20181121-光大证券-地方债研究专题_探索各省地方债收益率差异的_秘密__10页_1mb

地方债收益率差异分析总结

核心内容概述

本报告围绕2018年地方债发行情况及收益率差异展开分析，探讨了地方债在一级市场和二级市场的定价机制、发行特征及流动性表现，并提出了相关风险提示。

主要观点与关键信息

1. 2018年地方债发行回顾

• 发行规模：截至2018年11月16日，全国共发行889只地方债，规模达4.1万亿元，同期有0.7万亿元到期，存续余额达18.1万亿元，成为存量规模第一大券种。
• 发行期限：以3Y、5Y、7Y、10Y期限为主，占比达98%。
• 发行量排名：
  • 总发行量：江苏省最高，达2681.9亿元。
  • 净发行量：广东省最高，达2185.1亿元。
  • 计划单列市：大连市发行量最大，为621.4亿元；深圳市最小，为52.4亿元。

2. 一级票面利率的“秘密”

• 定向债与公开债利差：
  • 定向债票面利率平均较公开债高10bp。
  • 各省定向债利差基本稳定在50-60bp区间。
• 公开债利差变化：
  • 前8个月各省公开债利差分化较大，如安徽、贵州等地利差超过50bp。
  • 9月后，公开债利差统一为40bp，反映政策调控效果。
• 政策影响：
  • 2018年8月14日，财政部发布《关于做好地方政府专项债券发行工作的意见》，促使地方债票面利率趋于稳定。

3. 二级收益率差异的“秘密”

• 估值水平：一般债与专项债二级市场估值基本一致，均保持在国债收益率之上40-50bp。
• 利差差异：
  • 贵州、云南、内蒙古和辽宁四地二级市场利差较大，接近50bp。
  • 这些地区债务率较高，均超过119%。
• 未来趋势：随着一级市场利率稳定，二级市场估值也将趋于动态稳定。

4. 地方债二级市场成交量

• 成交场所：银行间市场为主要成交场所，交易所成交量极少。
• 成交量与收盘价关系：
  • 成交量越高，收盘价越高，体现流动性溢价。
  • 银行间收盘价最高，深交所最低。
• 相关性分析：各省份成交量与收盘价呈中度正相关（Pearson相关系数为0.5）。

5. 风险提示

• 隐性债务风险：隐性债务化解可能引发经济下行风险。
• 监管风险：地方政府债务监管可能高于预期，需保持警惕。

分析师与联系方式

• 分析师：
  • 张旭（S0930516010001）：010-58452066，zhang_xu@ebecn.com
  • 刘琛（S0930517100006）：021-52523678，chenliu@ebscn.com
• 联系人：
  • 曾章蓉：0755-23894967，zengzhangrong@ebscn.com
  • 危玮肖：010-58452070，weiwx@ebscn.com

相关研报

• 地方债发行面面观：2018-7-8
• 如何看城投债？：2018-7-27

分析方法与局限性说明

• 分析基础：基于合法合规信息，分析基于假设，不同假设可能导致结果差异。
• 估值方法局限性：报告所采用的估值方法和模型存在局限性，不保证证券在该价格交易。

风险提示总结

• 隐性债务化解可能带来经济下行风险。
• 地方政府债务监管可能高于预期，需密切关注政策变化。

结论

2018年地方债发行规模显著增长，市场结构趋于稳定。地方债收益率差异主要由各省经济发展水平、综合财力、债务率及金融环境等因素决定。随着政策调控，票面利率趋于统一，二级市场估值差异缩小，流动性成为影响收益率的重要因素。需警惕隐性债务化解和监管升级带来的潜在风险。