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中国信达(1359:HK)首次覆盖报告总结

核心内容

中国信达（Cinda）是不良资产管理市场的领军企业，也是中国四大不良资产处置公司（信达、华融、东方、长城）中唯一一家上市的公司。报告首次对信达进行覆盖，给予“Outperform”（优于大市）评级，并设定了12个月目标价为4.37港币，较当前股价有12%的上行空间。

主要观点

• 行业地位与业务结构
  信达在不良资产经营业务中占据领先地位，截至2014年上半年，其不良资产经营、金融投资及资产管理和金融服务三大板块分别占公司总资产的60%、20%和20%。在公司税前利润中，分别占比70%、21%和9%。信达不仅专注于不良资产处置，还涉足信托、保险、证券、投资等全面金融投资服务领域。

• 估值与盈利预测
  信达的估值基于以下方法：

  • 传统不良资产经营业务采用1.1倍2015年PB；
  • 重组类不良资产经营业务采用4.5倍2015年PE；
  • 非上市债转股资产价值在第三方评估值50%的基础上给予100亿元增值；
  • 金融投资和服务业务采用1倍2015年PB。
    根据预测，信达2014/2015/2016年净利润将分别达到118亿、157亿和197亿元，对应同比增长31%、32%和26%。每股收益（EPS）预计分别为0.33元、0.43元和0.54元，平均净资产回报率（ROE）预计为14.2%、15.9%和17.3%。

• 市场风险与机会
  信达兼具顺周期与逆周期特性。经济下滑会降低其资产处置收益，但同时也会增加其收购不良资产的机会。在经济软着陆的环境下，不良资产风险的暴露和资产价格的下跌将较为温和，有利于信达扩大不良资产规模并控制信贷成本。

• 竞争格局
  信达在四大不良资产公司中占据领先地位，市场份额分别为45%（不良资产余额）和47%（新收购不良资产）。相较于竞争对手华融，信达在收入和净利方面更具优势，且其杠杆率更低，具备更高的ROE提升空间。

• 融资渠道多元化
  信达拥有多种融资渠道，包括银行贷款、同业拆借、债券发行（境内和境外）、战略投资者和资本市场。这为其业务扩展提供了稳定支持，也使其在面对经济周期波动时更具韧性。

关键信息

• 公司概况
  中国信达成立于1999年，是最早实现商业化运营、改制为股份公司、引进战略投资者的不良资产处置公司。目前，信达在大陆设有31个分支机构，旗下有9家子公司，其中6家从事金融服务（证券、信托、金融租赁、基金管理、财产保险、人寿保险），3家从事金融投资和资产管理。

• 不良资产来源
  信达的不良资产主要来源于金融企业和非金融企业：

  • 金融企业不良资产（如银行NPLs）占其净不良资产的39%，占收购成本的30%，占收入的50%；
  • 非金融企业不良资产占其净不良资产的61%，占收购成本的70%，占收入的50%。

• 业务模式
  信达的不良资产处置业务分为传统模式和重组模式。截至2014年上半年，重组模式占其不良资产净余额的87%，占收购成本的92%，占总收入的77%。传统模式占13%、8%和23%。

• 政策支持
  政府持续提供有利政策支持不良资产管理行业的发展，包括鼓励银行转让不良资产、降低融资成本等。此外，2014年政府批准四个省份设立本地不良资产管理公司，进一步推动行业增长。

• 行业前景
  中国不良资产管理行业受益于经济结构调整和金融体系改革，不良资产供应将持续增长。随着银行NPLs的逐步处置和非金融企业债务问题的加剧，信达作为行业龙头，将受益于市场扩展和业务多元化。

总结

中国信达凭借其行业领先地位、多元化融资渠道和强大的业务能力，具备在经济周期中持续增长的潜力。尽管市场对其周期性行业风险有所担忧，但政府的政策支持和行业发展趋势将有助于缓解这一风险。报告认为，信达在2014年至2016年的盈利增长和估值提升空间较大，建议投资者增持。