电力行业深度报告：“增值税税率下降+电价下调无忧+煤价趋势性下行”，火电迎来配置良机_17页_1mb

火电行业深度分析：增值税税率下降+电价下调+煤价下行，迎来配置良机

核心内容

本报告分析了火电行业在2019年面临的多重利好因素，认为火电企业盈利能力有望持续改善，是当前市场配置的良机。主要分析内容包括：

• 增值税税率下降：火电企业受益最大，净利润增厚幅度显著。
• 电价下调：主要由电网承担，火电企业暂不具备大幅让利基础。
• 煤价趋势性下行：煤炭去产能任务基本完成，中长期煤价下行是大概率事件。

主要观点

1. 增值税税率下降对火电企业的影响

• 增值税是价外税，主要由消费者承担，火电企业因盈利能力差、无增值税退税优惠、税率下降幅度大而受益明显。
• 净利率是衡量火电企业增值税下降业绩弹性的最直观指标。在情景一（含税上网电价和标煤单价不变）下，净利率越低，净利润增厚幅度越大。
• 2017年数据测算显示，华能国际、华电国际的净利润增厚幅度分别为66.17%和93.92%，主要因其净利率较低。
• 2019年预计火电龙头净利率为3.3%，增值税税率下降对净利润增厚幅度预计为24.69%。

2. 电价下调由电网承担

• 2018年一般工商业电价平均下降10%主要由电网承担，2019年电价进一步下调的可能性较低。
• 电网具备让利空间，包括电价附加费和增值税让利。
• 2018年火电企业亏损面超过50%，盈利能力未明显改善，暂不具备大幅让利的基础。

3. 煤价趋势性下行

• 2018年煤价中枢仍处于高位，但“十三五”煤炭去产能目标基本完成，预计中长期煤价将缓慢下行。
• 煤企复工将提振短期供给，高库存降低电厂采购意愿，预计2019年煤价将继续下行。
• 2016-2018年累计去产能6.9亿吨，距离“十三五”目标8亿吨仅差1.1亿吨。

关键信息

行业现状

• 火电企业营业成本中，燃料成本占比50%-70%，是影响盈利能力的核心要素。
• 2018年全国火电企业归母净利润合计63.54亿元，仍处于历史低位。

投资逻辑

• 增值税税率下降：火电企业受益最大，业绩弹性显著。
• 电价下调：主要由电网承担，火电企业受冲击较小。
• 煤价下行：供给侧改革基本完成，中长期煤价将缓慢下行。

推荐标的

• 华能国际（600011.SH）：A股最纯正火电标的，具备规模和技术优势，预计2019年净利润增厚幅度为24.69%，当前PE为18.22倍，评级为“推荐”。
• 国投电力（600886.SH）：拥有雅砻江流域优质水电资源，水火并济，火电业绩弹性较大，预计2019年净利润增厚幅度为54.14%，当前PE为14.4倍，评级为“推荐”。

投资策略

• 多重利好共振，火电行业盈利能力有望持续改善。
• 2019年用电量增速仍有空间，电能替代持续推进。
• 动力煤供需宽松，煤价将缓慢震荡下行，火电企业受益。

风险提示

• 电力需求不及预期。
• 煤价走势不及预期。
• 上网电价下调风险。

附录：相关报告

• 《2019年1-2月发电量增速有所放缓，煤炭供需有望改善》
• 《火电受增值税税率下降影响最大，PPP规范化更进一步》
• 《“业绩底”已现，融资改善将促进环保板块估值修复》
• 《“粤港澳大湾区+农村环保+雄安新区”提振环保需求，山西燃气集团重组将推动煤层气产业升级》
• 《《关于加强金融服务民营企业的若干意见》提振信心，山西将全面实行煤层气矿业权退出机制》