20140808-交银国际证券-中国信达-01359.HK-短期高增长无忧_41页_926kb

中国信达（1359.HK）详细总结

核心内容概述

中国信达是不良资产管理行业的先行者，拥有综合金融平台优势，具备较强的盈利能力与业务规模。当前，公司估值为 HK$4.27，潜在上升空间为 +18.3%，目标价为 HK$5.05。公司2014-2016年的盈利增长预计分别为24.8%、22.9%和21.0%，ROE有望提升至16%-17%。首次覆盖给予长线买入评级。

主要观点

• 不良资产规模增长：不良资产规模增长不是问题，关键是潜在收益率及资产质量。
• 附重组类不良资产：成为重要收入来源，其质量与现金收息率值得关注，目前不良率仍较低，但中长期风险存在。
• 行业竞争力：四大资产管理公司（AMC）在不良资产管理行业具有显著的先发优势，未来寡头垄断格局难以改变。
• 国际化经验：国际上专业不良资产管理公司通常在不良资产大幅上升时设立，处理完后可能转型或存续经营。
• 商业模式创新：信达在不良资产处置上采用“根雕理论”，通过深度加工和精细化处置提升资产价值。

关键信息

财务表现

股票表现

• 52周高位：HK$5.53
• 52周低位：HK$3.48
• 市值：154.8十亿港币
• 发行股数：11,660百万
• 日成交量：17百万港币
• 1个月内变化：+3.89%
• 年初至今变化：-11.78%
• 14天强弱指数：58.67

资产管理业务

• 信达不良资产经营占总收入比例从2010年的40.4%上升至2013年的51.5%。
• 附重组条件类不良资产在2013年末占比62.4%，成为收入的重要来源。
• 信达在不良资产处置上采用多种方式，包括债务重组、债转股、资产证券化等。

行业背景

• 中国不良资产管理公司成立于不良贷款高发和银行危机时期，具有政策扶持优势。
• 国际经验显示，不良资产处置通常采用快速出售策略，以减少资产贬值。
• 信达通过引入战投、发展多元化综合经营平台，提升了其在行业中的地位。

业务模式

• 传统类不良资产：主要来自银行剥离，占不良资产净额比例逐年下降。
• 附重组条件类不良资产：通过债务重组提升资产价值，收入占比显著上升。
• 债转股资产：未上市债转股高达总账面价值的81%，具备升值潜力。

风险提示

• 随着经济增速放缓，传统不良资产的高收益率可能难以持续。
• 附重组条件类不良资产的资产质量及未来收益能力仍需进一步观察。
• 房地产类不良资产占比较大，短期风险较小，但中长期面临行业分化风险。

业务结构

• 不良资产经营：占收入比例最高，2013年达到51.5%。
• 金融服务业：占收入比例相对较低，但持续发展。
• 投资及资产管理：占比逐年下降，但仍有发展潜力。

行业比较

• 国际经验：美国、日本、韩国、瑞典等国家的不良资产管理公司均在不良资产大幅上升时设立，处理方式以快速出售为主。
• 中国模式：信达等公司采用“根雕理论”，注重资产价值提升。
• 竞争格局：四大AMC在不良资产管理行业中占据主导地位，未来竞争格局难以改变。

战略与展望

• 信达战略目标是巩固并扩大不良资产管理领域的领先地位，大力发展资产管理业务。
• 通过多元化业务平台实现协同效应，提升盈利模式的差异化。
• 非金融类不良资产增长迅速，成为主要增长动力。
• 随着经济结构调整，不良资产规模持续增长，但需关注资产质量与收益潜力。

估值与评级

• 目标价：HK$5.05，对应2014年PE 12.6倍，PB 1.7倍。
• 当前估值：对应14年PE和PB分别为10.75倍和1.44倍。
• 评级：首次覆盖给予长线买入评级。

附重组类不良资产分析

• 定义：附重组条件类不良资产是通过债务重组实现回收，非直接出售。
• 占比：2013年末占不良资产净额的62.4%，收入占比46%。
• 来源：主要包括自非金融机构购入的应收账款及其他应收款项。
• 行业分布：房地产类占比较大，但面临中长期风险。

非金融类不良资产

• 增长情况：非金融类不良资产净额年均复合增速达426.5%，远高于金融类不良资产增速。
• 占比：截至2013年末，非金融类不良资产净额占不良资产总额的54.4%。
• 发展潜力：非金融类不良资产仍具较大发展空间，占规模以上工业企业应收账款净额的比例仅为1%。

资产管理公司比较

• 规模：信达总资产排名第二，利润规模领先。
• 盈利能力：信达的盈利能力较强，杠杆率较低，资本充足率较高。
• ROE：2014-2016年ROE有望稳步提升至16%-17%。

结论

信达作为不良资产管理行业的先行者，具备综合金融平台优势，业务模式成熟，盈利能力强。尽管面临经济结构调整带来的挑战，但其在附重组类不良资产和非金融类不良资产上的布局，为其未来的增长提供了坚实基础。当前估值较低，具备上升空间，建议关注其长期投资价值。