深度报告-20210615-西南证券-三全食品-002216.SZ-零售优势巩固_餐饮大有可为_48页_6mb

零售优势巩固，餐饮大有可为 - 三全食品总结

核心内容

三全食品作为速冻食品行业的龙头，正迎来内外部条件共同推动下的高质量增长。公司通过渠道优化、产品升级和餐饮业务拓展，实现从传统零售向全渠道、全品类的平台化转型。预计未来3-5年，公司有望实现30%以上的高增长，打开第二成长曲线。

主要观点

• 速冻食品行业持续扩容：疫情后消费习惯留存，B/C两端需求爆发，行业规模有望翻倍至3000亿元。我国速冻食品人均消费量仅为发达国家的1/4至1/8，仍有显著增长空间。
• 渠道结构优化：公司直营占比从50%降至30%，销售费用率降至20%以下，通过体制改革有效降低费用，提升盈利能力。
• 产品矩阵丰富：公司围绕“早餐、备餐、涮烤”三大场景进行产品研发，推出多个高毛利新品，如“茴香小油条”、“私厨超级海鲜系列水饺”等，提升产品附加值。
• 餐饮业务加速发展：公司独立餐饮业务部，专注大火锅类速冻调理食品，利用研发和供应链优势，餐饮端实现35%以上CAGR，净利率接近8%，成为新的业绩增长点。
• 盈利预测与估值：预计2022-2023年归母净利润复合增速达22.4%，给予2021年32倍估值，对应目标价24.32元，给予“买入”评级。

关键信息

行业分析

• 行业景气度高：速冻食品行业在疫情后进入量价齐升阶段，整体增速有望保持10%以上，预计2025年市场规模达2400亿元。
• 冷链物流发展：冷链物流市场增速超20%，向产地和餐桌两端延伸，推动速冻食品的渗透和下沉。
• 竞争格局：CR3不足15%，行业整合空间大，龙头企业凭借品牌、产品、销售网络和供应链优势加速收割市场份额。

渠道与产品

• 渠道优化：2020年新增1300余家经销商，销售费用率降至14%，盈利能力改善。
• 产品升级：传统米面高端化节奏清晰，新品导入加快，毛利率稳步提升，2021-2023年预计分别达到31.8%、32.4%、32.8%。
• 餐饮布局：公司通过“店中店”模式拓展涮烤汇等新业务，预计未来3年销量增长50%、50%、45%，毛利率提升22.2%、22.9%、23.7%。

财务与估值

• 盈利预测：2020年营业收入69.3亿元，净利润7.7亿元；预计2021-2023年营业收入和净利润持续增长，复合增速分别为15.16%和24.21%。
• 估值：给予2021年32倍估值，对应目标价24.32元，给予“买入”评级。

风险提示

• 原材料价格波动：可能影响成本和利润。
• 食品安全风险：需持续加强品控。
• 速冻食品渗透率提升不及预期：可能影响增长速度。

未来增长点

• 餐饮业务：作为公司第二成长曲线，未来3-5年预计保持30%以上增速。
• 新式面点与火锅料：通过场景化产品开发，抢占市场，实现BC两端增长。
• 预制菜肴：顺应餐饮去厨房化趋势，未来有望成为新的增长点。

投资逻辑

• 外部因素：速冻食品行业扩容，消费习惯留存，冷链物流发展。
• 内部因素：体制改革，渠道优化，产品升级，餐饮业务拓展。
• 增长潜力：餐饮端与零售端协同发力，推动业绩持续增长。

总结

三全食品凭借强大的品牌力、丰富的产品矩阵和高效的供应链体系，在速冻食品行业持续扩张。通过优化渠道结构、推动产品高端化、布局餐饮市场，公司有望在未来3-5年实现30%以上的高增长。尽管面临原材料价格波动和食品安全等风险，但整体行业前景广阔，公司具备长期增长潜力。