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资管新规系列：非标融资将去向何处

核心内容概述

本报告聚焦于资管新规对行业的影响及非标融资的未来转型路径。资管新规旨在规范不规范的资管产品，推动其向标准化、规范化方向发展，从而重塑金融体系结构。非标融资作为资管行业的重要组成部分，其规模和结构面临调整，未来可能通过“非标转贷”、“非标转标”、“非标转规”三条路径进行转型。

主要观点

1. 资管新规对行业的影响

• 短期影响：资管新规对不规范业务形成约束，控制增量规模。表外理财和非标融资规模增速下降，甚至出现绝对规模收缩。
• 长期影响：推动资管行业规范化发展，引导其回归代客理财本质。不同金融机构将基于自身优势，发展差异化资管产品，重塑行业生态。

2. 非标融资的规模与转型

• 非标规模：2017年底非标融资规模约为34~37万亿，其中社融口径非标为26.94万亿，其余为非银机构非标投资。
• 转型路径：
  • 非标转贷：将非标融资转为表内信贷融资，但受限于监管政策和银行资质。
  • 非标转标：将非标资产转化为标准化资产，如ABS、REITS等，但面临资产质量和流动性等问题。
  • 非标转规：满足资管新规要求后，非标融资可对接规范化私募资管产品，强调期限匹配与信息披露。

关键信息

1. 非标融资的定义与统计

• 非标界定：不同监管部门有不同标准，银监会主要指非标准化债权资产，证监会涵盖场外产品，央行则强调债权类资产。
• 测算方法：
  • 资产端估算：2017年底非标规模约37.06万亿。
  • 资金端估算：2017年底非标规模约33.7万亿。

2. 非标融资规模变化

• 短期收缩：2018年非标规模预计收缩1.4~3.7万亿。
• 社融影响：非标收缩将下拉社融增速0.7%~1.6%，但因部分融资需求可转向贷款或标准化产品，实际影响可能较小。
• 收缩节奏：一季度非标收缩较快，可能受季节性因素和“委贷新规”影响。

3. 非标融资的转型挑战

• 非标转贷：受限于资本金、集中度、资质、额度及异地放贷限制。
• 非标转标：ABS和“非非标”转化面临资产质量、监管政策不确定性和流动性问题。
• 非标转规：需满足资管新规对期限匹配和信息披露的要求，未来将由规范化的私募资管产品承接。

风险提示

• 去杠杆进程或力度超预期。
• 经济增长上行或下行幅度超预期。

附录要点

• 非标融资的微观机制：
  • 收（受）益权融资涉及资管产品收益权转让。
  • 委托债权融资依赖于资管产品对接企业融资需求。
  • “明股实债”融资是带有回购条款的股权性融资，存在监管争议。

图表索引

• 图1：资管新规规范资管产品、廓清金融体系的逻辑
• 图2：2016年以来资管行业规范相关政策
• 图3：资管行业长短期影响逻辑
• 图4：结构性存款和表外理财增速呈现剪刀差
• 图5：货基和表外理财增速呈现剪刀差
• 图6：表外理财规模收缩增速快于表内理财
• 图7：2017年同业理财规模增速快速收缩
• 图8：不同资管产品优劣势对比
• 图9：资管业态重塑逻辑
• 图10：非标界定的不同官方标准
• 图11：社融统计的非标口径
• 图12：不同监管部门口径下主要非标产品类型
• 图13：银行理财投资非标细分结构
• 图14：基于资金端和资产端估算得到的非标融资规模
• 图15：2018年非标规模规模估算1
• 图16：2018年非标规模规模估算2
• 图17：未来非标转型的三种可能路径
• 图18、19、20、21：非标增速变化及预测
• 图22：非标融资转型路径
• 图23、24、25：非标融资的微观机制分析

数据来源

• 央行、银监会、证监会
• 广发证券发展研究中心
• Wind金融终端数据

总结

资管新规推动资管行业向规范化和标准化方向发展，短期对非标融资形成冲击，但长期将引导其转型。非标融资可能通过转贷、转标、转规三种路径实现规范化，未来债权融资结构将包括表内贷款、标准化债权资产和规范化私募资管产品。尽管短期收缩幅度较大，但非标融资对社融增速影响有限，且部分需求可通过其他融资方式满足，推动金融体系结构优化。