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益丰药房（603939.SH）2018年中报总结

核心内容

益丰药房在2018年上半年实现了强劲的业绩增长，营收和净利润均大幅上升，显示其内生增长与外延扩张的双重驱动。公司持续通过并购扩大门店数量，同时保持自建门店的快速扩张节奏，显示出其在行业中的领先地位和扩张潜力。

主要观点

门店扩张

• 截至2018年6月30日，公司共有直营门店2383家，较期初净增404家，其中自建215家，并购209家，关店20家。
• 2018年H1门店数同比增长38%，较2017年A期初增长31%有所提速。
• 2018年Q2自建门店123家，保持快速扩张；并购门店42家，较Q1减少，主要因并表时间延后。
• 截至2018年8月28日，公司已完成15起并购，交割门店估计为551家，尚有162家门店未完成交割。
• 预计2018年可并购900家门店，全年预计新建门店460家，关闭40家，净增门店约1320家，期末门店数同比增长66.7%。

收入与利润增长

• 2018年H1实现营收29.9亿元，同比增长33.7%；归母净利润2.25亿元，同比增长45.5%；扣非净利润2.07亿元，同比增长37.3%。
• 外延并购贡献了收入增长的近半部分（约15.3pp），但利润贡献仍需整合。
• 内生增长贡献收入增长18.4pp，利润增长30.6pp，是公司业绩增长的主要动力。

盈利能力提升

• 2018年H1毛利率达40.6%，同比增长0.8pp；销售净利率达7.8%，同比增长0.8%。
• 核心品类中西成药销售占比达68.9%，同比增长3.2pp，毛利率达40.2%，同比增长1.6pp，呈现出量价齐升的特性。
• 高毛利品类中药饮片和非药产品销售占比分别为10.7%和16.9%，同比略有下降，但毛利率保持稳定。

关键信息

资产与财务状况

• 总股本为3.63亿股，总市值198.57亿元，一年最低价34.20元，最高价68.00元。
• 2018年H1净营业周期为66.8天，同比减少7.0天，显示营运资本周转效率提升。
• 存货周转天数为82.8天，同比减少10.1天，是营业周期缩短的主要贡献点。
• 2018年H1经营净现金流为1.76亿元，显示公司现金流健康。

估值与预测

• 2018年EPS为0.62元，现价对应PE为46倍，预计2018-2020年EPS分别为1.18元、1.65元、2.10元。
• 公司上调了2018-2020年归母净利润预测为4.46亿元、6.22亿元、7.93亿元，分别同比增长42%、40%、27%。
• 2018-2020年P/E分别为46倍、33倍、26倍，显示估值逐步下降，但公司成长性仍强。

风险提示

• 并购整合不及预期
• 新建或并购速度不及预期
• 并购估值持续提升风险

财务数据概览

营收与净利润增长

盈利能力指标

估值指标

结论

• 公司内生增长强劲，外延扩张提速，盈利能力持续提升。
• 维持“买入”评级，预计未来业绩将持续增长，公司有望成为江苏最大药店。
• 建议关注并购整合效果及市场扩张速度，同时注意并购估值提升带来的潜在风险。