回购等用途逐渐被接受。
从估值与盈利筛选待发转债：基于2018年年报数据，结合业绩增速、PE、发行规模及行业主题，筛选出交通银行、安图生物、大亚圣象、欧派家居、南威软件、大业股份、蓝晓科技、清水源、上海环境、和而泰等值得关注的标的。

关键信息

一、发行申购规则

信用申购机制：自2017年9月起，可转债申购改为信用申购，无需预缴资金，中签后才需缴纳，实现零成本。
原股东优先配售：配售比例与市场走势相关，信用评级高的公司配售比例较高，市场回暖时原股东配售意愿增强。
网下申购规范：2019年3月证监会发布新规，要求网下申购不得超资产规模，避免“拖拉机账户”影响市场公平性。
中签率计算公式：中签率 = 优先配售余额 / 有效申购金额，受原股东配售比例和申购规模影响。

二、中签率与破发概率

中签率与市场热情反向变动：市场行情向好时，中签率低；市场低迷时，中签率高。
中签率变化趋势：2016年至今，中签率最低的可转债多集中在2017年，而2018年中签率显著上升。
抢权收益测算：抢权收益率受正股涨跌幅影响较大，2016年1月统计显示抢权收益为正的转债占比52.78%。
破发风险：2018年40%的可转债上市首日均价低于100元，AA级及以下转债破发风险较高，而AAA级转债暂未出现破发。

三、市场规模与行业分布

市场规模扩大：2017年后可转债市场迅速扩容，交易余额已超过3000亿元，且仍有4000亿规模处于预案阶段。
行业覆盖广泛：可转债已覆盖25个申万一级行业，其中银行业占比最大，达40%以上。
配套项目要求放松：募集资金用途包括补流、偿还贷款、回购等，显示市场对可转债的接受度提高。

四、待发新券筛选标准

筛选依据：从业绩增速、PE、发行规模及行业主题筛选，剔除业绩增速为负、PE偏高及发行规模低于3亿元的标的。
重点关注标的：
- 交通银行：发行规模600亿元，用于支持业务发展，2018年营收增长8.49%，净利润增长4.85%。
- 安图生物：发行规模6.83亿元，用于产能扩大与诊断仪器产业园，2018年营收增长37.82%，净利润增长25.98%。
- 大亚圣象：发行规模12亿元，用于基地建设与流动资金补充，2018年营收增长3.02%，净利润增长9.95%，PE仅11倍。
- 欧派家居：发行规模14.95亿元，用于生产基地建设与智能家居项目，2018年营收增长18.53%，净利润增长20.90%，受益于地产后周期。
- 南威软件：发行规模6.6亿元，用于智慧城市建设与平台开发，2018年营收增长21.27%，净利润增长67.46%，与蚂蚁金服有合作。
- 大业股份：发行规模5亿元，用于技术改造与流动资金补充，2018年营收增长29.41%，净利润增长56.28%。
- 蓝晓科技：发行规模3.4亿元，用于新材料产业园建设，2018年营收增长42.26%，净利润增长53.71%。
- 清水源：发行规模4.9亿元，用于新材料产业园，2018年营收增长103.55%，净利润增长118.10%。
- 上海环境：发行规模21.7亿元，用于环保项目，2018年营收增长0.66%，净利润增长14.21%。
- 和而泰：发行规模5.47亿元，用于补充流动资金，2018年营收增长35.00%，净利润增长24.61%。

风险提示

正股下跌风险：若正股下跌，抢权策略收益可能为负，影响整体收益。
监管政策变化：政策调整可能对可转债发行及打新规则产生影响，需密切关注监管动态。

图表目录

图表1：证监会可转债发行规则变化对比
图表2：上交所与深交所可转债规则变化对比
图表3：目前可转债打新规则（截至2019年3月30日）
图表4：打新股与打新债规则对比
图表5：可转债发行方式安排
图表6：通威转债发行安排及结果
图表7：可转债发行方式分类
图表8：信用评级与原股东优先配售比例分析
图表9：第一大股东持股比例与原股东配售比
图表10：前十大股东持股比例与原股东配售比
图表11：原股东配售占比与上证收盘价
图表12：中签率测算公式
图表13：中签率测算实例-通威转债
图表14：原股东优配比例与网上中签率（设有网下）
图表15：原股东优配比例与网上中签率（不设网下）
图表16：股市低迷期中签率较高
图表17：2016年至今可转债中签率最高五支与最低五支
图表18：抢权收益率公式及中信转债抢权收益率测算
图表19：抢权收益率统计
图表20：可转债上市首日均价
图表21：均价破发统计
图表22：2016年来转债上市首日均价情况统计
图表23：转债平价对转债上市首日价格有支撑
图表24：债项评级高破发概率低
图表25：转债市场规模已超3000亿元
图表26：2019年上市银行非银转债规模
图表27：按行业发行支数分类
图表28：按发行规模分类
图表29：募集资金用途中含补流项目统计
图表30：东旭光电可转债募集资金项目
图表31：证监会核准以及发审委通过状态的可转债
图表32：标的业绩增速及PE

总结

可转债市场经历了长期的规范发展，发行规则和申购机制不断优化，提升了市场效率与公平性。中签率与市场行情呈反向关系，抢权策略虽可提高获配率，但存在较高风险。信用评级高的可转债破发概率较低，而低评级转债在熊市中易破发。随着市场规模扩大和行业覆盖增加，可转债已成为上市公司融资与投资者资产配置的重要工具。投资者应关注业绩稳健、PE合理、发行规模适中、行业前景良好的标的，以提升可转债投资的胜率与收益。

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