债券市场专题报告总结
核心内容概述
本报告围绕中国资管新规对债券市场的影响进行量化测算，从资金规模、债券投资、实体经济投向、通道业务和非标投资五个角度展开分析，旨在评估新规实施后对债券市场可能带来的冲击及调整空间。
主要观点与关键信息
1. 资管新规涉及资金规模
- 资管规模：截至2017年年中，广义资管规模超过100万亿，其中嵌套和交叉持有规模超过30万亿。
- 增长趋势：2014年底至2016年底，资管规模每年增长约25万亿，但自2017年起增速明显放缓，仅增长0.7万亿。
- 影响预期：新规实施后，资管扩张将受到抑制，增速可能进一步下降。
2. 资管新规涉及债券规模
- 债券投资规模：从资金来源和去向两个角度估算，资管新规涉及债券投资规模可能超过10万亿。
- 细分结构：
- 过渡期影响：新规过渡期较长，机构有时间进行调整，且并非所有债券投资均不合规。
3. 大资管投向实体经济规模
- 实体经济投资规模：大资管行业通过融资类业务投向实体经济的资金规模可能超过17万亿。
- 主要投向：
- 房地产：约4万亿
- 地方融资平台：约1万亿
- 基础产业：约3.8万亿
- 工商企业：约8.5万亿
- 风险提示：房地产行业资金投向较大，若过渡期较短，可能引发资金链断裂风险，对房地产市场造成连锁影响。
4. 受资管新规影响的通道业务规模
- 通道业务总量：截至2016年底，受新规影响的通道业务合计约32万亿。
- 债券投资规模：通道业务涉及的债券投资至少为4万亿。
- 主要通道主体：
- 信托：通道类总规模10.1万亿，债券投资1.1万亿
- 券商资管：通道类总规模12.4万亿，债券投资2.0万亿
- 基金子公司：通道类总规模7.5万亿，债券投资1.0万亿
- 基金：通道类总规模1.6万亿，债券投资未明确
5. 受资管新规影响的非标投资规模
- 非标投资总量：广义资管产品中非标资产规模约27万亿。
- 主要非标投向：
- 券商资管：约11.7万亿
- 基金子公司：约8.9万亿
- 信托：约6.2万亿（可能存在低估）
- 未来趋势：大量非标资金可能转向标准化资产，如债券和股票，对债券市场形成补充。
表格汇总
表 1: 广义资管规模测算（单位：万亿）
| 时间 |
银行理财 |
公募基金 |
私募和类私募 |
信托 |
保险资管 |
合计 |
| 2017-06 |
28.4 |
10.1 |
14.9 |
19.6 |
- |
100.8 |
| 2016-12 |
29.0 |
9.2 |
16.9 |
17.5 |
1.7 |
100.1 |
| 2016-06 |
26.3 |
8.0 |
16.5 |
15.3 |
- |
88.1 |
| 2015-12 |
23.5 |
8.4 |
12.6 |
14.7 |
- |
76.4 |
| 2015-06 |
18.5 |
7.1 |
9.1 |
14.8 |
- |
63.7 |
| 2014-12 |
15.0 |
4.5 |
5.9 |
13.0 |
- |
48.5 |
表 2: 广义资管产品中投资债券的规模测算（单位：万亿）
| 主体 |
总规模 |
其中投资债券的规模 |
| 银行理财 |
29.0 |
12.7 |
| 券商资管 |
2.2 |
1.4 |
| 券商资管 |
2.8 |
1.6 |
| 券商资管 |
12.4 |
0.0 |
| 基金公司专户 |
6.1 |
3.9 |
| 基金子公司专户 |
10.7 |
0.6 |
| 信托 |
4.3 |
0.0 |
| 信托 |
3.6 |
0.0 |
| 信托 |
0.3 |
- |
| 信托 |
1.9 |
1.9 |
| 信托 |
0.6 |
0.0 |
| 信托 |
2.7 |
0.0 |
| 信托 |
1.4 |
0.0 |
| 信托 |
2.5 |
0.0 |
| 期货公司资管 |
0.2 |
- |
| 私募基金 |
1.0 |
0.1 |
| 私募基金 |
1.7 |
0.0 |
| 私募基金 |
0.2 |
0.0 |
| 合计 |
54.7 |
9.5 |
表 3: 大资管投向实体经济的资金规模（单位：万亿）
| 主体 |
房地产 |
地方融资平台 |
基础产业 |
工商企业 |
合计 |
占比 |
| 券商资管 |
0.9 |
0.4 |
0.5 |
2.3 |
4.1 |
23.7% |
| 基金子公司 |
1.3 |
0.9 |
0.6 |
1.9 |
4.7 |
44.8% |
| 信托 |
1.4 |
- |
2.7 |
4.3 |
8.4 |
48.0% |
| 合计 |
3.6 |
1.3 |
3.8 |
8.5 |
17.2 |
- |
表 4: 2016年资管通道业务规模（单位：万亿）
| 主体 |
通道类总规模 |
其中投资债券的规模 |
| 信托 |
10.1 |
1.1 |
| 券商资管 |
12.4 |
2.0 |
| 基金子公司 |
7.5 |
1.0 |
| 基金 |
1.6 |
- |
| 合计 |
31.6 |
4.1 |
表 5: 广义资管产品中非标资产规模测算（单位：万亿）
| 资金分类 |
主要主体 |
非标产品规模 |
非标产品占比 |
标准产品规模 |
标准产品占比 |
合计规模 |
| 资金来源 |
银行理财 |
5.1 |
17.5% |
23.9 |
82.5% |
29.0 |
| 资金去向 |
券商资管 |
11.7 |
67.4% |
5.7 |
36.2% |
17.3 |
| 资金去向 |
基金子公司 |
9.1 |
86.9% |
1.4 |
13.1% |
10.5 |
| 资金去向 |
信托 |
6.2 |
35.4% |
11.3 |
64.6% |
17.5 |
| 合计 |
- |
27 |
- |
18.3 |
- |
45.3 |
分析师简介
- 徐寒飞：复旦大学计量金融学博士，中国人民银行金融研究所博士后，曾获新财富最佳债券分析师第二名、水晶球奖第一名、金牛奖第一名，拥有超过10年宏观与债券策略研究经验。
- 刘郁：复旦大学经济学博士，2017年加入招商证券，现任债券分析师，其工作论文被NBER收录。
重要声明
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