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资产证券化正当其时

核心内容

本报告是华泰证券金融改革系列报告的第一篇，分析了中国资产证券化的背景、现状、政策和操作空间，以及未来可能的重点发展方向。报告指出，随着中国经济债务率的上升、企业融资成本的高企以及影子银行风险的累积，资产证券化作为盘活存量、改善流动性、降低融资成本的重要手段，正迎来发展机遇。

主要观点

• 经济背景：中国经济面临通缩压力，债务率持续上升，企业融资成本高于净资产收益率，金融体系风险加大。
• 政策支持：国务院和央行支持资产证券化试点扩大并逐步转常规，为市场发展打开政策空间。
• 操作空间：清理非标业务为资产证券化提供了操作空间，同时银行体系内的资产规模庞大，具备良好的证券化基础。
• 国际经验：危机后，各国推动资产证券化以应对债务问题，其发展往往伴随着立法和政策支持。
• 未来重点：未来3-5年内，信贷资产、融资租赁资产、政府BT项目、交通运输、公用事业和房地产等五大领域将成为资产证券化的重点方向。

关键信息

1. 债务风险与融资成本

• 中国整体债务规模达125.7万亿，为GDP的2.42倍。
• 2012年非金融部门债务占GDP的221%。
• 企业贷款加权利率实际水平远高于ROE，导致债务负担加重。
• 企业存款占社会融资比重下降，显示信贷投放更多用于维持存量债务。

2. 资产证券化的作用

• 活化存量资产，释放沉淀流动性。
• 实现破产隔离，分散风险。
• 进行风险再定价，提升融资效率。

3. 当前资产证券化现状

• 中国目前的资产证券化产品存量仅为463.5亿，市场分割严重。
• 信贷资产证券化、券商专项资产证券化、资产支持票据（ABN）是三种主要模式。
• 资产支持票据（ABN）不使用SPV，不属于真正意义上的资产证券化。

4. 政策与监管动向

• 国务院、央行和证监会支持扩大资产证券化试点并逐步转常规。
• 清理非标业务，如通道业务、同业业务，为证券化提供操作空间。
• 2013年政策推动信贷资产证券化产品跨市场发行。

5. 未来重点领域

• 信贷资产证券化：预计未来3-5年，信贷资产证券化空间在3万亿以上。
• 融资租赁资产：规模达1.9万亿，部分可证券化，操作空间约2000亿。
• 政府BT项目：可证券化规模约5000亿。
• 交通运输与公用事业：具备较强的可操作性。
• 房地产：具备一定的证券化潜力，尤其是抵押类贷款。

资产证券化市场空间

• 基础资产规模：约100万亿，包括信贷资产、应收账款、未承兑汇票、融资租赁资产等。
• 证券化潜力：未来3-5年，约有2.7-3.5万亿具有较强的证券化操作空间。
• 整体空间：随着资产种类扩展，保守估计可达10万亿以上。

国际经验与启示

美国

• 资产证券化起源于70年代末石油危机，经历多次危机推动发展。
• 2013年一季度，美国资产证券化存量约6.7万亿欧元。
• 信贷资产证券化在2000年后发展迅速，但2008年金融危机后受挫。

日本

• 亚洲最大的资产证券化市场，始于80年代金融脱媒。
• 1997年亚洲金融危机后，资产证券化制度逐渐完善。
• 2012年资产证券化发行总额为2.86万亿日元，其中RMBS占比最高。

韩国

• 1997年亚洲金融危机后，韩国政府推动信贷资产证券化以处理不良债权。
• 1998年通过《资产证券化法案》和《住房抵押债权证券化公司法》，推动证券化发展。

欧洲

• 传统CB市场历史悠久，但2005年后因欧盟预算需求推动ABS发展。
• 欧洲资产证券化存量约1.65万亿欧元，合成型CDO占比高。
• 金融危机后，CB市场受影响较小，ABS市场萎缩。

法律与制度建设

• 法律问题：当前中国资产证券化法律体系不统一，市场互通性差，法律层级低。
• 建议改进：统一基础资产合格标准、加强跨市场协调、完善信托法律制度，提升市场效率。

总结

资产证券化作为盘活存量、改善金融体系流动性、降低企业融资成本的重要工具，正在中国迎来发展契机。政策和监管环境的改善为资产证券化打开了空间，未来3-5年，信贷资产、融资租赁、政府BT项目、交通运输和公用事业等领域将成为重点。同时，国际经验表明，危机后资产证券化往往迎来快速发展期，中国应加快法律和制度建设，以促进资产证券化市场健康发展。