20190903-广发证券-商业贸易行业：板块复苏趋势延续，行业进入整合重塑期_15页_1mb
报告摘要
商业贸易行业总结
核心内容
商业贸易行业整体呈现复苏趋势，尤其在商超板块表现显著。1H19商超板块收入同比增长10.2%，盈利能力逐步改善，归母净利润增速为1.8%，经营性利润同比增长34.1%。行业进入整合与重塑阶段，龙头公司通过扩张、转型和创新，持续提升市场份额和盈利能力。
主要观点
- 商超板块复苏：自2017年起，商超行业持续复苏，1H19整体收入增速达10.2%。其中，2Q19收入增速环比提升至11.2%，主要受CPI上涨带动同店增长。
- 盈利能力提升：商超板块整体毛利率保持稳定，为22.8%，净利率同比提升0.1pp至2.5%。龙头公司如永辉超市、家家悦、天虹股份等盈利能力显著提升。
- 费用优化：1H19人工费用率和租金费用率均有所下降，其中永辉超市人工费用率下降明显，带动整体费用率下降0.5pp。
- 行业整合加速：龙头公司通过并购、扩张等方式加速整合，行业集中度提升，2018年集中度达36.6%，同比提升1.3pp。
- 聚焦生鲜与快消品：大卖场加速转型，更加聚焦生鲜食品、快消品等核心品类，如大润发将家电业务外包，家乐福引入Le Marche新业态。
- 自有品牌与到家业务：商超公司积极发展自有品牌，提升毛利率与市场竞争力。同时，发力到家业务，线上销售占比不断提升，如永辉超市1H19线上销售额同比增长111%，占总营收3.4%。
关键信息
收入与利润
- 1H19整体收入增速：10.2%
- 1H19归母净利润增速：1.8%
- 1H19经营性利润增速：34.1%
- 1H19毛利率：22.8%
- 1H19净利率：2.5%
分季度数据
- 1Q19收入增速：9.4%
- 2Q19收入增速：11.2%
- 1Q19归母净利润增速：36%
- 2Q19归母净利润增速：35%
- 1Q19经营性利润增速：40%
- 2Q19经营性利润增速：151%
龙头公司表现
- 永辉超市：1H19收入增速19.7%，门店数量同比增长27.4%，并推出Mini店，线上销售额同比增长111%。
- 家家悦：1H19收入增速16.7%，收购门店，线上销售占比提升。
- 天虹股份：1H19线上销售额同比增长46%，推进到家业务。
- 红旗连锁：1H19收入增速稳定，积极布局成都市场。
行业趋势
- 卖场增速超越大卖场：自2015年起，卖场（400-5000平）增速高于大卖场（5000平以上），部分大卖场向卖场转型。
- 零售新物种涌现：如永辉Mini店、盒小马、Le Marche、汇米生鲜等，推动行业创新。
- 互联网融合：商超公司积极拥抱互联网，发展线上业务，如永辉生活APP、天虹到家APP等。
风险提示
- 人工与租金成本上涨：可能增加运营压力。
- 互联网巨头线下布局：加剧行业竞争。
- 电商持续增长：对实体零售形成分流。
重点公司估值与财务分析
| 股票简称 | 股票代码 | 货币 | 最新收盘价 | 最近报告日期 | 评级 | 合理价值(元/股) | EPS(元) | PE(x) | EV/EBITDA(x) | ROE(%) |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 南极电商 | 002127.SZ | CNY | 9.93 | 2019/8/22 | 买入 | 14.3 | 0.51 | 19.47 | 17.49 | 25.1% |
| 苏宁易购 | 002024.SZ | CNY | 10.57 | 2019/9/2 | 买入 | 14.8 | 2.10 | 5.03 | 25.78 | 19.8% |
| 永辉超市 | 601933.SH | CNY | 9.45 | 2019/8/29 | 增持 | 10.9 | 0.25 | 37.80 | 30.73 | 10.9% |
| 家家悦 | 603708.SH | CNY | 25.95 | 2019/8/25 | 增持 | 26.3 | 0.82 | 31.65 | 17.42 | 14.9% |
| 天虹股份 | 002419.SZ | CNY | 11.82 | 2019/8/16 | 买入 | 14 | 0.82 | 14.41 | 7.85 | 14.2% |
| 王府井 | 600859.SH | CNY | 14.75 | 2019/9/2 | 买入 | 21.0 | 1.62 | 9.10 | 3.17 | 10.9% |
| 重庆百货 | 600729.SH | CNY | 27.75 | 2019/8/28 | 买入 | 39.0 | 2.24 | 12.39 | 5.97 | 14.5% |
| 周大生 | 002867.SZ | CNY | 22.19 | 2019/8/24 | 买入 | 28.5 | 1.44 | 15.41 | 12.27 | 20.1% |
| 老凤祥 | 600612.SH | CNY | 53.70 | 2019/8/28 | 买入 | 59.62 | 2.71 | 19.82 | 8.41 | 18.6% |
| 珀莱雅 | 603605.SH | CNY | 83.84 | 2019/8/22 | 买入 | 81.5 | 1.94 | 43.22 | 32.40 | 18.8% |
| 丸美股份 | 603983.SH | CNY | 51.94 | 2019/9/1 | 增持 | 52.0 | 1.30 | 39.95 | 35.83 | 19.0% |
| 爱婴室 | 603214.SH | CNY | 39.61 | 2019/8/13 | 买入 | 44.4 | 1.48 | 26.76 | 15.79 | 15.4% |
| 阿里巴巴 | BABA.N | USD | 175.03 | 2019/8/16 | 买入 | 225 | 6.98 | 25.08 | 22.98 | 13.5% |
| 京东 | JD.O | USD | 30.50 | 2019/8/15 | 买入 | 37.7 | 0.77 | 39.61 | 30.90 | 9.3% |
图表索引
- 图1：超市行业的收入增速变化情况
- 图2：分季度超市行业的收入增速变化情况
- 图3：食品CPI与商超公司同店增长的趋势相同
- 图4：超市行业的归母净利润增速变化情况
- 图5：分季度超市行业归母净利润增速变化情况
- 图6：超市行业的经营性利润增速变化情况
- 图7：分季度超市行业经营性利润增速变化情况
- 图8：超市行业的毛利率和净利率情况
- 图9：分季度超市行业的毛利率和净利率情况
- 图10：超市行业的三项费用率变化情况
- 图11：分季度超市行业的三项费用率变化情况
- 图12：超市行业的人工费用率变化情况
- 图13：超市行业的租金费用率变化情况
- 图14：超市行业的平均资产负债率变化情况
- 图15：分季度超市行业的平均资产负债率变化情况
- 图16：超市行业的总资产及货币资金情况
- 图17：分季度超市行业的总资产及货币资金情况
- 图18：超市行业的整体净现金流覆盖投资支出
- 图19：分季度超市行业的净现金流有季度波动
- 图20：我国商超行业集中度持续提升
- 图21：2018年我国商超行业市占率分布情况
- 图22：我国卖场增速于2015年超越大卖场增速
- 图23：日本的食品超市规模于1989年超越综合超市
- 图24：大润发将家电业务外包给苏宁易购运营
- 图25：大润发将淘宝心选引入大卖场
行业建议
建议关注具有扩张性和创新能力强的龙头公司，如永辉超市、家家悦、红旗连锁等，其在盈利质量、线上销售和自有品牌方面表现突出，具备长期增长潜力。
分析师信息
- 洪涛：首席分析师，浙江大学金融学硕士，2010年加入广发证券，曾获新财富批零行业第四名，水晶球分析师第一名。
- 林伟强：资深分析师，上海财经大学金融学硕士，2015年加入广发证券，曾获新财富批零行业第四名（团队）。
- 高峰：资深分析师，上海交通大学管理科学与工程硕士，2018年加入广发证券。
- 贾雨朦：联系人，伦敦政治经济学院风险与金融硕士，2018年加入广发证券。
投资评级说明
- 买入：预期股价强于大盘10%以上
- 增持：预期股价强于大盘5%～15%
- 持有：预期股价变动在-5%～5%
- 卖出：预期股价弱于大盘5%以上
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