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中国信达（01359.HK）投资分析总结

核心内容

中国信达是一家以不良资产经营为主的金融资产管理公司，其业务涵盖不良资产经营、投资及资产管理、金融服务等多个领域。公司自1999年成立以来，已发展成为国内不良资产经营领域的领先者，拥有非金融机构不良债权收购牌照，具备显著的竞争优势。

主要观点

• 行业特点：不良资产经营行业具有较强的垄断性，行业竞争温和，新进入者有限。行业兼具顺周期和逆周期特性，受宏观经济和政策影响较大。
• 公司优势：信达作为最早进入行业的资产管理公司之一，专注于不良资产经营，具有丰富的经验和领先的技术能力。同时，公司具备综合金融牌照，能提供多元化服务。
• 行业前景：随着宏观经济增速中枢下移和经济结构调整，不良资产经营行业面临巨大发展机遇。银行、信托等金融机构的存量资产在去杠杆过程中持续暴露，为资产管理公司提供了大量收购标的。
• 盈利预测：预计2014年和2015年每股收益（EPS）分别为0.32元和0.39元，对应市盈率分别为10倍和8.3倍，公司当前估值被认为处于低估状态。
• 投资建议：鉴于公司业务模式的创新性、行业前景的广阔性以及当前估值的吸引力，给予“买入”评级。

关键信息

市场数据

• 报告日期：2014-07-06
• 收盘价：4.07港币
• 流通市值：43911.75百万港币
• 日成交额：236.47百万港币
• 流通股本：10789.13百万
• 每股净资产：2.14港币

财务指标

• 2012A年净利润：7,306百万人民币
• 2013A年净利润：9,027百万人民币
• 2014E年净利润：11,719百万人民币
• 2015E年净利润：14,033百万人民币
• 2013A年净利润率：21.28%
• 2014E年净利润率：23.67%
• 2015E年净利润率：24.75%
• 2013A年市盈率：12.90
• 2014E年市盈率：10.08
• 2015E年市盈率：8.27

投资要点

• 信达是唯一一家获得非金融机构不良债权收购牌照的资产管理公司，具备明显的竞争优势。
• 不良资产经营行业正处于快速发展期，未来受益于宏观经济结构调整和金融机构去杠杆。
• 短期来看，银行业不良资产仍在暴露期，宽松货币政策有助于降低宏观经济硬着陆风险，为信达业务开展创造有利环境。
• 预计信达未来将受益于财务杠杆上升，以及不良资产处置和重组模式的持续增长。

风险提示

• 宏观经济大幅下滑
• 资产价格大幅下滑
• 监管政策趋于严格
• 利率价格大幅上升
• 新进入者增加，行业竞争加剧

行业分析

行业概述

不良资产经营是指通过剥离、收购等方式获取不良资产，并通过持有、拍卖、重组、转股等手段进行处置，回收现金获取收益。行业具有政策支持和金融属性，属于非银行金融机构，受财政部和银监会双重监管。

市场结构

不良资产市场分为两个子市场：收购市场（一级市场）和处置市场（二级市场）。此外，还存在资产管理公司之间的不良资产转让市场（一级半市场）。

主要参与者

• 四大AMC：信达、华融、东方、长城，具有显著的先发优势和政策支持。
• 地方AMC：具有区域特征，业务受限，尚难以对四大AMC构成实质性威胁。

行业特点

• 兼具顺周期与逆周期特性，不良资产经营量受宏观经济影响，处置收益则受资产价格影响。
• 行业具有较高的垄断性，牌照、资本要求和先发优势构成较高的进入壁垒。

信达分析

公司业务

• 不良资产经营（核心业务，占收入51.52%）
• 投资与资产管理（占收入21.17%）
• 金融服务（占收入28.61%）

不良资产经营模式

• 传统模式：主要来源于银行不良贷款，通过持有和处置获取收益，2013年处置收益率有所下降。
• 附重组条件模式：通过与债权人、债务人签订三方协议，为债务人提供融资支持，该模式迅速发展，成为信达的主要不良资产经营方式。
• 债转股模式：通过债转股获取股权抵债，处置收益率普遍高于收购成本，但存在减值风险。
• 不良资产托管经营：接受金融机构、非金融企业及地方政府委托，进行不良资产的管理和处置，不消耗公司资本。

投资与资产管理

• 自有资金投资：公司通过自有资金进行追加投资，提升不良资产回收价值，2013年投资收益达20.3亿人民币。
• 私募股权基金：公司发起设立私募股权基金，引入第三方资金，提高资金效率，降低风险。

金融服务

• 信达拥有除银行以外的全部金融牌照，包括证券、信托、保险等。
• 各金融子公司盈利情况不同，其中证券和信托已具备较强盈利能力，保险和基金仍处于发展初期。

协同效应

• 机构网络协调：信达在各地设有31个分公司，为不良资产经营和各子公司提供客户资源和业务支持。
• 资金渠道：通过设立资产管理产品，为不良资产业务提供配套资金。
• 不良资产处置手段多样化：利用综合金融平台，提高不良资产处置效率。

为什么要买信达

• 行业领先地位：信达在四大AMC中资产和利润规模均处于前列，2012年资产占比为27.2%，净利润占比为32.1%。
• 独特的业务模式：信达是唯一一家获得非金融机构不良债权收购牌照的资产管理公司，业务模式创新，具备竞争优势。
• 盈利与风险平衡：信达在不良债务风险识别和管理方面具有丰富经验，能够享受较高的风险溢价。

财务分析

资产结构变化

• 信达母公司总资产从2010年的1016亿增长至2013年的2593亿，年均复合增速达37%。
• 不良资产及其他投资占总资产比例从2010年的62%增至2013年的73%。
• 附重组条件不良资产迅速增长，成为公司最主要的不良资产构成。

负债分析

• 银行借款占主导，债券融资占比上升。
• 公司负债结构逐步优化，未来财务杠杆有望进一步上升。

收入与盈利能力

• 不良资产经营是公司主要利润来源，占税前利润的70.63%。
• 投资及资产管理业务贡献了25.58%的税前利润。
• 金融服务业务盈利能力较弱，占税前利润的4.37%。

盈利预测与估值

• 2014年和2015年EPS分别为0.32元和0.39元，对应市盈率分别为10倍和8.3倍。
• 不良资产经营行业处于快速发展期，信达作为行业领先者和唯一上市公司，当前估值被认为处于低估状态。

总结

中国信达作为不良资产经营行业的领先者，具备较强的垄断性和竞争优势。公司业务模式多样，包括传统不良资产经营、附重组条件不良资产经营、债转股资产经营和不良资产托管经营，能够有效应对行业变化和市场风险。未来随着宏观经济结构调整和金融机构去杠杆的推进，信达将有望持续受益，盈利能力和估值水平也有望提升。当前估值处于低估状态，具备良好的投资价值，建议“买入”。