20150204-中泰证券-益丰药房-603939.SH-内生+外延驱动的区域医药零售连锁企业_22页_842kb

益丰药房 (603939.SH) 新股研究报告总结

核心内容概述

益丰药房是一家以医药零售业务为主、具有内生与外延双驱动的区域医药零售连锁企业。公司主要经营区域集中在湖南、湖北、江苏、上海、江西等地，截至2014年底，公司共有810家直营连锁门店，其中湖南占比42%。公司以药品销售为主，占零售业务收入的79.52%，并计划在未来通过门店扩张和医药电商实现业绩持续增长。

主要观点

• 行业趋势：医药零售行业保持快速扩张，连锁直营模式是未来趋势，行业集中度有待提升。
• 内生增长：公司通过调整产品结构、提升代理品种占比和精细化运营体系，实现内生增长。
• 外延扩张：公司以自建门店为主，兼并收购为辅，拓展门店网络。同时积极布局医药电商，提升品牌影响力。
• 盈利预测：预计2015-2017年公司营业收入分别为26.64亿、32.71亿和40.24亿，净利润分别为1.56亿、1.92亿和2.37亿，分别同比增长10.64%、23.08%和23.44%。
• 估值与发行价：公司合理估值为32-38倍，目标价为31.00-36.90元。此次发行价测算为19.48元，计划发行4000万股新股，募集资金7.26亿元，主要用于营销网络建设和补充流动资金。

关键信息

公司基本情况

• 门店布局：截至2014年底，公司共开设810家直营连锁门店，其中湖南336家，占比42%。
• 业务结构：医药零售业务占比超过96%，是公司主要收入来源。
• 财务状况：公司2014年实现营业收入22.30亿元，同比增长23.61%；净利润1.41亿元，同比增长41.71%。

行业分析

• 市场规模：2013年我国医药零售市场规模达到12645亿元，其中零售药店仅占20.71%。
• 发展趋势：随着“以医补药”机制的取消和行业集中度的提升，连锁药店将受益。
• 连锁化率：我国零售药店连锁化率仅为36.57%，远低于美国的74.20%。

同业比较

• 毛利率：公司零售业务毛利率为37.40%，略低于一心堂、海王星辰和嘉事堂等可比公司。
• 费用率：公司销售费用率为25.88%，管理费用率为4.65%，均略低于一心堂。
• 应收账款：公司应收账款主要来自医保结算，占比达89%，周转率高于行业平均水平。

门店拓展与业务模式

• 门店布局：公司采用“舰群”型门店布局，包括旗舰店、区域中心店、中型社区店和小型社区店。
• 盈利模式：公司通过顾客满意系统与代理品种推荐相结合，实现顾客满意度与盈利的平衡。
• 新店盈利：新开门店短期内盈利为负，但1-2年后逐步进入稳定期，成为公司利润增长的重要来源。

电商业务

• 布局情况：公司自2013年起积极布局医药电商，包括自建B2C官网商城、入驻天猫和京东旗舰店，以及O2O模式。
• 发展趋势：医药电商规模迅速增长，公司计划利用此趋势扩大市场份额。

募投计划

• 资金用途：募集资金7.26亿元，其中61.075亿元用于营销网络建设，11.5亿元用于补充流动资金。
• 门店建设：计划在4年内新增550家连锁直营药店，主要集中于湖南、湖北、上海、江苏和江西。

盈利预测与估值

• 盈利预测：预计2015-2017年公司营业收入分别为26.64亿、32.71亿和40.24亿，净利润分别为1.56亿、1.92亿和2.37亿。
• 估值：参考行业平均估值，给予公司2015年合理估值32-38倍，对应目标价31.00-36.90元。

风险提示

• 区域市场集中风险：公司主要依赖湖南市场，区域集中可能影响整体业绩。
• 新开门店盈利风险：新店在初期可能无法实现盈利，影响公司整体利润。
• 政策与价格风险：行业政策变化和药品降价可能对公司的盈利能力产生影响。