深度报告-20211019-开源证券-水井坊-600779.SH-公司首次覆盖报告_重新聚焦高端化_渠道革新再出发_32页_3mb

水井坊公司首次覆盖报告总结

核心内容概览

水井坊（600779.SH）是一家外资控股的次高端白酒品牌，其发展历程体现了从国有企业到合资企业再到外资企业的转变。公司通过聚焦高端化战略、渠道模式改革及组织架构优化，正迎来新一轮成长机遇。

主要观点

• 高端化战略：2021年起，水井坊加速向高端化转型，重点推出典藏系列，目标卡位600-800元价格带，以享受行业升级红利。
• 渠道革新：公司推行“新总代”模式，减少经销商数量，增强对终端和核心门店的掌控，提升渠道运营效率。
• 全国化扩张：通过“蘑菇战术”及“5+3”战略，公司稳步推进全国市场布局，提升核心省份市场份额。
• 财务表现：公司营收和净利率持续上升，预计2021-2023年净利润分别为10.5、14.5、19.6亿元，EPS分别为2.14、2.97、4.01元，当前PE为60.5、43.6、32.3倍，公司估值高于行业平均水平。
• 行业趋势：次高端白酒市场持续扩容，2021年规模预计达800亿元，未来仍将保持16%的年复合增速，市场前景广阔。

关键信息

公司背景

• 水井坊前身是1951年成立的国营成都酒厂，1999年借壳上市，2000年推出“水井坊”品牌。
• 帝亚吉欧自2006年起逐步增持，至2019年间接持有63.16%股份，成为公司控股股东。
• 公司目前为国内唯一外资控股的白酒上市公司。

产品结构

• 公司产品聚焦于次高端价格带，主要产品包括臻酿八号（300-400元）、井台（400-600元）、典藏（600-800元）。
• 2020年，臻酿八号和井台贡献了公司90%的营收，典藏系列占比约6%，未来有望成为增长极。

渠道变革

• 公司渠道模式历经三个阶段：单一总代、总代+扁平化、新老总代并行。
• 新总代模式下，经销商数量大幅缩减，终端掌控力增强，2020年各区经销商均在10家以下。
• 公司推行“核心门店5.0”战略，通过数字化工具和精细化运营提升终端管理能力。

全国化布局

• “蘑菇战术”下，公司重点布局四川、江苏、河南、湖南、广东五大核心市场，2016年拓展至第二梯队市场，2018年形成“5+5+5”战略格局。
• 2020年调整为“5+3”战略，聚焦八大核心市场，提升区域占有率，省外销售收入增长显著。

财务预测

• 营业收入：预计2021-2023年分别为43.32亿、59.45亿、76.24亿，CAGR为28.2%。
• 净利润：预计2021-2023年分别为10.46亿、14.52亿、19.60亿，CAGR为35.0%。
• 毛利率：预计2021-2023年分别为85.9%、87.7%、89.4%，持续上升。
• 净利率：预计2021-2023年分别为24.1%、24.4%、25.7%，稳步增长。
• ROE：预计2021-2023年分别为40.3%、40.6%、39.2%，保持较高水平。

风险提示

• 宏观经济下行：可能影响白酒消费需求。
• 生产影响：可能因原材料、政策等因素导致产能受限。
• 高端产品推广不及预期：典藏系列表现仍需观察。
• 食品安全问题：可能对品牌造成负面影响。

行业趋势分析

• 次高端市场扩容：2015年后次高端市场进入复苏，2021年规模达800亿元，未来将持续增长。
• 消费升级：消费者对品牌和品质需求提升，推动次高端白酒消费。
• 高端白酒价格稳定：2019年后高端白酒价格突破千元，带动次高端市场升级。
• 渠道整合：各大酒企加强渠道和终端管理，提升市场掌控力。

战略调整

• 管理层更迭：公司经历多次总经理更换，2021年范祥福和朱镇豪主导高端化战略。
• 组织架构优化：成立高端酒销售平台，提升高端产品管理能力。
• 股权激励制度：激励核心员工，增强公司内生动力。

结论

水井坊正处于行业红利与结构升级的黄金成长阶段，其高端化战略与渠道革新为公司未来增长提供了坚实基础。随着次高端市场持续扩容，公司有望通过强化产品结构和渠道管理，实现业绩持续增长。投资建议为“增持”，未来增长路径清晰，具备较大发展潜力。